葵州科技（1024.HK）：在線3 Q24;在競爭加劇的情況下投資增加

第三季度11%的背線和12.7%的調整。NPM都達到了Streets的預期。MAU/DAU分別達到714米/408米的歷史高點。20%的網絡廣告和15%的電子商務GMV也符合共識。我們認為，S將繼續致力於供應豐富、貨幣化探索和增強、人工智能集成和效率優化的核心戰略。雖然我們預計短期和中期將增加對Short Play和電子商務的補貼，以鞏固競爭加劇的用户心態，以及專門的人工智能投資。保持持有和基於私募股權的TP為50.0港元。

評級的關鍵因素

致力於核心戰略；增加投資。我們認為S公司的核心戰略是：i)豐富供應(內容、產品和服務)；ii)貨幣化探索和增強；iii)將人工智能模型集成到多個應用內場景中；以及iv)效率優化保持一致。我們預計Co.將在包括流媒體、短視頻和基於PAN貨架的EC在內的多種消費場景中動態調整其EC戰略，以最大限度地提高商家的ROI和貨幣化能力，利用他們的KOL和AI能力。雖然我們預計Co.將在中短期內增加投資，特別是在短劇和電子商務方面，以鞏固供應和用户在競爭加劇的情況下的份額。因此，我們維持2024-26E財年總收入不變，但將2025-26E財年EC GMV略微削減1%。我們調整了我們的2024E/25E/26E調整。EPS下降3%/12%/13%，主要反映電子商務和Short Play以及人工智能投資的補貼增加。

24財年第三季度財務數據符合可靠的用户指標。總營收同比增長11%，至311億元人民幣，與共識和BOCIe一致。用户指標具有彈性，MAU/DAU分別同比增長4%/5%，達到714MN/408MN的歷史高點，DTSPU達到132分鍾。在線廣告收入同比增長20%，其中外部廣告同比增長30%。EC GMV在同比增長15%時具有彈性，同比增長12%，MAC為1.33億。海外營收達到13億元人民幣。GPM同比增長2.6%，達到54.3%。OPM為10.0%，其中國內OPM為11.8%，海外運營虧損收窄至人民幣(153m)。非IFRS NPM為12.7%，符合共識。該公司承諾在2027年年中之前執行其160億港元的3年期回購計劃。

評級的主要風險

上行風險：1)人工智能和新舉措的貨幣化；2)國內消費復甦；3)股東回報舉措增加。

下行風險：1)監管；2)競爭加劇；3)宏觀復甦慢於預期；4)戰略執行不力；5)內容供應和來源；6)貨幣化無效；7)大股東資產剝離。

估值

我們將TP翻轉為使用2025 PER。在9.0x FY2025E(由精選的中國互聯網在線廣告和電子商務同行產生)adj上維持50.0港元的持有和TP。每股收益5.60港元。