北京國資收購瑞信證券后轉讓瑞銀證券，業績估值瑞銀均更勝一籌！

（來源：機構之家）

近日，北京產權交易所披露，北京市國有資產經營有限責任公司(下稱"北京國資")擬以15.37億元的價格，轉讓其所持有的瑞銀證券33%股權。這一交易將自11月26日披露至12月23日，意向受讓方需在獲得受讓資格確認后5個工作日內，交納4.61億元保證金。

圖片系瑞銀證券股權轉讓信息

資料來源：北京產權交易所

瑞銀證券由北京國翔資產管理有限公司、瑞銀集團、建銀投資、國家開發投資公司、中糧集團、國際金融公司（IFC）對北京證券重組后共同組建，註冊資本14.9億元人民幣。經過多年發展，瑞銀證券已形成全球投資銀行、全球金融市場、證券研究、財富管理及資產管理等完整的業務體系，在北上廣深四大城市擁有8家分支機構。經過多次股權變更后，瑞銀集團(UBSAG)持有瑞銀證券67%股權，為第一大股東；北京國資持股33%。這一股權格局即將因本次轉讓而被打破。

圖片系瑞銀證券股東情況

資料來源：瑞銀證券官網

在外資券商加速佈局中國市場之際，這筆交易格外引人注目。此次股權轉讓與近期瑞信證券的股權變更形成了微妙的呼應：今年6月，瑞銀集團已與方正證券、北京國資就出售瑞信證券共85.01%股權達成三方協議。其中，瑞銀集團將向北京國資出售所持有的瑞信證券36.01%股權，對價為9135萬美元（約合人民幣6.505億元）；方正證券則向北京國資出售其所持有的瑞信證券49%股權，對價為1.24億美元（約合人民幣8.85億元）。

從時間線來看，北京國資對瑞信證券的收購已於今年6月達成協議，目前正在走監管審批流程。11月8日，證監會已對瑞信證券變更主要股東和實際控制人申請提出了9條反饋意見。

值得注意的是，此前北京國資從瑞銀集團和方正證券受讓的85.01%股權交易合計約為15.355億元人民幣，和本次北京國資出售瑞銀證券33%股權轉讓底價15.365億元，非常接近。

頗受市場關注的是，目前北京國資通過北京交易所掛牌轉讓，並未有明確的轉讓對象。然而考慮到瑞銀集團在華深耕多年的戰略佈局，以及對瑞銀證券經營管理的深度參與，市場普遍認為瑞銀集團極有可能通過增持這33%的股權，最終實現對瑞銀證券的全資控股，這也將使其成為繼高盛（中國）證券、摩根大通證券（中國）、渣打證券（中國）、法巴證券（中國）之后，又一家外商獨資券商。

事實上，北京國資和瑞銀集團對旗下持股券商「一換一」的資本操作，是對監管要求的響應。今年3月，在瑞銀集團完成對瑞士信貸集團的併購后，由於"一參一控"的監管規定——即一家機構不能同時控股兩張證券業務牌照，瑞銀集團不得不在其控股的瑞銀證券（持股67%）和新併入的瑞信證券之間做出選擇。從最終的安排來看，瑞銀集團選擇保留了經營業績更為穩健且由其實際控制的瑞銀證券，而將瑞信證券的股權讓渡給北京國資。

瑞銀證券近年來保持了相對穩健的業績表現。Wind數據顯示，2019年至2022年期間營業收入由8.32億元增長至11.79億元，年均複合增長率12.3%。2023年實現營業收入9.55億元,雖同比下降18.97%,但仍保持盈利,全年淨利潤1891.08萬元。

根據北京產權交易所披露的數據，瑞銀證券2024年前三季度業績表現較為亮眼,實現營業收入7.70億元,如果簡單按季度年化，2024年營收將達到10.27億元，相較2023年有所增長；2024年前三季度淨利潤9139.27萬元,已經大幅超過2023年全年。

相比之下,瑞信證券的財務表現似乎表明其經營陷入了困境之中。根據Wind數據,瑞信證券營業收入從2021年的4.97億元巔峰,急劇下滑至2022年的2.89億元,2023年更是降至1.57億元；歸母淨利潤方面，瑞信證券2022年出現鉅額虧損,淨虧損高達2.55億元,2023年繼續虧損1.99億元。2024年中報，營收雖然同比增長167.92%達到0.46億元，但是仍然錄得0.55億元淨虧損。

從成本結構來看,管理費用的攀升是瑞信證券虧損的主要原因。其管理費用從2019年的2.03億元攀升至2022年的5.38億元,增幅高達165%。而同期營業收入,僅從2019年的1.53億元增長到2022年的2.89億元,僅增長89%。此外，2023年瑞信證券管理費用3.76億元，同比下跌45.58%，但管理費用僅下降30.11%。由於營收的快速下降，管理費用佔營收的比重從2021年的86%大幅攀升至2023年的239.52%。

圖片系瑞信證券管理費用收入比（%）

數據來源：Wind

這種收入與成本結構的差異,也直接影響到了兩家公司的估值水平。根據此前瑞信證券的交易定價,北京國資以約15.355億元的對價收購85.01%股權,對應公司整體估值為18.06億元。以2023年末淨資產10.63億元計算,對應市淨率約為1.70倍。本次瑞銀證券33%股權的轉讓底價為15.365億元,按此計算公司整體估值約為46.56億元。以2023年末淨資產23.38億元為基數,對應市淨率為1.99倍。