網易-S2024Q3財報點評：端遊強勁增長，關注后續產品釋放節奏

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2024年11月14日公司公告2024Q3財報，2024Q3實現營收262.1億元(YoY-3.9%、QoQ+2.8%)；歸母淨利潤為65.38億元(YoY-16.6%、QoQ-3.3%)，non-GAAP歸母淨利潤為74.99億元(YoY-13.3%、QoQ-4.1%)。

我們的觀點：

1、主要財務指標分析：網易2024Q3實現營業收入262.1億元(YoY-3.9%、QoQ+2.8%)；歸母淨利潤為65.38億元(YoY-16.6%、QoQ-3.3%)，經調整歸母淨利潤為74.99億元(YoY-13.3%、QoQ-4.1%)。毛利率同比小幅上升至62.9%(YoY+0.6pct、QoQ-0.1pct)，銷售費用率14.5%(YoY+1.4pct、QoQ+0.8pct)、研發費用率16.9%(YoY+0.9pct、QoQ-0.6pct)、管理費用率4.2%(YoY-1.3pct、QoQ-0.1pct)。

2、遊戲業務：2024Q3遊戲及增值服務實現收入209億元(YoY-4.2%、QoQ+4.0%)，毛利率由於產品組合變動而環比下降至68.8%，其中端遊收入同比強勁增長29%，手遊受到基數影響同比下滑10%。網易遊戲推出熱門新品，現有遊戲成功拓展到新地區。

其中，《Destiny：Rising》和《漫威祕法狂潮》等多款在研產品公開亮相；《巔峰極速》8月在日本上線后，迅速登頂蘋果和谷歌應用商店免費榜第一；據雷遞網《魔獸世界》和《爐石傳説》重返中國市場連破紀錄，日活躍用户較停服前分別漲超50%、150%。此外，據雷遞網《大話西遊2》《第五人格》《永劫無間》等長線IP創新高。

《永劫無間》手遊自7月上線以來熱度穩定提升，9月推出賽季更新並登上iOS暢銷榜第四。展望2024Q4，網易持續豐富遊戲產品矩陣，有望帶來增量：《漫威爭鋒》和《燕雲十六聲》將於12月上線。

3、網易有道：2024Q3實現營收15.7億元，同比增長2.2%，環比增長19.0%。盈利能力顯著改善，經營利潤同比實現扭虧為盈，首次實現有道歷史上第三季度盈利，季度經營利潤亦創下歷史新高。

經營性現金流出收窄至8540萬元，同比收窄71.0%。在「AI+教育」雙輪驅動戰略下，有道的產品、服務繼續升級迭代，AI商業化落地再次取得突破，整體業績穩健增長，業務健康度及經營效率持續大幅提升。有道持續聚焦優勢課程，學習服務淨收入7.7億元，其中，數字內容服務淨收入達到5.1億元，在覆蓋成本及運營支出的同時，貢獻了可觀的經營利潤。得益於有道不斷拓展新領域並利用AI優化廣告效果，有道在線營銷服務淨收入於Q3達到4.9億元，同比增長45.6%，繼續保持高速增長的態勢，毛利率同比上升4.4個百分點。

4、網易雲音樂：2024Q3實現營收20.0億元(YoY+1.3%、QoQ-2.0%)，毛利率顯著改善至32.8%(YoY+5.6pct，QoQ+0.7pct)。

Q3季度，網易雲音樂繼續推動以音樂為核心的生態系統的高質量發展，進一步拓展訂閲會員規模，驅動在線音樂收入持續健康增長；同時，在與Kakao娛樂、JYP娛樂合作的基礎上，還與CJ ENM公司達成版權合作，豐富K-POP音樂庫。在「AI+音樂」領域，網易雲音樂推出「AI幫唱」工具，通過定製化UGC內容創作，滿足用户個性化的需求。

5、創新及其他業務：2024Q3實現營收17.7億元，同比減少10.3%。

三季度，網易嚴選聚焦品牌化戰略，持續貫徹品類聚焦、爆品驅動、以點帶面的方針，發力全渠道銷售，嚴選Pro會員規模同比提升56%，寵物、家清等核心品類銷售額同比實現兩位數增長；網易傳媒通過大語言模型提升內容質量，堅持將AI技術滲透於重大活動、多維項目，現象級的爆款及精品輸出率超同期30%，新增創作者同比增長34%，跟貼互動量同比增長27.49%；網易數帆與廣州市公共交通集團有限公司正式達成合作，以大數據技術提升廣州1800多萬市民公交出行體驗。

盈利預測和投資評級

我們預計公司FY2024-2026年營收分別為1043/1083/1153億元，經調整歸母淨利潤分別為316/330/361億元，對應經調整EPS為9.83/10.27/11.25元，對應經調整PE分別13/12/11X。我們根據不同業務板塊的盈利能力和競爭格局(給予相應溢價/折價)，進行SOTP估值，2025年Target Price152港元，維持「增持」評級。

風險提示

遊戲內容監管風險，版號政策趨緊，遊戲研發及上線不及預期，海外遊戲擴張進度不及預期，競爭加劇風險，有道業務虧損率繼續擴大，有道在線課程及智能硬件業務擴張不及預期，電商業務虧損率擴大，創新業務佈局及發展不及預期，互聯網估值調整風險，匯率風險等。