BD交易驅動我國創新葯企業「現金流」增長

根據恆瑞醫藥2024年半年報，今年上半年其營業收入為136億元，同比增長21.78%；歸母淨利潤34.32億元，同比增長48.67%，主要是商務拓展（BD）收入貢獻較大。上半年，恆瑞醫藥就PARP1抑制劑HRS-1167收到默克支付的1.6億歐元首付款。去年，恆瑞醫藥共拿下5筆海外許可交易，除HRS-1167之外，還包括EZH2抑制劑SHR2554、TSLP單抗SHR-1905、HER1/HER2/HER4靶向藥物馬來酸吡咯替尼和Claudin-18.2抗體偶聯藥物（ADC）SHR-A1904，總交易金額超40億美元。BD收入已成為推動恆瑞醫藥業績增長的重要引擎。

靠BD收入成功「翻身」的不只是恆瑞醫藥，亞盛醫藥、百利天恆、科倫博泰等均靠BD嚐到業績甜頭。上半年，亞盛醫藥營業收入8.24億元，同比增長477%；淨利潤1.63億元，首次實現扭虧為盈，主要是因為亞盛醫藥將奧雷巴替尼大中華區之外的全球權益授權給武田，獲得1億美元的首付款。此外，百利天恆上半年營收大漲17倍，主要是因為收到BMS基於BL-B01D1合作協議的8億美元首付款。

當一筆又一筆鉅額收入被寫進藥企半年報，一個客觀事實正擺在行業面前——在越來越難變現的當下，創新葯似乎都在靠BD獲取「現金流」。

一座井噴式黃金礦山

一般來説，一項BD交易的總金額可細分為幾個部分，包括首付款、里程碑款、商業里程碑款、銷售分成等，授權方能明確收到的只有首付款，其他款項則要根據后續研發及市場情況來看。不過，即便是首付款，對於藥企來説也是一筆不菲的收入。

據醫藥魔方統計，2023年我國創新葯企業通過BD獲得的首付款總額達267.64億元，首次超過IPO募資總額。而在2020年，我國創新葯BD交易首付款總額還只有57.81億元（詳見圖）。今年，這一數據仍在快速上漲，據弗若斯特沙利文不完全統計，今年上半年我國創新葯領域共發生34起海外授權交易，TOP10交易的首付款金額達7.2億美元。

事實上，今年開年就發生了4筆重磅BD交易，分別是阿斯利康引進安鋭生物的EGFRL858R抑制劑、宜聯生物就YL211項目與羅氏達成全球合作和許可協議、Galapagos與橋濟生物就特定腫瘤靶點簽訂合作協議，以及Avenzo獲得安鋭生物CDK2抑制劑ARTS-021全球（除大中華區）開發和商業化權益。這4筆交易總額超35億美元，首付款近2億美元。此外，8月份默沙東宣佈與同潤生物就新型雙特異性抗體CN201全球權利達成最終協議，交易總額預計達13億美元，其中首付款7億美元。據不完全統計，截至今年8月底，前十大跨國藥企已向我國創新葯企業支付了72億美元首付款，總交易額達450億美元。

雖然近幾年藥企收到的款項仍然以首付款為主，但從今年開始，后續款項正逐步到賬。例如，8月中旬亞盛醫藥收到武田支付的7.2億元選擇權付款和5.4億元股權投資款；科倫藥業、和鉑醫藥、百奧泰等也均在今年收到數千萬美元的里程碑付款。

未來，由BD交易產生的收入還將繼續增加。比如，亞盛醫藥奧雷巴替尼的銷售峰值約為10億~15億美元，按分成比例中位數15%計算，在不投入銷售隊伍的情況下，亞盛醫藥每年可分得淨收入1.5億~2.25億美元，預計在藥物生命周期內累計銷售分成20多億美元。另外，恆瑞醫藥的HRS-1167屬於第二代PARP抑制劑，基於高選擇性和高活性，該藥物有潛力作為單一療法和聯合療法用於更多適應證，包括此前無法應用PARP抑制劑的腫瘤患者，市場空間巨大。根據合作協議，恆瑞醫藥后續將收到默克高至兩位數百分比的銷售提成，每年多達數億歐元。

由此可見，BD收入已是藥企實現扭虧為盈、緩解資金壓力的重要支撐，同時也是未來業績增長的潛在推動力。

寒冬下的「報復性交易」

近年來，我國創新葯企業研發實力顯著提升，跨國藥企開始緊盯我國創新葯市場，併成為最大的買家。很大一部分原因是受制於專利懸崖逼近帶來的業績增長壓力，而通過獲得新的創新葯權益，不僅能為跨國藥企帶來業績增長，也能維持其市場地位。

以亞盛醫藥與武田這筆現象級BD交易為例。武田擁有全球首個第三代BCR-ABL抑制劑普納替尼，但因為存在安全性風險，商業化表現一直不佳，並且專利也將於2026年到期，這使其在與諾華阿思尼布的競爭中逐漸處於劣勢。於是，武田迅速將目光投向亞盛醫藥的奧雷巴替尼。這不僅是因為預計2026年在美國上市的奧雷巴替尼能夠無縫銜接其專利到期的普納替尼，更重要的是，奧雷巴替尼針對一代和二代BCRABL抑制劑有明顯的代際優勢，並且對阿思尼布等耐藥或者無效的慢性粒細胞白血病（CML）患者依然有效。因此，在獲得奧雷巴替尼大中華區以外的全球權益后，武田有了與諾華競爭的底氣，同時也能鞏固其在CML領域的統治地位。

在研發上，國內創新葯企業不再一味追求「完整的成功」，而是更關注現金流。「在研發與收入越來越難以平衡的當下，行業也開始逐漸認同‘研發—授權許可—兼併收購’路線，畢竟握住現金流，才能活下去。」有藥企創始人表示。

隨着BD收入開始成為藥企的增長引擎，創新葯轉型陣痛正逐漸癒合。以恆瑞醫藥為例，今年上半年，其創新葯收入達66.12億元，佔其營收總額的比例大幅提高，恆瑞醫藥向創新葯轉型的步伐逐步加快。過去幾年，受藥品集採影響，恆瑞醫藥的營收和歸母淨利潤連年下滑，市值更是蒸發近千億元。今年上半年，該公司的收入和利潤都已回到巔峰水平，並逐漸走出了創新葯轉型的陣痛期。

百利天恆、科倫博泰和正大天晴也同樣在向創新葯轉型。與恆瑞醫藥全面押注創新葯不同的是，百利天恆採取「以仿養創」的模式，科倫博泰專門成立子公司來研發創新葯，正大天晴則是通過購買資產來加碼創新葯。雖然方式不同，但轉型進程都在逐步加速，並進入收穫期。

此外，近幾年「出海」成為整個醫藥行業的關鍵詞。「依靠創新葯出海，國內藥企不僅可以藉助跨國藥企的市場渠道快速獲取利潤，同時可以加深對海外市場的瞭解，挖掘更多潛在機會。長遠來看，在全球競爭創新葯的大背景下，出海無疑是將來與Biopharma競爭的必然準備。」有資深投資人表示。例如，2017年12月，傳奇生物就CAR-T產品西達基奧侖賽與強生簽訂了全球獨家許可和合作協議。藉助強生強大的研發和銷售能力，西達基奧侖賽很快就獲美國食品藥品管理局（FDA）批准上市，並在上市當年拿下了1.33億美元的銷售額。2023年，西達基奧侖賽銷售額快速飆升至5億美元，今年更是有望突破10億美元大關。依託這筆交易，傳奇生物也在美國市場站穩腳跟，並於2020年在納斯達克上市。

因此，對於整個醫藥行業來説，BD是超越周期的存在。一方面，跨國藥企可以藉此開拓新的業務，找到新的增長點；另一方面，國內藥企可以獲得現金流，並加速創新葯轉型。當買賣雙方需求增大，交易也就更為火爆。

不能只有BD

雖然近幾年BD交易成為資本寒冬中支撐我國創新葯向前發展的補充力量，但仍需理性看待。

首先是在最關鍵的里程碑款兑現上，還存在很多不確定性。據氨基觀察統計，2023年我國生物製藥行業授權許可交易中的里程碑款項實現率僅為22%，實現里程碑所觸發的金額很少，大約為總金額的3%。也就是説，即使不考慮被「退貨」因素，這些鉅額交易也很容易成為一張空頭支票。

其次是創新葯流失問題。隨着BD交易逐漸火爆，業內開始出現一種擔憂：好藥苗子都被買走了，我國創新葯還能做大做強嗎？這種擔憂不無道理。一方面，的確是有很多不錯的好藥苗子被買走，並且最終沒有被轉化出來；另一方面，很多藥企對BD依賴程度越來越高，不僅賣出藥物權益，甚至直接「賣身」，這勢必會在一定程度上造成我國創新葯的流失。

第三是利益最大化的問題。對此，某資深投資人表示，對於一部分國內藥企來説，BD其實是在不得已情況下的一種融資手段，因為IPO通道逐漸收窄，想要生存就不得不抓住BD這股現金流。所以很多時候，它並不屬於將自身利益最大化的常規BD模式。這一點其實早在美國生物醫藥行業就得到了驗證，雖然行業整體上形成了一級市場融資、IPO和BD交易「三輪驅動」的融資模式，但從實際發展情況來看，IPO及后續在二級市場的再融資，纔是支撐Biotech持續發展，甚至成長為Biopharma的必選項。

總的來看，當下的BD交易熱潮的確緩解了藥企的資金壓力，但交易「過熱」或許也會產生泡沫，甚至出現資源錯配的無奈。希望我國創新葯BD交易儘快迴歸正軌，真正變成市場上一種成熟的資產配置行為，讓該BD的BD，該研發的繼續研發。

（作者單位：動脈網）

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(責任編輯：周雨同)