【東吳晨報1030】【個股】中國汽研、康比特、藍思科技、科達利、捷佳偉創、赤子城科技、英傑電氣、捨得酒業、拓荊科技、華利集團

　　炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

公告要點：公司發佈2024年三季報，業績略超我們預期。2024年三季度公司實現營業收入10.2億元，同比+13.9%；實現歸屬母公司淨利潤2.6億元，同比+22.0%；實現扣非歸母淨利潤為2.3億元，同比+12.1%。

技術服務業務收入同比高增，盈利中樞顯著提升。收入端，受益於汽車技術服務業務放量及合併控股股東中國中檢部分子公司股權影響，其中汽車技術服務業務收入為9.65億元，同環比+29%/+3%，裝備製造業務受下游需求影響較為疲軟收入僅為0.8億元。毛利端，由於汽車技術服務業務收入佔比提升（2024Q3技術服務業務收入佔比95%，同環比提升），汽車技術服務業務毛利率高於公司整體，公司整體毛利率環比高增，2024Q3毛利率為45%，同環比-2.6pct/+4.0pct。費用端，2024Q3公司期間費用率為16.1%，同環比-2.2pct/+1.9pct，其中研發費用保持高位運行，研發費用為0.65億元，同環比+15%/+17%，銷售/管理費用率受益於規模效應同比下降，公司精細化管控效果顯現。2024Q3公司歸母淨利率實現25.9%，同環比+1.7pct/+5.1pct，創2022年以來新高。

進入汽車后市場技術服務領域，智能化佈局引領行業。2024年9月公司公告出資不超過9億元設立中檢汽車（深圳）測評技術有限公司，公司憑藉汽車強檢市場技術及資本優勢進入汽車后市場，拓展發展賽道，有望豐富公司業務結構提高核心競爭力。智能化業務持續推進，2023年公司持續推進公司華東總部基地項目建設，推動蘇州陽澄半島智能網聯試驗場合作運營，2023年公司新能源及智能網聯業務收入實現5.2億，同比+34%，截至2024年三季度末公司在建工程提高至8.6億元，主要為公司后續智能化項目做儲備。

盈利預測與投資評級：由於公司業績兑現超預期，我們維持2024-2026年的營收為47.7/59.1/70.7億元，同比+19%/+24%/+20%；上調2024年歸母淨利潤為9.8億元（原為9.5億元），基本維持2025-2026年歸母淨利潤為11.7/ 13.6億元，同比+19%/+19%/+16%，對應PE 19/16/14倍，維持「買入」評級。

風險提示：新進入者獲公告強檢相關認證資質，智能網聯業務落地進度不及預期。

（分析師 黃細里（金麒麟分析師））

康比特（833429）

2024三季報點評

Q1~Q3扣非淨利潤同比+27.25%

業績符合預期

事件：公司公告，2024年Q1-Q3公司實現營業收入7.74億元，比上年同期5.96億元增長29.84%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤6555.85萬元，比上年同期6423.60萬元增長2.06%；實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤6490.52萬元，同比+27.25%。

營銷策略助力公司業績增長：（1）2024Q1-Q3營收同比+29.84%，主要系運動營養健康食品和大眾營養健康食品兩大業務增長，從而拉動總體營收快速增長。（2）2024Q1-Q3公司加大營銷力度，銷售費用為1.28億元，同比+48.84%，主要系公司加強佈局線上銷售渠道，大力推進銷售方式變革，公司採取多渠道立體營銷的銷售和服務模式，我們預計公司未來將會進一步完善線上銷售平臺與品類的佈局，進一步順應銷售方式變革，提升品牌影響力與市佔率。

體育熱潮疊加產業扶持，公司發展空間可期：國家大力推進體育建設，保證行業健康向上發展，體育產業建設相關政策將掀起可預見的全民運動熱潮，根據CIC灼識諮詢統計，2019-2022年，中國健身人羣數量從3.41億擴大至3.74億，預計將於2027年突破4.6億。體育產業的擴容帶動運動健康食品需求的擴張，為行業發展提供有利條件。

研發創新投入提升，構建堅實行業壁壘：（1）公司持續對產品進行改進提升與工藝優化，2018年至2022年平均研發費用為1,866萬元，平均研發費用率為4.4%。2019-2023年公司研發費用投入持續增加，2023年突破3000萬元，複合年增長率為19.37%。體現了公司在行業乃至全國領先的研發力量與科研能力。（2）公司積極參與國家部門組織的研發課題，發揮自身專業技術優勢，2019-2021年，康比特先后參與8項國家體育總局等部門的運動營養研發課題，公司研發中心先后獲得CNAS實驗室、北京市工程實驗室、北京市企業技術中心等認證，體現了國家對康比特品牌的高度認可，為公司開拓國際國內市場打下了良好基礎。

盈利預測與投資評級：我們維持公司盈利預測，預計公司2024-2026年的歸母淨利潤分別為1.04/1.23/1.44億元，對應EPS分別為 0.83/0.99/1.16元/股，對應當前股價的PE分別為19/16/14倍，基於國內運動營養市場行業規模迅速擴張，康比特在行業的佔有率居前、品牌認可度高，且公司持續擴張市場，線上線下結合提升品牌知名度，我們預計公司業績有望進一步高增，維持「買入」評級。

風險提示：（1）公司內部控制風險；（2）行業政策風險；（3）市場競爭風險。

（分析師 朱潔羽、易申申）

藍思科技（300433）

精密製造平臺化佈局

AI終端和汽車電子全面發展

玻璃結構件領先者，打造電子行業精密製造平臺型企業：藍思科技是業內領先的智能設備結構件與功能件廠商，公司在玻璃結構件基礎上，通過自研、收購及合作等方式，開拓陶瓷、金屬、藍寶石、塑膠等結構及功能件產品以及智能手機組裝業務，同時從消費電子領域拓展至汽車行業，目前已經積累出蘋果、三星、小米、OPPO、華為、榮耀、特斯拉、寶馬、奔馳、奧迪、大眾、比亞迪、理想、蔚來、小鵬等行業知名客户。2023年公司實現營業收入544.91億元，YoY+16.69%；實現歸母淨利潤30.21億元， YoY+23.42%。2024年1-3季度，公司業績持續增長，實現營業收入462.3億元，YoY+36.7%，實現歸母淨利潤23.7億元， YoY+43.7%。2015-2023年，隨着智能手機等產品市場快速成長以及藍思單機產品價值的提升，藍思科技對第一大客户蘋果公司銷售額從83億元增至315億元，CAGR達18%，在公司營收佔比始終在50%以上。

積極把握AI終端發展趨勢，垂直整合業務升級：隨着AI技術的快速進步，據IDC預測，2024年AI手機出貨量將達1.7億部，滲透率達15%，AIPC新機出貨滲透率將超過50%。AI軟硬件市場的升級熱潮，有望使提前佈局新材料應用、結構件、模組和組裝的企業受益。藍思科技在保持玻璃蓋板業務領先地位的同時，積極發展觸控及藍寶石、陶瓷等材料業務。2020年8月公司收購可勝泰州與可利泰州切入大客户手機中框加工業務，成為繼玻璃蓋板以后消費電子業務又一主線。2021年公司投資30億元，在湘潭藍思建設智能終端智造一期項目，邁入智能手機整機組裝市場，並在當年即收穫小米手機訂單，此后公司切入小米旗艦機代工業務，先后代工小米13ultra以及小米14全系列型號，2023年整機組裝業務大幅增長，首次實現扭虧為盈。

汽車智能化推動車載顯示屏持續增長：汽車智能化趨勢下，單車顯示屏數量將穩步提升。根據羣智諮詢統計，2024年上半年全球車載面板市場總出貨量為1.1億片，同比增長約11%，Omdia預計車載顯示屏市場到2030年將達到2.38億片。公司深入拓展汽車玻璃產品及其他車載產品，並拓展充電樁、動力電池精密金屬結構件等，汽車業務增長迅速。2023年，公司新能源汽車與智能座艙類業務實現營業收入49.98億元，佔公司總營收9.2%，同比增長39.47%，毛利率15.47%；公司已經與超過30家國內外新能源及傳統豪華汽車品牌建立合作關係，覆蓋技術研發到產品供貨全鏈條，有望打造消費電子業務外第二增長曲線。

盈利預測與投資評級：我們預計公司2024-2026年營業收入為672.1/859.3/1050.6億元，同比增長23.3%/27.8%/22.3%，歸母淨利潤為41.5/54.6/68.0億元，同比增長37.2%/31.8%/24.4%，對應P/E為27.3/20.7/16.7倍。公司作為蘋果產業鏈最核心的供應商之一，深度受益於AI終端創新升級及汽車電動化發展，首次覆蓋，給予「買入」評級。

風險提示：消費電子復甦不及預期；AI終端創新不及預期；新能源車銷量不及預期。

（分析師 馬天翼（金麒麟分析師）、鮑嫻穎（金麒麟分析師））

科達利（002850）

2024年三季報業績點評

Q3業績略超預期

盈利水平一如既往亮眼

投資要點

24Q3業績略超預期。公司24Q1-Q3營收86億元，同增11%；歸母淨利10.2億元，同增28%，毛利率23.2%，同比微降，銷售淨利率11.8%，同增1.4pct；其中24Q3營收31.5億元，同環比+10%/+7%，歸母淨利3.68億元，同環比+29%/+8%，毛利率23.4%，環比-0.4pct，銷售淨利率11.7%，環增0.2pct，降價情況下公司盈利水平逆勢提升，略超市場預期。

24Q3鋰電結構件收入受降價影響、海外佈局逐步放量。公司24Q1-Q3鋰電結構件收入86億元，同增11%，其中Q3營收31.5億元，同增10%，行業Q3降價3-5%影響收入增速。行業Q4受益於以舊換新及儲能需求超預期，Q4營收我們預計環比仍有增長，我們預計24全年結構件收入120億元，同比10-15%增長，25年價格企穩，我們預計結構件收入增速有望恢復至20%。分地區看，公司匈牙利基地開始正常生產並盈利，瑞典及德國工廠跟隨客户進度投產，24年公司總體海外收入預計5-10億，我們預計同增50%+，25年Q3馬來基地投產，25年海外基地整體收入我們預計實現翻倍增長，且其他基地逐步扭虧，貢獻盈利彈性。

Q3降本對衝降價影響、盈利穩定超預期。24Q3結構件行業降價3-5%，且6月起鋁價開始向下，8月低點跌至1.9萬元/噸左右，較5月底高點下跌10%，可對衝部分降價影響，且公司持續做成本管控，產能利用率、良率、自動化率均有提升，10月鋁價在2萬元/噸左右震盪，我們預計Q4盈利水平仍可維持10%+。長期看，二線廠商已微利，進一步降價空間有限，且公司資本開支放緩，后續產能利用率提升，盈利水平可維持。

費用管控良好、Q3經營性現金流轉負。24Q1-Q3期間費用7.6億元，同增2%，費用率9%，同降0.3pct，其中24Q3期間費用2.65億元，環比略降，費用率8.4%，環降0.8pct，充分體現公司費用管控能力。24Q1-Q3公司經營性淨現金流18億元，其中24Q3經營性淨現金流-1.3億元，主要系票據貼現周期影響，24Q3末存貨7億元，較Q2末降22.5%，Q3資本開支2.1億元，環比穩定。

盈利預測與投資評級：考慮公司盈利能力超預期，我們上調公司2024-2026年歸母淨利潤預期至14.2/17.2/20.7億元（原預期13.8/16.6/20.2億元），同比+18%/22%/20%，對應PE為18/15/13倍，考慮公司為結構件龍頭，給予25年25倍PE，對應目標價159元，維持「買入」評級。

風險提示：電動車銷量不及預期，行業競爭加劇。

（分析師  曾朵紅（金麒麟分析師）、岳斯瑤（金麒麟分析師））

捷佳偉創（300724）

2024年三季報點評

業績略高於預告中樞

逐步完善專用設備平臺化佈局

投資要點

訂單持續驗收，業績高增：2024前三季度公司實現營業收入123.44億元，同比+92.7%；歸母淨利潤20.23億元，同比+65.5%；扣非歸母淨利潤19.45億元，同比+72.1%，略高於業績預告中樞。Q3單季公司營收57.22億元，同比+146.4%，環比+41.5%；歸母淨利潤7.97億元，同比+69.1%，環比+23.0%；扣非歸母淨利潤7.65億元，同比+73.2%，環比+21.8%。

盈利能力略有下滑，公司控費能力穩健：2024前三季度公司毛利率為27.8%，同比-0.1pct；銷售淨利率為16.39%，同比-2.8pct；期間費用率為6.31%，同比-0.9pct，其中銷售費用率為2.21%，同比+0.3pct，管理費用率為1.19%，同比-0.5pct，財務費用率為-0.5%，同比+1.7pct，研發費用率為3.42%，同比-2.5pct。Q3單季毛利率為23.38%，同比-7.1pct，環比-7.4pct；銷售淨利率為13.92%，同比-6.6pct，環比-2.1pct。

存貨&合同負債微增，經營現金流同比下降：截至 2024Q3公司合同負債164.60億元，同比+0.3%；存貨為180.76億元，同比+19.5%；2024年Q1-Q3經營活動淨現金流為19.0億元，同比-41.2%，主要繫上年同期行業擴產期的預收款較多。

光伏設備：實現 TOPCon、HJT、鈣鈦礦及鈣鈦礦疊層路線全覆蓋：（1）TOPCon路線：公司行業的產線升級改造、新建產能需求以及海外擴產仍以TOPCon技術為主，繼續保持領先的市場份額；（2）HJT 路線：公司常州中試線上的HJT電池片平均轉換效率達到25.6%，並且公司的大腔室射頻雙面微晶技術全面量產；（3）鈣鈦礦及鈣鈦礦疊層路線：公司的大規格塗布設備以及大尺寸閃蒸爐（VCD）順利出貨給下游客户。

拓展半導體&鋰電領域，逐步完善專用設備平臺化佈局：（1）半導體設備：濕法刻蝕清洗設備具備國產替代能力：子公司創微微電子中標碳化硅整線濕法設備訂單，標誌着公司6/8吋槽式及單片全自動濕法刻蝕清洗設備已經覆蓋了碳化硅器件刻蝕清洗全段工藝，具備替代進口設備的能力；公司半導體濕法設備積極開拓歐亞市場不斷取得訂單。（2）鋰電真空專用設備：雙面卷繞銅箔濺射鍍膜設備成功下線：公司自主研發的雙面卷繞銅箔濺射鍍膜設備成功下線，8月成功向客户交付一步法複合集流體真空卷繞鋁箔鍍膜設備。

盈利預測與投資評級：受益於 TOPCon 持續擴產，公司新簽訂單高增，我們維持公司在2024-2026年的歸母淨利潤分別為26.2/35.3/39.9 億元，當前股價對應動態PE分別為 6/5/4 倍，維持「增持」評級。

風險提示：下游擴產不及預期，研發進展不及預期。

（分析師 周爾雙（金麒麟分析師）、李文意）

赤子城科技（09911.HK）

2024年三季度運營數據點評

社交及遊戲產品流水快速增長

收入高雙位數增長

投資要點

事件：公司發佈2024年前三季度運營數據。今年1-9月社交業務預計實現收入32.4~32.8 億元人民幣，同比增長 60.7%~62.7%；創新業務預計實現收入 3~3.2 億元人民幣，同比增長 12.4%~ 19.9%；由公司獨立研發且交付外部獨立團隊發行的精品遊戲，實現流水約 5.8 億元人民幣，同比增長約 182.5%。

社交業務繼續快速增長，SUGO成為繼MICO之后的第二款千萬美金級月流水社交產品。截至 2024/9/30，社交業務累計下載量達約 7.4 億，較 2024/6/30 增長 6.5%；2024Q3 社交業務平均月活約 2898 萬人，環比增長約 1.5%；2024年1-9月社交業務總收入預期為 32.4~32.8 億元人民幣，同比增長 60.7%~62.7%，收入大幅增長主要系集團推出的多樣化社交產品持續快速增長，以及藍城兄弟收入並表（公司於2023Q3完成對藍城兄弟的收購）。第三季度，陪伴社交平臺 SUGO 保持強勁增長，成為公司收入最高的社交產品，成為繼 MICO 之后公司培育的第二款千萬美金級月流水的社交產品。根據data.ai，SUGO 在阿聯酋、沙特阿拉伯、土耳其等多國的 iOS 社交應用暢銷排行榜中穩居前列。公司多款產品佔據垂直細分領域的頭部地位，泛人羣社交產品矩陣在重點市場的競爭力進一步加強。與此同時，公司在多元人羣社交業務方面也取得積極進展。海外多元人羣社區 HeeSay 上線以來，通過 HeeSay Gala、LivelyLaugh 等主題新穎的活動，在全球市場的品牌影響力加速提升，被 DatingNews 列入「2024年10款最具創新的同性社交軟件」之一。

社交電商業務持續穩健發展，遊戲流水快速增長。2024年1-9月創新業務總收入預期為 3~3.2 億元人民幣，同比增長 12.4%~ 19.9%，收入增長主要得益於社交電商業務持續穩健發展。2024年1-9月，由公司獨立研發且交付外部獨立團隊發行的精品遊戲，實現流水約 5.8 億元人民幣，同比增長約 182.5%，主要由精品遊戲《Alice’s Dream》流水增加所拉動。2024年，旗艦遊戲 Alice's Dream: Merge Games 快速發展，在5月、6月接連進入 Sensor Tower 中國手遊海外收入 TOP30 榜單。該產品目前由外部獨立發行團隊發行，暫未體現在集團營收之中。

盈利預測與投資評級：由於公司前三季度社交業務發展較超預期，且遊戲流水亦快速增長，我們將公司2024-2025年歸母淨利潤從3.5/7.0億元上調至4.1/7.1億元，並維持2026年歸母淨利潤為8.0億元，當前股價對應2024-2026年PE分別為12/7/6倍，維持「買入」評級。

風險提示：海外經營風險，海外政策風險，匯率波動風險。

（分析師 張良衞（金麒麟分析師）、周良玖）

英傑電氣（300820）

2024年三季報點評

業績穩健增長

盈利能力穩定提升

投資要點

營收穩健增長，看好半導體業務持續放量：2024年前三季度公司實現營收13.29億元，同比+17.36%；2024Q1-Q3實現歸母淨利潤3.03億元，同比+8.27%；扣非淨利潤為2.93億元，同比+6.59%；Q3單季營收為5.32億元，同比+8.78%，環比+25.87%；歸母淨利潤為1.25億元，同比+7.00%，環比+28.49%；扣非淨利潤為1.22億元，同比+4.59%，環比+29.19%。

盈利能力穩定提升，有望穩定於較高水平：2024年前三季度公司毛利率為42.01%，同比+2.59pct；銷售淨利率為23.89%，同比-0.82pct；期間費用率為14.76%，同比+1.62pct，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別為4.30%/3.14%/7.59%/-0.27%，同比-0.36/+0.03/+2.00/-0.04pct。公司持續加大研發投入，2024年前三季度研發投入為1.01億元，同比+59.25%。Q3單季毛利率為41.68%，同比+1.12pct，環比-0.80pct；銷售淨利率為24.55%，同比+0.57pct，環比+0.19pct。半導體設備與光伏電池片設備系高毛利產品，未來隨着半導體設備覆蓋機型不斷提升，我們認為公司利潤率有望穩定於較高水平。

存貨&合同負債同比有所下滑，經營活動淨現金流高淨流入：截至2024Q3末公司存貨為17.59億元，同比-5.56%；合同負債為11.04億元，同比-10.46%；應收賬款為4.03億元，同比+68%，表明訂單回款節奏放緩。2024Q3公司經營活動淨現金流為3.46億元，同比+865%，呈現明顯的淨流入狀態。

泛半導體電源國產替代前景可期，充電樁打造新增長極：公司為國內泛半導體工業電源龍頭，光伏、半導體產品國產替代率持續提升，充電樁隨產能釋放快速起量，看好業績成長性：（1）光伏：公司在多晶、單晶電源應用的基礎上，對光伏行業的覆蓋面進一步加大，在電池片生產設備兩種技術路線TOPCON和HJT上均有新的電源產品進行測試，運用於TOPCON行業的中頻濺射電源訂單持續放量，有望受益光伏電池片電源國產化。（2）半導體：公司運用於半導體刻蝕、PECVD 環節的射頻電源持續獲得批量訂單，在部分型號上已經實現量產，訂單金額已經超過 2023 年全年的訂單金額。（3）充電樁：公司全資子公司四川英傑新能源有限公司研發製造新能源汽車充電樁和儲能設備，公司的交流充電樁成為國內首臺通過美國 UL 認證的產品，直流充電樁的 UL 認證及 CE 認證也已順利完成，公司正積極拓展國內外充電樁市場銷售。

盈利預測與投資評級：考慮到公司產品結構，我們預計公司2024-2026年歸母淨利潤為5.3（原值6.0，下調12%）/6.8（原值7.1，下調4%）/8.0（原值8.4，下調5%）億元，當前市值對應PE為21/16/14倍，維持「增持」評級。

風險提示：下游擴產不及預期、產品拓展不及預期等。

（分析師 周爾雙、李文意）

捨得酒業（600702）

2024年三季報點評

降速調控，緩而圖之

投資要點

事件：公司發佈24Q3財報，前三季度實現營收、歸母淨利44.6、6.7億元，同比-15.0%、-48.3%；單三季度實現營收、歸母淨利11.9、0.8億元，同比-30.9%、-79.2%。Q3公司延續次高端主力產品控量穩價策略，收入階段性承壓，同時產品結構及負規模效應拖累利潤表現。

Q3收入降速符合預期，舍之道幫助承接過渡。24Q3公司酒類收入同比下滑33.2%，收入體量環比Q2基本一致，同比增速較Q2進一步回落，主因旺季捨得仍延續嚴格的控貨穩價節奏。1）分產品看：Q3公司中高檔/普通酒收入分別同比下滑35.6%、14.9%，其中，正貢獻主要有：舍之道同比保持約20%增長，沱牌光瓶T68等產品小體量實現快速增長；負拖累體現為：品味捨得及更高價位產品明顯下滑，沱牌定製產品有所收縮。2）分區域看：24Q3省內/省外收入分別為3.5/7.0億元，同比分別下滑21.6%、37.8%，省內年初以來下滑幅度仍好於省外，其中成都及遂寧大本營經過控貨調控，目前批價整治亦顯現成效。3）24Q3公司經銷商隊伍基本保持穩定，期末經銷商數量2763家，環比減少46家。

毛銷差持續承壓，費用端管控加強。1）收現端：Q3季末公司合同負債1.7億元，同比回落1.5億元，環比略增0.1億元，單季收現比為0.96，現金流保持穩定。2）利潤端：Q3公司淨利率同比大幅下降15.5pct至6.3%，主系毛銷差表現惡化。①Q3毛利率同比-10.9pct至63.7%，主因品味控貨拉低產品結構。Q4考慮開門紅捨得打款適度兑現，結構或較Q3有所改善。②Q3公司銷售、管理費用（含研發）分別同比下降20.0%、33.9%，費率分別同比變化+3.4pct、-0.6pct。收入承壓背景下公司優化渠道費用投放，加強總部減支力度，強抓管理效益。

回購彰顯信心，期待蝶變躍升。公司公告擬以自有資金1~2億元回購公司股份用於員工持股計劃或股權激勵，回購價格上限為91元/股。按價格上限測算，本次回購股份數量約佔總股本比例的0.33~0.66%。公司新總裁自2023年底上任，目前已全面統管銷售工作，有望積極發揮此前在消費品領域的現代化管理經驗，補強公司戰略規劃及頂層認知。24Q3公司立足長期，一方面，堅定去庫穩價，品味控貨同時加強價格梳理，主動化解渠道風險；另一方面，規劃通過數字化手段加強宴席市場份額搶佔，並推動捨得渠道下沉「百縣千鎮」，積極開拓增量需求。未來伴隨動銷去庫效果顯現，預期2025年有望走出業績低谷。

盈利預測與投資評級：公司捨得、沱牌雙輪交替驅動，捨得年內堅決去庫調整，來年輕裝上陣更顯從容；沱牌因地制宜做強當地消費氛圍，有序推動全國化擴張。由於收入、毛利承壓，我們下調2024-26年歸母淨利潤至9.2、10.3、11.9億元（前值為11.5、12.5、14.4億元），當前市值對應2024-26年PE為24.7、22.0、19.1X，維持「增持」評級。

風險提示：經濟向好不確定性，成本及費用支出超預期，低檔酒增長不及預期。

（分析師 孫瑜）

拓荊科技（688072）

Q3營收持續高增

新產品確收導致盈利能力同比下滑

Q3營收持續高增，低毛利首臺套設備影響盈利能力：2024年前三季度公司營業收入22.78億元，同比+33.8%；歸母淨利潤2.71億元，同比+0.1%；扣非淨利潤0.65億元，同比-62.7%。公司營收受益於公司持續的高強度研發投入，公司PECVD、ALD、 SACVD、HDPCVD、超高深寬比溝槽填充 CVD 等系列產品量產規模不斷擴大，但由於公司多款基於新型設備平臺（PF-300M   和   PF-300T Plus）及新型反應腔（Supra-D）開發的工藝設備收入佔比大幅提升，新產品及新工藝在客户端驗證成本相對較高，導致盈利能力同比下滑。公司Q3營業收入10.11億元，同比+44.7%，環比+27.1%；歸母淨利潤1.42億元，同比-2.9%，環比+19.9%；扣非歸母淨利潤0.46億元，同比-58.8%，環比-29.1%，主要系公司持有珂瑪科技股票，形成公允價值變動收益0.72億元。

新產品導致盈利能力略有下降，研發投入持續增加：2024年前三季度公司毛利率為43.59%，同比-6.8pct，主要系首臺套驗證成本相對較高；銷售淨利率為11.41%，同比-4.42pct；期間費用率為40.13%，同比+1.77pct，其中銷售費用率為11.75%，同比+1.03pct，管理費用率為5.42%，同比-2.22pct，研發費用率21.10%，同比+0.30pct，財務費用率為1.87%，同比+2.66pct。公司2024年1-9月研發投入4.81億元，同比+35.7%；用於拓展新產品及新工藝，並持續進行設備平臺及反應腔的優化升級，包括新型設備平臺（PF-300T   Plus 和   PF-300M）和新型反應腔（pX 和 Supra-D）等。Q3單季度毛利率為39.27%，同比-12.4pct，環比-7.62pct；銷售淨利率13.61%，同比-7.00pct，環比-0.80pct。

存貨&合同負債持續高增，負現金流同比收窄：截至 2024Q3末，公司合同負債為25.12億元，同比+67.8%；存貨為70.77億元，同比+66.8%，在手訂單充沛。2024Q1-Q3經營活動淨現金流為-9.99億元，同比收窄。

PECVD 領域持續擴張，平臺化延展打開成長空間：（1）PECVD：已實現全系列 PECVD 介質薄膜材料的覆蓋，通用介質薄膜材料和先進介質薄膜材料均已實現產業化應用；公司自主研發並推出了 PECVD   Bianca 工藝設備，超過25個相關工藝設備反應腔獲得訂單，且部分已出貨；UV   Cure已實現產業化應用，訂單量持續攀升（2）ALD：首臺PE-ALD SiN工藝設通過客户驗證，實現了產業化應用；公司Thermal-ALD設備持續獲得訂單並實現交付；（3）SACVD：公司推出的等離子體增強SAF 薄膜工藝應用設備在客户端驗證進展順利，基於PF-300T   Plus 開發的SAF 薄膜工藝應用設備獲得客户訂單交付；（4）HDPCVD：公司 HDPCVD USG、FSG、STI 薄膜工藝設備均已實現產業化，HDPCVD 反應腔累計出貨量達到 70 個；（5）超高深寬比溝槽填充CVD：首臺設備通過客户驗證，並實現了產業化應用，相關反應腔累計出貨超過 15 個；（6）混合鍵合：公司晶圓對晶圓鍵合產品 Dione   300 及芯片對晶圓混合鍵合前表面預處理產品   Propus 均實現產業化；公司自主研發了鍵合套準精度量測產品，其中Crux   300 已獲得客户訂單。

盈利預測與投資評級：考慮到設備交付節奏，我們預計公司2024-2026年歸母淨利潤為7.0（原值8.3）/10.6（原值11.8）/13.5（原值14.1）億元，對應PE為49/32/25倍，維持「買入」評級。

風險提示：晶圓廠資本開支下滑、國產化率提升不及預期等。

（分析師 周爾雙、馬天翼、李文意）

華利集團（300979）

業績增長符合預期

供需雙旺，看好增長持續性

公司公佈2024年三季報：2024年前三季度收入175.11億元/yoy+22.39%，歸母淨利潤28.43億元/yoy+24.32%。分季度看，24Q1/Q2/Q3收入分別同比+30.15%/+20.83%/+18.50%，歸母淨利潤分別同比+63.67%/+11.94%/+16.07%，Q3收入增速環比小幅放緩、符合預期，主因隨下游客户補庫進程推進補庫訂單有所減少，以及Q3人民幣匯率小幅升值影響，淨利增速略慢於收入主因管理費用率和所得税費用有所提升。

Q3量增價減，新老客户矩陣多點開花。1）分量價看，前三季度銷量1.63億雙/yoy+20.36%，ASP約107元/雙、yoy+1.7%。24Q1/Q2/Q3銷量分別為4600/6200/5500萬雙、分別同比+17.9%/+19.2%/+23.9%，ASP分別約104/108/110元/雙、分別同比+10.3%/+1.4%/-4.3%，Q3量增價跌部分源自客户中Vans訂單增長較多，Vans訂單中冷粘鞋佔比提升，對ASP形成一定負向影響。2）分客户看，我們判斷原前五大客户中Nike、Deckers、Vans訂單表現較好，Puma受供應鏈調整影響有所下滑、UA表現相對平淡，其他客户中On、鋭步、NB、Allbirds保持快速增長、收入佔比進一步提升，新客户阿迪當前收入體量較小，我們預計25Q1迎來放量。

Q3淨利率持平略降，仍位於較高水平。1）毛利率：單Q3毛利率27.01%/yoy+0.54pct、為同期歷史新高，環比Q1Q2有小幅下降，主因越南盾小幅升值和新工廠投產。2）期間費用率：單Q3銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-0.11/+1.32/-0.20/-0.86pct至0.26%/5.69%/1.41%/-0.9%，管理費用率有所提升主因業績增長、計提薪酬績效增加。3）歸母淨利率：疊加所得税費用增加（香港子公司增加分紅計提），歸母淨利率同比-0.33pct至15.98%，盈利能力仍保持較高水平。

盈利預測與投資評級：公司為全球領先運動鞋專業製造商，24年以來在下游客户補庫及新客户訂單持續放量帶動下業績持續較快增長，盈利能力保持較高水平。24年公司已新建2個越南成品鞋工廠及1個印尼工廠，預計年內還將新增一個原鞋材廠改建為成品鞋廠，補充產能應對訂單需求。公司預計25-26年在訂單驅動下將迎來投產高峰。維持24-26年歸母淨利潤預測38.8/45.1/51.1億元，對應PE21/18/16X，維持「買入」評級。

風險提示：訂單波動、匯率波動等。