方正消費周周談（第62期 10.07-10.11）

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方正食飲·王澤華

政治局會議力挺經濟，看好食品飲料板塊龍頭估值修復機會

事件：9月26日中共中央政治局召開會議，分析研究當前經濟形勢，部署下一步經濟工作。

加大財政貨幣政策逆周期調節力度，促進房地產市場止跌回穩。會議強調要保證必要的財政支出，切實做好基層「三保」工作。要發行使用好超長期特別國債和地方政府專項債，更好發揮政府投資帶動作用。要降低存款準備金率，實施有力度的降息。房地產市場方面會議強調要對商品房建設要嚴控增量、優化存量、提高質量，加大「白名單」項目貸款投放力度，支持盤活存量閒置土地。要回應羣眾關切，調整住房限購政策，降低存量房貸利率，抓緊完善土地、財税、金融等政策，推動構建房地產發展新模式。

提振資本市場，引導大力引導中長期資金入市。會議強調要打通社保、保險、理財等資金入市堵點。要支持上市公司併購重組，穩步推進公募基金改革，研究出台保護中小投資者的政策措施。

惠民生促消費，守住兜牢民生底線。會議強調要出臺民營經濟促進法，為非公有制經濟發展營造良好環境。要把促消費和惠民生結合起來，促進中低收入羣體增收，提升消費結構。要培育新型消費業態。要支持和規範社會力量發展養老、托育產業，抓緊完善生育支持政策體系。要加大引資穩資力度，抓緊推進和實施製造業領域外資准入等改革措施，進一步優化市場化、法治化、國際化一流營商環境。重點做好應屆高校畢業生、農民工、脱貧人口、零就業家庭等重點人羣就業工作，加強對大齡、殘疾、較長時間失業等就業困難羣體的幫扶。

估值處於歷史低位，利好政策頻發催化新一輪佈局機會。近期中央政治局、國務院新聞辦公室、發改委舉行多場會議或發佈會，出臺了一系列利好政策，經濟發展動能不斷向好。目前食品飲料板塊估值在前期低預期背景下已調整至歷史低位，當前板塊PE-TTM僅為18.14X，近三年估值分位數僅1.99%，近5年估值分位數為1.18%，看好政策催化帶來的佈局機會。

投資建議：

白酒：經營穩定優先，龍頭分化加劇，順周期優質資產估值存修復空間

低預期低估值順周期優質資產，關注宏觀經濟恢復節奏，需求平淡下經營穩定性優先。我們認為，白酒作為經濟強關聯的優質資產，順周期下估值存在修復空間，歷經短期批價波動+基本面預期轉弱帶來估值下殺后，當前白酒板塊PE-TTM僅為18倍，近三年估值分位數2%。基本面角度看，24Q2 以來需求轉淡較為顯著，中秋渠道反饋亦以平穩過渡為主，但在淡季酒企重心轉向維繫行業價格體系下，當前各價格帶龍頭在渠道流轉、價格體系上相對平穩，頭部企業韌性無需過度擔憂。

龍頭集中分化加劇，估值中樞存修復空間。24Q2板塊淡季以價換量積極調整降速，實際基本面兑現優於情緒面悲觀預期，結構上呈現紡錘形增長，分板塊高端白酒＞二三線酒企>區域龍頭白酒>次高端白酒，其中高端白酒經營韌性凸顯，回款穩定、業績兑現度較高，次高端受商務需求持續疲軟影響整體壓力較大，區域酒中 100-300 元大眾價格帶承接宏觀經濟弱復甦所導致的一二線城市消費降級以及鄉鎮消費升級需求表現亮眼，優質品牌勢能及利潤端彈性加速顯現。當前環境中，我們認為白酒板塊降速調整，明晰穩健成長趨勢，股息紅利具備相對優勢，在整體經濟預期好轉下估值中樞存在修復空間。

在新價格新產業周期下，我們認為行業呈現擠壓式增長中預計分化將進一步加劇，白酒板塊經營穩健性優先，紅利資產屬性凸顯。建議關注：

1）在宏觀經濟換擋期下，品牌+渠道為王：高端白酒經營穩健業績確定性強【貴州茅臺】【五糧液】【瀘州老窖】；次高端龍頭全國化進程加速，清香勢能提升【山西汾酒】；區域龍頭結構升級+費效優化下利潤彈性釋放【迎駕貢酒】【古井貢酒】【今世緣】；

2）受益於未來醬酒市場穩步擴容下帶來提升空間的【珍酒李渡】；

3）精耕區域穩步擴展、伴隨地區消費升級的企業，關注未來幾年受益於甘肅地域低價格帶提升的【金徽酒】；具備多方位改革預期【伊力特】；

4）酒類線上銷售擴容趨勢明確，關注兼具強供應鏈優勢+強中后臺運營基礎的專業運營平臺【新華都】

休閒食品：渠道紅利&產品紅利驅動，業績增長穩健&確定性強。近年來在量販零食、抖音等渠道紅利和魔芋、鵪鶉蛋等新中式零食的品類紅利驅動下，休閒食品板塊整體營收保持穩健增長，確定性較強。政策驅動下居民消費信心逐步增強，板塊高景氣度有望延續。重點關注高端性價比戰略下經營不斷向好的【三隻松鼠】、門店快速擴張&供應鏈效率不斷提升的【萬辰集團】、渠道產品雙輪驅動的【鹽津鋪子】、大單品穩健成長的【勁仔食品】、渠道不斷優化&產品矩陣豐富的【甘源食品】。

餐飲供應鏈：下游需求改善疊加推新加快，行業景氣有望迎來修復。國家着力深化改革開放，擴大國內需求，促消費和惠民生結合起來，促進中低收入羣體增收，提升消費結構。有望帶來餐飲行業復甦，利好上游餐飲供應鏈公司。今年以來，各家餐飲供應鏈企業積極尋求突破，發力新品研發、渠道深耕安井食品佈局烤腸及鎖鮮裝 2.0，同時發力區域爆品；千味央廚持續開拓連鎖餐飲業務；立高食品堅定推進多渠道、多品類發展策略；三全食品產品及渠道改革仍在進行中。展望下半年至次年 3 月為行業傳統消費旺季，我們預計下游餐飲有望逐季改善，十一假期出行進一步拉動消費復甦，疊加政策面利好，全年 B 端餐飲需求有望逐步回暖。此外，下游優質餐飲大客户復甦趨勢較強，且推新加快拉動上游產業鏈增長。長期來看，連鎖化率提升、降本提效趨勢下，行業景氣有望持續向上。重點關注【安井食品】、【千味央廚】、【立高食品】。

調味品：此前餐飲受消費大環境影響，呈現弱復甦態勢，行業內競爭加劇，客單價承壓，對：調味品業績造成一定影響。我們認為，受政策推動，經濟有望加速修復，將帶動板塊進一步恢復，此外當前各調味品龍頭主動調整，打磨內功，有望在外部環境加速恢復階段貢獻盈利彈性。建議關注：改革已見成效，龍頭韌性強勁的【海天味業】。

啤酒：受即飲渠道（餐飲為主）的影響，24H1量端承壓&價端高端化持續但速率放緩。我們認為餐飲行業的加速修復，有望帶動啤酒行業量端修復&價端，高端化加速。疊加當前原材料成本仍維持低位，且各家在高端化上達成共識，競爭格局較優，24H2下半年行業盈利端將延續增長趨勢。我們建議關注：【青島啤酒】【華潤啤酒】【燕京啤酒】

風險提示：宏觀經濟恢復不及預期；原材料價格上漲；居民消費疲軟；白酒行業庫存消化速度不及預期等.

本次主講人發言內容依據如下證券研究報告：

《政治局會議力挺經濟，看好食品飲料板塊龍頭估值修復機會》2024-09-26

方正醫藥·周超澤

政策組合拳落地，全面看好醫藥行業底部崛起

摘要

本周（2024.09.23-2024.09.27）申萬醫藥指數漲幅14.25%，滬深300指數漲幅16.12%，跑輸滬深300指數1.87%，在申萬31個一級行業指數中排名第14位。截至本周五（2024.09.27）醫藥生物行業指數PE（TTM，剔除負值）為25.38倍，滬深300指數PE（TTM，剔除負值）為11.77倍，醫藥生物行業相較於滬深300指數的估值溢價率為115.66%，仍處於歷史低位。

降準降息政策有利於促進消費和民生，提升市場信心。2024年9月26日，中央政治局會議提出加大財政貨幣政策逆周期調節力度，27日降準、降息等貨幣政策組合的推出，彰顯穩發展的決心。截至9月27日，醫藥生物中消費屬性板塊的估值處於相對偏低位置，市場對於消費的悲觀情緒已得到較為充分的反映。隨着政策組合拳的提振和擴內需、促消費政策的落地，順周期消費板塊的業績有望向好，估值將持續修復。在經濟預期轉好的背景下，醫療服務和藥店板塊作為順周期板塊，通常會率先從經濟增長中受益，看好各細分賽道龍頭公司的反彈機會。壁壘高的稀缺品牌消費品板塊也將在經濟反彈中受益。片仔癀、東阿阿膠和同仁堂的安宮牛黃丸等產品因其稀缺性和高品質，在經濟增長時往往能夠實現業績的快速增長。

國產藥械加速創新突破，大品種、真創新賦能長期增長動力。國產醫療器械企業持續研發創新，在心血管、慢病、高端設備、精準檢測等領域不斷實現高端、首創突破，賦予企業強勁的長期增長動力。重點關注醫療耗材板塊電生理賽道，壁壘較高、國產化提升空間可觀；醫療設備重點關注醫療影像、放療等大型高端賽道，設備更新助力國產化率提升，高端突破賦能海外市場進一步拓展。創新葯方面，國內企業聚焦自免、腫瘤、血液等賽道加速創新葯佈局，實現雙抗、ADC等前沿領域突破和多款國內首創穫批，並通過lisence-out等方式加速出海。在國家創新葯全鏈條產業支持、醫保目錄國談等助力下，國內市場也有望進一步打開，賦能國產創新葯臨牀放量。

醫藥生物板塊整體估值觸底，穩健業績表現有望助力價值企穩回升。在常規診療逐步恢復，集採擴面、行業整頓等影響下，醫藥生物各子版塊估值均處於歷史低位，業績端也表現出一定承壓。其中，疫苗、醫療設備、IVD、CXO、醫院等在近五年內營收和利潤均實現了複合翻倍以上增長，尤其是醫療設備、低值耗材、CXO等領域，在創新和全球化驅動下有望實現長期穩健增長，此外化藥、中藥加速創新佈局，有望藉助醫保國談、基藥目錄調整等機遇實現產品快速導入和放量；估值層面，化藥、耗材、IVD等板塊估值水平相對較低，更具投資性價比，且業績增長邏輯穩健，有望逐漸企穩回升。

投資建議：隨着政策組合拳的提振和擴內需、促消費政策的落地，順周期消費板塊的業績有望向好，估值將持續修復。建議關注：1）醫療服務龍頭：愛爾眼科、華廈眼科、海吉亞醫療、普瑞眼科、通策醫療（維權）等；2）藥店：益豐藥房、老百姓、一心堂、大參林（維權）等；3）中藥關注稀缺產品：片仔癀、東阿阿膠、同仁堂等；4）醫療器械關注創新升級和加速出海：邁瑞醫療、亞輝龍、維力醫療等；5）化藥關注佈局有真創新和國際化潛力的重磅產品的企業：恆瑞醫藥、三生國健、君實生物、邁威生物、亞盛醫藥、中國生物製藥、康方生物、諾誠健華、迪哲醫藥等。

風險提示：需求不及預期，政策不及預期風險，其他系統性風險等。

1 醫藥周度行情回顧

本周（2024.09.23-2024.09.27）申萬醫藥指數漲幅14.25%，滬深300指數漲幅16.12%，跑輸滬深300指數1.87%，在申萬31個一級行業指數中排名第14位。

根據申萬三級行業劃分，各子板塊均呈現上升趨勢。本周醫藥行業漲幅最高的子板塊為診斷服務（20.81%），其次為其他醫療服務（19.23%）和醫院（19.16%），漲幅最低的子板塊為血液製品（11.21%）。

截至本周五（2024.09.27）醫藥生物行業指數PE（TTM，剔除負值）為25.38倍，滬深300指數PE（TTM，剔除負值）為11.77倍，醫藥生物行業相較於滬深300指數的估值溢價率為115.66%，仍處於歷史低位。

2 周度要聞回顧

9月24日，人民銀行行長潘功勝在國新辦發佈會上宣佈了多項增量貨幣政策，包括：降低存款準備金率和政策利率，並帶動市場基準利率下行；降低存量房貸利率，並統一房貸最低首付比例；創設新的貨幣政策工具，支持股票市場穩定發展。

創設新的貨幣政策工具支持股票市場穩定發展。創設證券、基金、保險公司互換便利，支持符合條件的證券、基金、保險公司通過資產質押，從中央銀行獲取流動性，將大幅提升資金獲取能力和股票增持能力。創設股票回購增持專項再貸款，引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購、增持股票。

3 經濟刺激政策頻發，堅定看好醫藥板塊觸底反彈

一攬子政策的實施，旨在通過降低融資成本和提升市場信心來刺激經濟增長。2024年9月27日，中國人民銀行宣佈了一攬子政策措施，包括下調存款準備金率0.5個百分點，並將其7天期逆回購操作利率從1.7%降至1.5%。此外，央行還宣佈下調存量房貸利率，將二套房最低首付比例從25%下調至15%，預計平均降幅約0.5個百分點，進一步減輕了購房者的經濟壓力。這些政策不僅直接降低了企業和居民的融資成本，還通過降低購房門檻，刺激了消費和投資需求，預計將覆蓋5000萬戶家庭、1.5億人口，平均每年減少家庭利息支出總數在1500億元左右，人均利息支出減少約為1000元。

央行通過降準降息的政策工具，釋放了強烈的穩增長信號。這些政策不僅向市場傳達了更加積極的政策信號，還有助於提振各方信心，緩釋市場潛在風險。央行行長潘功勝明確表示，未來可能進行年內二次或三次降準，進一步釋放流動性，優化商業銀行資金結構，緩解淨息差收窄壓力，為銀行體系提供長期低成本資金，穩定信用擴張，提升服務實體經濟的能力和可持續性。這些措施預計將在2024年繼續發揮積極作用，促進經濟增長目標的實現。

創設股票回購增持專項再貸款，穩定資本市場，資本市場受益於政策實施。中國人民銀行宣佈將創設股票回購、增持專項再貸款，用於支持上市公司和主要股東增持股票。這項工具的首期額度為3000億元，后期根據市場情況評估后可擴大規模。通過這項工具，可以引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購和增持股票，從而穩定和發展股票市場。在多項政策利好疊加下，中國A股市場近日迎來強勁反彈，上證綜指連續突破2800點、2900點、3000點關口，人民幣對美元中間價接近7，市場信心和投資行為長期性得到強化。

近期出臺的政策為全年經濟增長目標提供了堅實的保障。近期出臺的一系列金融政策，包括降準降息、創設專項再貸款等，共同構成了支持經濟高質量發展的政策組合。這些政策通過增加流動性、降低融資成本、穩定資本市場等多方面措施，為全年經濟增長目標提供了堅實的保障。

3.1 經濟預期轉好，順周期板塊有望率先從經濟增長中受益

降準降息政策有利於促進消費和民生，提升市場信心。2024年9月26日，中央政治局會議提出加大財政貨幣政策逆周期調節力度，27日降準、降息等貨幣政策組合的推出，彰顯穩發展的決心。截至9月27日，醫藥生物中消費屬性板塊的估值處於相對偏低位置，市場對於消費的悲觀情緒已得到較為充分的反映。隨着政策組合拳的提振和擴內需、促消費政策的落地，順周期消費板塊的業績有望向好，估值將持續修復。

在經濟預期轉好的背景下，醫療服務行業作為順周期板塊，通常會率先從經濟增長中受益，看好各細分賽道龍頭公司的反彈機會。醫療服務板塊可劃分爲眼科、口腔、綜合醫院等，行業龍頭企業如眼科板塊愛爾眼科、普瑞眼科、華廈眼科，牙科板塊通策醫療以及綜合醫療服務板塊海吉亞醫療、國際醫學等，在板塊整體承壓下仍保持穩健增長態勢。愛爾眼科在2024年上半年實現了105.45億元的收入，同比增長2.86%，其屈光、視光和白內障業務均實現了穩健增長。公司推進「1+8+N」戰略，上半年收購了52家醫療機構，並在全球市場擴展方面積極佈局，收購了Optimax集團100%的股權。通策醫療在2024年上半年實現營業收入14.11億元，同比增長3.52%，其中種植牙業務表現突出，收入同比增長11.3%。公司的正畸業務雖然有所下降，但整體營收和淨利潤的增長仍然較為穩健。

海吉亞醫療和國際醫學作為綜合醫療服務板塊的龍頭企業，在政策支持和經濟預期轉好的背景下，具備率先獲益的優勢，同時國際醫學有望實現業績拐點。2024H1海吉亞醫療實現營收23.82億元，同比增長35.37%，淨利潤3.85億元，同比增長15.01%。公司通過內生增長和戰略收購，不斷拓展醫院網絡，已成長為全國民營腫瘤醫療服務的龍頭企業。2024H1國際醫學實現營收24.2億元，同比增長9.53%。公司依託專業醫療技術，滿足了公眾的醫療健康服務需求，提供門急診服務總量達125.13萬人次，較上年同期增長17.15%。

線下比價政策影響逐漸消化，藥店也將受益於經濟預期轉好，目前龍頭藥店的估值處於歷史底部，看好龍頭公司的反彈機會。在經濟預期轉好的背景下，消費者對於藥品和保健品的需求將進一步增加，從而提高藥店的銷售額和行業集中度，這將推動藥店板塊的業績增長。龍頭企業益豐藥房、老百姓、大參林、一心堂和健之佳或將受益。

在經濟預期轉好的背景下，壁壘高的稀缺品牌消費品板塊也將在經濟反彈中受益。品牌消費品作為順周期板塊，對經濟環境的敏感度較高。在經濟預期轉好的情況下，消費者信心提升，品牌消費需求增加，品牌消費品企業將率先受益。片仔癀、東阿阿膠和同仁堂的安宮牛黃丸等產品因其稀缺性和高品質，在經濟增長時往往能夠實現業績的快速增長；健民集團作為上游原材料公司也將獲益。片仔癀作為中國中藥行業的知名品牌，其產品片仔癀在市場上具有極高的知名度和美譽度，近年來公司在營收和估值方面均表現出色。2024H1片仔癀實現營收56.51億元，同比增長12%，歸母淨利潤17.22億元，同比增長11.73%。同仁堂作為中國中藥行業的龍頭企業，其安宮牛黃丸作為一款歷史悠久的稀缺產品，具有極高的市場認可度和品牌價值。2024H1，同仁堂的安宮牛黃丸業務表現穩定，其產品的高品質和獨特性使其在市場上的需求持續增長。

3.2 國產藥械加速創新突破，大品種、真創新賦能長期增長動力

國產醫療器械企業持續研發創新，在心血管、慢病、高端設備、精準檢測等領域不斷實現高端、首創突破，賦予企業強勁的長期增長動力。2014-2023年國家藥監局共批准了250個創新醫療器械上市，截至2024年8月，共計56項創新三類器械正式獲批，新增8項進入創新通道。同時，隨着行業整頓常態化實施，企業端與臨牀端愈發聚焦真創新賽道和技術產品，如醫療耗材中的電生理、封堵器，醫療設備中的大型影像、遠程監測、手術機器人等高端設備，以及IVD中的流水線、分子診斷等。

醫療耗材重點關注電生理賽道，其壁壘較高、國產化率尚有較大提升空間。借力集採的擴面推進，高值耗材國產化率顯著提升。其中，冠脈國產化率已達80%，創傷、外周等也超過40%，電生理領域的國產化率僅10%左右、提升空間可觀。電生理設備主要用於心律失常的診療，行業技術壁壘較高，涉及複雜的設備研發和臨牀操作經驗，不僅對企業研發實力有高要求，也需要發力學術推廣和臨牀教育。目前國內市場高度集中，強生市佔率超40%領先眾多企業，其次為雅培、美敦力，國產代表性企業如惠泰醫療、微電生理市佔率尚不足5%。隨着國內心律失常患者數量持續增加，市場空間穩步擴展，國產企業在政策扶持和技術突破的推動下逐步崛起，尤其是脈衝消融等新技術的發展爲其提供了超越機會，電生理領域的國產替代潛力巨大。

醫療設備重點關注醫療影像、放療等大型高端賽道，設備更新助力國產化率提升，高端突破賦能海外市場進一步拓展。全球醫學影像市場基本呈西門子、GE和飛利浦三家壟斷局面，我國參與者主要有聯影醫療、東軟醫療、萬東醫療等，主要以中低端為主，隨着國產醫療設備研發水平及創新實力的提升，國產化率提升的同時，高端領域份額也在快速增加。1）CT：2023年國內CT設備保有量預計達到52076台，其中64排以下中低端市場中國產份額超40%，聯影醫療居首，64排以上高端領域也緊追GE、佔比超25%；2）MR：1.5T領域，2023年聯影醫療市佔26.22%、僅次於GE，在3.0T市場中GPS總計佔比超76%，呈高端壟斷態勢；3）MI：我國MI設備仍處於發展初期，聯影醫療PET-CT上市后快速提升市場份額、躍居第一；4）放療：目前我國高能放量領域基本仍為醫科達、瓦里安兩家壟斷，低能領域國內企業新華醫療市佔近40%居首位，東軟醫療、聯影醫療緊隨其后。

在此輪大型設備更新中，重點覆蓋影像、放療設備，且按照國內醫療機構10年左右的使用年限，存在較多已達到或將要達到更換要求的設備，有望獲得可觀的國產替代增量市場。此外，國內企業不斷取得創新突破和高端升級，在前沿技術加速追趕、甚至超越國際龍頭，為設備出海再度加碼、助力高端市場突破。

國產創新葯加速獲批及前沿佈局，醫保國談有望催化臨牀放量，重點關注腫瘤ADC、雙抗，以及自免、血液等大市場空間賽道。2024H1，國家藥監局（NMPA）批准44款新葯在中國首次獲批上市，其中1類創新葯23款，再創新高，重磅品種涉及腫瘤、自免等疾病領域：包括正大天晴的多款小分子抑制劑、迪哲醫藥的JAK1戈利昔替尼膠囊，以及近期獲批的智翔金泰的IL-17A單抗、康諾亞IL-4Rα等。據Insight數據庫預測，下半年有望新增獲批56款創新葯物，國產創新葯步入成果豐碩的收穫季節。

從已上市國產創新葯銷售額看，多項重磅創新葯佈局在腫瘤領域和自免領域。

在腫瘤領域，國產1類創新葯在2023年以及2024年上半年均取得了優異的成績。1）PD-1抗體藥物、2）CAR-T細胞療法、3）口服靶向藥物、4）ADC、5）雙抗等產品表現突出。

1）百濟神州的替雷利珠單抗成為國內最暢銷的國產PD-1，銷售額達到38.02億元、2024H1達到21.91億元，此外，信達生物的信迪利單抗、恆瑞醫藥的卡瑞利珠單抗等PD-1單抗銷售額在2023年也超過了10億元，信迪利單抗在2024H1銷售額約17億元；復宏漢霖（斯魯利單抗）在2024H1銷售額約7億元；君實生物（特瑞普利單抗）在2024H1銷售額約7億元，（作為目前唯一在美國獲批的中國PD-1產品，2024上半年其在美國賣了約577.7萬美元）。2）傳奇生物的BCMA CAR-T療法西達基奧侖賽2023年銷售額達到5億美元，2024H1銷售額3.43億美元（約24億元）；3）從重磅口服靶向藥產品來看，百濟神州的百悦澤（澤布替尼）是中國首個「十億美元分子」，上半年全球銷售額超過11億美元（約80億元人民幣）。4）2024年上半年，國產ADC（抗體藥物偶聯物）藥物的研發進展迅速，多個項目取得了重要進展。國產ADC新葯研發項目總數達到519項，佔全球的43.8%，顯示出國產ADC藥物在全球研發中的核心地位。其中，邁威生物的9MW2821針對尿路上皮癌、宮頸癌、食管癌、乳腺癌等多個適應症正在開展多項臨牀研究，並已被納入突破性治療品種名單。恆瑞醫藥的SHR-A1811（HER2 ADC）、SHR-A1921（TROP2 ADC）、SHR-A1904（CLAUDIN18.2 ADC）三款產品已進入III期臨牀。科倫博泰與默沙東的聯手，以及百利天恆與百時美施貴寶的合作，表明國產ADC藥物在國際市場上的競爭力增強。普方生物基於三種處於臨牀研發階段的新葯物和ADC技術平臺，被丹麥公司Genmab以18億美元收購，這一交易凸顯了中國藥企ADC藥物的潛力。5）康方生物的雙抗藥物卡度尼利是全球首款獲批的PD-1/CTLA-4雙抗藥物，已在中國市場推出，並在多個適應症上進行拓展。2024年上半年，卡度尼利實現產品銷售約7.1億元，同比增長16.5%。依沃西是康方生物的另一款全球首創的雙抗藥物，已在中國市場獲批上市，並在非小細胞肺癌（NSCLC）治療上與默沙東的K藥進行了頭對頭對比的臨牀研究。研究結果顯示，依沃西單抗在無進展生存期（PFS）方面顯著優於K藥，將進展或死亡風險降低了49%，並實現了5.3個月的無進展生存期中位數改善。這一結果在2024年世界肺癌大會（WCLC）上公佈，引起了廣泛關注。

此外，中國腫瘤創新葯物研發方面的快速發展和國際競爭力的提升在近期取得了一些重要進展：

1）君實生物：2024年9月24日，君實生物研發的抗PD-1單抗藥物特瑞普利單抗注射液獲得歐盟委員會批准，成為歐洲首個且唯一用於鼻咽癌治療的藥物，也是歐洲唯一用於不限PD-L1表達的晚期或轉移性食管鱗癌一線治療藥物，標誌着中國抗癌創新葯在國際市場上的又一大突破。

2）恆瑞醫藥：在2024年歐洲腫瘤內科學會（ESMO）大會上，恆瑞醫藥展示了13款創新葯共37項抗腫瘤領域的研究成果。這些研究覆蓋了多個腫瘤治療領域，展現了恆瑞醫藥在腫瘤治療領域的全面佈局和創新葯物的潛力。

3）亞盛醫藥：中山大學腫瘤防治中心張星教授團隊在MDM2-p53抑制劑治療實體瘤領域取得了重要進展。新型MDM2-p53抑制劑alrizomadlin（APG-115）在晚期實體瘤患者中的安全性、藥代動力學、藥效學和初步療效研究顯示，該藥物在MDM2擴增和TP53野生型腫瘤中展現出良好的安全性和顯著的抗腫瘤活性。

在自免領域：恆瑞醫藥和智翔金泰的IL-17A單抗同日獲批上市，這表明中國藥企在自免藥物市場的活躍度增加。康諾亞的司普奇拜單抗是國產首款獲批的IL-4R抗體藥物，用於治療成人中重度特應性皮炎等疾病。這些藥物的進展表明，自免疾病治療領域正在不斷引入新的治療選項，有望為患者提供更有效和個性化的治療方案。隨着臨牀試驗的深入和新葯的上市，預計未來將有更多創新葯物惠及自免疾病患者。隨着更多國產自免藥物的上市和市場滲透率的提高，預計國產自免藥物的銷售額將繼續增長。

政策端，國務院常委會議審議通過《全鏈條支持創新葯發展實施方案》，其他地區支持生物醫藥產業政策也在不斷細化落地，此外鑑於國家集採、醫保等規則越發科學、合理化，且獨家品種僅需談判、非獨家需要競價，藥品的價格降幅預計也將更加温和可控，隨着后續調整目錄的落地，有望利好具備本土生產及臨牀教育優勢的國產創新葯企業加速進入收穫期。

3.3 醫藥生物板塊整體估值觸底，穩健業績表現有望助力價值企穩回升

在常規診療逐步恢復，以及集採擴面推進、行業整頓等因素影響下，醫藥生物板塊進入了一年以上的底部震盪階段，各主要子版塊估值均處於歷史低位，業績端也表現出一定承壓。隨着行業整頓常態化，手術、招採、學術推廣等回暖趨勢逐漸明朗，在各板塊企業不斷夯實內生動力和設備更新、創新葯產業鏈、醫保國談等支持政策多維驅動下，醫藥生物板塊有望開始觸底回升。

具體到細分領域，1）業績層面：血製品、疫苗、藥店、醫療設備、IVD、CXO、醫院等子版塊在近五年內營收和利潤端均實現了複合翻倍以上的增長，其中疫苗、IVD等領域主要受應急需求驅動實現了快速擴容，隨着全球診療逐漸恢復常規化產品放量，醫療設備、醫療耗材（尤其是低值耗材）、IVD、CXO等領域，在創新和全球化驅動下有望實現長期穩健增長；此外化藥、中藥等較為成熟板塊，也在加速創新產品佈局，並有望藉助醫保國談、基藥目錄調整等機遇實現產品的快速導入和全渠道放量。2）估值層面：化藥、中藥、醫療設備、醫療耗材、IVD等板塊的PE估值（TTM）和PEG水平在醫藥生物行業中相對較低，更具投資性價比，且業績增長邏輯普遍穩健，有望逐漸企穩回升。

我們篩選了各板塊代表性標的，其中，化學制藥板塊龍頭恆瑞醫藥、華東醫藥、科倫藥業等，中藥OTC代表華潤三九、白雲山，疫苗板塊的百克生物，醫療耗材板塊愛博醫療、維力醫療，IVD板塊亞輝龍、萬孚生物，CXO板塊諾泰生物等企業業績表現穩健，一方面龍頭企業具備紮實內核，對於集採、行業政策、國際形勢變動等擾動更具承壓能力，同時持續創新，深化國內市場院內外渠道拓展，並加速全球化業務佈局，在新冠后仍實現了亮眼的業績表現；估值方面，普遍呈現PEG≤1、PE水平處於歷史低位，在各自強勁增長動能驅動下，我們認為有望開始觸底回升。

4 投資邏輯與風險提示

投資建議：隨着政策組合拳的提振和擴內需、促消費政策的落地，順周期消費板塊的業績有望向好，估值將持續修復。建議關注：1）醫療服務各細分賽道龍頭企業：愛爾眼科、普瑞眼科、華廈眼科、海吉亞醫療、國際醫學、通策醫療等；2）藥店：益豐藥房、老百姓、一心堂、大參林、健之佳等；3）具備壁壘高的稀缺產品企業：片仔癀、東阿阿膠、同仁堂、健民集團等；4）醫療器械關注創新升級和加速出海：邁瑞醫療、亞輝龍、維力醫療等；5）化藥關注佈局有真創新和國際化潛力的重磅產品的企業：恆瑞醫藥、三生國健、君實生物、邁威生物、亞盛醫藥、中國生物製藥、康方生物、諾誠健華、迪哲醫藥等。

風險提示：需求不及預期，政策不及預期風險，其他系統性風險等。

本次發言內容依據如下證券研究報告：

《政策組合拳落地，全面看好醫藥行業底部崛起》2024-10-01

方正家電團隊

石頭科技深度匯報:創新驅動，產品為基，硬核科技揚帆出海

石頭科技成立於2014年，迅速實現了從代工向自主品牌的轉型，並通過品牌出海實現對海外市場的拓展。2016-2023年，在掃地機產品持續革新、規模擴張下，公司營業收入從1.83億元增長至86.54億元，CAGR為73%，實現快速增長。2023年，受益於海內外市場的積極擴張與渠道深耕，公司營收達到86.54億元，同比增長31%。2017-2020年期間公司淨利潤增長迅速，CAGR為173%。2021年起，行業在宏觀經濟環境承壓、創新速度放緩等原因下增速有所放緩，行業競爭加劇，公司加大市場投放，疊加海外運費激增，淨利潤有所承壓，2023年，海內外市場需求回暖，公司持續優化產品結構，淨利潤再次實現較快增長。

作為一家以技術為驅動的公司，石頭科技在研發方面的投入一直處於行業領先地位。2020-2022年，公司研發人員佔比均超過50%），而可比公司不到20%。此外，石頭科技研發人員的平均工資顯著高於可比公司，為可比公司的2倍左右，吸引了大量高水平的技術人才，並確保其在公司內的穩定性。激光導航是掃地機器人關鍵的技術之一，直接影響到產品的清潔效率和用户體驗。爲了最佳的定位效果，公司選擇了效果最好但成本較高的激光雷達和算法，自研激光導航算法使機器人能夠在複雜環境中高效、準確地進行導航和清潔。

掃地機產品定位來看，公司中高端定位清晰，國內新品性能持續提升，國外產品線持續拓展。在國內市場，石頭科技主要銷售集中在中高端價格帶，2024年，公司重點發力3500+元的價格帶，通過產品性能的顯著提升，成功將產品定位提升到中高端市場。在美國市場，石頭科技發佈了多款掃地機新品，在持續發佈高端產品的同時逐步豐富了中低端產品線。隨着全能基站功能逐步完善，掃地機行業已經完成了產品功能的大幅迭代，以價換量的性價比開始顯現。2022年，公司率先開啟以價換量，通過減配降低新品售價，同時大幅降低老品售價，產品性價比進一步提升，通過老品降價和產品優化策略，石頭科技顯著提升了市場份額。

產品品類來看，公司產品品類持續拓展，手持無線吸塵器、洗地機及洗烘一體機構建第二增長曲線。公司通過手持無線吸塵器、洗地機和洗烘一體機的推出，持續擴展產品品類，構建了多元化增長曲線。通過新產品的推出和不斷升級，公司在多個家電細分市場建立了堅實的競爭優勢，顯著提升了市場佔有率和品牌影響力。

從渠道方面來看，公司內外銷雙輪驅動，美歐市佔率持續提升。在國內的線上銷售渠道主要包括天貓、京東、蘇寧易購等大型電商平臺。公司通過與這些平臺的深度合作，開展了多次大型促銷活動，如雙11、618購物節等，有效提升了產品曝光率和銷量。除線上渠道，公司也在不斷擴展其線下渠道，主要通過設立品牌體驗店和與大型連鎖賣場合作的方式。公司在全國各大城市設立了數十家品牌體驗店，讓消費者能夠直觀地體驗產品功能和效果。公司早期通過小米渠道和經銷商渠道出海，2019年，公司開始打造自己的品牌，同時加大了在國際市場的品牌推廣力度，並進一步擴展了銷售渠道。2023年以來，石頭科技在海外市場進一步深化本地化運營，設立了多個區域性辦公室和售后服務中心，並加大了品牌營銷投入。目前，公司在美國市場的線上渠道主要包括亞馬遜、BestBuy等知名電商平臺。通過與這些平臺的合作，石頭科技在美國市場迅速建立了品牌知名度和市場份額。線下渠道方面，公司於2023年首次進入美國線下實體連鎖零售，預計24年將進入超1000家Target商店，並通過進駐Walmart、Sam's Club等大型零售商，進一步擴大了產品在美國市場的覆蓋範圍。以美國市場為例，根據魔鏡美亞數據，2023年，石頭科技的高端產品（售價在800美元以上）的市場份額達到了57%，大幅領先於其他品牌。

投資建議：公司內銷穩健，市佔率穩步提升；外銷產品結構逐步優化，多渠道佈局有望實現快速增長。我們預計2024-2026 年公司實現營收113/138/168億元，同比+30%/22%/22%，歸母淨利潤分別為25.46/30.51/37.16億元，同比+24%/20%/22%，維持「推薦」評級。

風險提示：市場競爭加劇、原材料成本波動、匯率波動等

本次發言內容依據如下證券研究報告：

《石頭科技(688169)：創新驅動，產品為基，硬核科技揚帆出海》20240801

方正零售美護紡服團隊

「雙11」全平臺均搶跑十余天，9月抖音美粧/運動表現穩健順周期下關注板塊基本面

美護主線：「雙11」美粧全線搶跑，關注大促催化疊加積極政策驅動下的美護板塊機會

行業變化：

（1）各電商平臺發佈雙11大促規則，全平臺「搶跑」成為主旋律，並官宣投入加碼。❶天貓10.14開啟第一波預售期，10.31開啟第二波現貨。與2023年相比，預售期提前十天，同時官宣將在滿減、立減活動基礎上，額外再投入300億消費券及紅包。其中李佳琦offer4將於10.8開播，10.14將開啟美粧節預售。❷抖音將於10.8開啟搶先期，10.18開啟正式期。與2023年相比，活動提前十二天，新增為期十天的搶先期，取消定金預售，增加一件直降玩法。❸京東將於10.12開啟搶先購，與2023年相比，活動提前十一天，並延續「618」取消預售。

（2）據蟬媽媽等三方平臺，9月抖音美粧大盤同比增長21.7%，增長表現穩健，本次雙11大促10.8開啟搶先期，期待大促超預期放量。從競爭維度來看，整體分化趨勢仍顯著，韓束、可麗金、丸美、戀火、敷爾佳、潤本、肌活、御泥坊、佰草集等增速超50%；資生堂、雅詩蘭黛、LA MER、赫蓮娜、雪花秀等國際品牌增速超50%，從排名維度來看，國貨品牌表現亮眼，韓束抖音TOP1席位仍舊堅挺，抖音TOP10品牌國產佔七成。

核心觀點：

近期多項政策全面發力，在貨幣政策和財政政策雙加碼之下具備較強成長性、強催化劑及估值處於底部的美護板塊優先受益領漲，對標歷史表現，我們認為當前美護板塊修復仍有空間，其中醫美板塊預計彈性更大，化粧品品牌板塊預計確定性更強。估值修復后期預計面臨分化，基本面為核心要素，核心關注4個重要節點：①三季報基本面表現。強基本面標的抗風險能力更強，后續估值上行驅動力更強。其中預計錦波、珀萊雅、潤本、丸美、吳中醫美板塊等24Q3延續高增，愛美客因23出貨節奏基數影響下24Q3預計增速環比顯著恢復。②雙11大促表現，本輪雙11為積極政策發佈后第一個大促，成為美護板塊投資重要錨點，核心關注大促開始時間、李佳琦預售表現、及大促全期增長表現；③節點三：關注醫美終端景氣度環比恢復。當前9月已有所恢復，關注10月延續情況，核心關注愛美客等高滲透龍頭的高彈性及錦波、江蘇吳中等高景氣新品放量節奏。④節點四：消費積極政策。可持續關注消費端的積極政策發佈，並可核心關注醫美監管政策是否有所放松跡象。

■建議關注標的：

❶確定性龍頭標的：【珀萊雅】、【愛美客】、【鉅子生物】、【錦波生物】等；

❷高增長彈性標的：【上美股份】、【丸美股份】、【潤本股份】、【江蘇吳中】、【科笛】、【水羊股份】等；

❸困境反轉龍頭標的：【華熙生物】、【貝泰妮】、【敷爾佳】、【上海家化】、【福瑞達】、【復鋭醫療科技】等；

❹全產業鏈復甦彈性標的：【科思股份】、【登康口腔】、【美麗田園醫療健康】等；

零售主線：

行業變化：貴陽永輝首家自主調改店恢復營業，匯通達宣佈進行組織架構變革

（1）9月30日，永輝超市貴陽首家自主調改店——金源購物中心店恢復正常營業。

（2）10月3日，匯通達網絡發佈自願性公告，宣佈於近日對原組織架構進行調整變革：重新梳理商品結構、升級經營模式，新設立品牌事業部、組建供應鏈事業部、成立獨立的Apple事業部、升級B2B事業部。

（3）10月2日，阿里巴巴在港交所公告，截至2024年9月30日止季度期間，公司以41億美元的總價回購了總計4.14億股普通股（相當於5200萬股美國存托股）。

核心觀點：

（1）目前零售業態的調改仍在持續推進，在當下的經濟環境下，由於大規模開店式拓張缺乏空間，建議關注零售業態的併購式拓張，例如前期已經宣佈的項目推進進程如【永輝超市】以及其他盈利承壓、具備點位價值的民營類企業。

（2）黃金珠寶板塊，9月下旬金價再度衝高維持在600元/克震盪，短期美國9月強非農數據下市場對降息放緩的預期提升、美元走強壓制金價，但國慶期間中東衝突升級為金價提供一定支撐。國慶期間預計金飾行業基本面降幅將有所收窄。貨幣政策轉向下板塊估值具備一定的修復空間，板塊24年PE有望從低雙位數修復至中高雙位數；后續關注基本面較穩健的老鳳祥、潮宏基、老鋪黃金；以及高股息標的周大生、菜百股份、中國黃金。

黃金珠寶板塊估值覆盤專題：

1）消費場景變化增強板塊順周期屬性。黃金珠寶需求場景可分為自戴、婚慶/兒童長輩贈禮兩大塊，前者為可選消費具備強順周期屬性；后者具備「必須品」消費屬性，具備一定韌性，與結婚對數、出生率等指標掛鉤。近年來自戴悦己需求提升增強了板塊的順周期屬性。根據中國黃金報社數據，珠寶自戴佔比2024年為27%。

2）金銀珠寶社零與社零總額強相關，且近年來相關係數顯著增強。我們以社零總額同比增速表徵消費環境，金銀珠寶作為可選消費，與社零存在較強相關性，04年至今二者社零相關係數為0.72，且近年來由於悦己等需求佔比提升，20年來二者相關係數為0.96，具備明顯順周期屬性。且黃金珠寶社零同比震幅基本為社零大盤的2倍。

3）金價仍為短期基本面強擾動項。長期來看，黃金消費量與金價無顯著相關性；但短期金價波動對終端影響大。其中，短期金價暴漲會導致終端金飾需求承壓；對投資金的影響看，短期暴漲會引發投資者觀望情緒，但長期看漲趨勢中投資端需求量與金價呈正相關性。今年來金價多次衝高，預計行業表現仍為投資金強金飾弱，但Q3末以來金飾降幅預計將有所收窄。

4）對比歷屆牛市漲幅看，黃金珠寶板塊此輪牛市啟動期當前漲幅26%排名第21，2019-2021/2014-2015/2008-2009牛市紡服漲幅分別位列第18、20、8，整體處於中游位置。

5）板塊估值覆盤看，04-13年為行業迸發期彼時行業增速塊板塊估值高，PE-TTM均值為37x，均值加減1倍標準差區間為20-55x；14年后行業進入平緩期，但競爭格局優化頭部品牌份額提升，PE-TTM均值為19x，均值加減1倍標準差區間為15-23x，估值振幅顯著降低。截至9/30板塊大漲后，當前PE-TTM為16x，分位數水平為30%，具備一定向上修復空間。

6）投資建議上，貨幣政策轉向第一階段驅動板塊估值修復，但行業已較為成熟整體增速較慢，估值水平有望修復至均值至一倍標準差內即19x-23x（當下PE-TTM為16x）。第二階段預計關注重點仍將回落至基本面上，彼時關注基本面較為穩健的老鳳祥（與金價相關度高，強品牌力&渠道力在金價暴漲期保持基本面穩健）、潮宏基（客羣年輕化、一口價小克重佔比較大受金價影響略小）、老鋪黃金（初步具備奢侈品屬性，中產破圈業績爆發性增長）。此外，關注板塊高股息標的周大生、菜百股份、中國黃金。

紡服主線：Nike FY25Q1收入下滑10%，H&M正式入駐拼多多

行業變化：

（1）Nike發佈FY25Q1季報。FY25Q1 Nike品牌收入同比下降10%至115.9億美元，略低於市場預期。其中，北美、EMEA、大中華區、APLA收入分別同比-11%、-12%、-3%、-2%。管理層放棄此前對FY25 10%收入下滑的預期，預計FY25Q2收入下滑8-10%。

（2）H&M正式入駐拼多多。H&M集團正式入駐電商平臺拼多多並開設官方旗艦店，此前H&M和Zara等品牌一直對加入阿里巴巴等平臺持觀望態度，繼續選擇自營模式。截至目前，H&M集團已入駐京東、淘寶、抖音、拼多多四個電商平臺。

核心觀點：

板塊整體受貨幣政策轉向驅動估值修復大漲，短期關注估值具備更大彈性的標的，當下估值修復彈性看運動>户外>男裝>女裝>製造。但后續板塊預計將由普漲轉為分化，分化影響因素包括：1)基本面分化；2）行業過往表現；3）高股息。

1）基本面來看，貨幣政策刺激對基本面短期傳導作用有限，年內品牌端預計受線下客流疲軟影響，仍將有所承壓。基本面端今年趨勢看，製造>運動>男女裝趨勢有望延續；

2）行業屬性看，過往優質賽道與行業龍頭有望享受更高估值彈性。我們認為，運動行業龍頭在這一輪中有望享受更高彈性；

3）股息率。9/24金融三部門發佈會上，創立新的貨幣政策工具，即創設股票回購、增持專項再貸款，引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購和增持股票。該政策利好板塊整體股息率較高的男裝板塊。

風險提示：整體消費復甦不及預期，海外服裝品牌去庫不及預期，行業競爭加劇的風險。

關聯關係披露：根據《上海證券交易所上市規則》《上海證券交易所上市公司關聯交易實施指引》規定，上海家化是方正證券的關聯方。

本次主講人發言內容依據如下證券研究報告：

《「雙11」全平臺均搶跑十余天，9月抖音美粧/運動表現穩健順周期下關注板塊基本面》20241007

方正輕工·李珍妮

持續關注順周期板塊行情

紀要：

包裝：有望受益於下游消費需求回暖。8月中國軟飲料產量同比+3.1%，捲菸產量同比+3.5%，政策加持下游各領域消費需求有望延續穩中有升態勢，建議關注主營業務穩健、股息率較高的紙包裝龍頭【裕同科技】，24年預期股息率為4%+；金屬包裝行業格局有望迎來改善，建議關注【奧瑞金】【昇興股份】。

【家居】

9.24央行國新辦發佈會上宣佈，降低存量房貸利率和統一房貸最低首付比例，引導商業銀行將存量房貸利率降至新發放房貸利率附近，預計平均降幅在0.5個百分點左右。統一首套房和二套房的房貸最低首付比例，將全國層面的二套房貸款最低首付比例由25%下調至15%。將5月份人民銀行創設的3000億元保障性住房再貸款，央行的資金支持比例從60%提高至100%，將年底前到期的經營性物業貸款和「金融16條」這兩項政策文件延期至2026年底。

本輪地產鏈政策有望通過刺激剛需購房需求+提振消費+保障房推進力度加強兩方面促進家居消費，且后續預計仍有增量政策促進房地產市場止跌回穩， 需求逐步進入存量更新時代/優選低估龍頭+品類受益+渠道廣闊三條主線。隨着地產及人口紅利的消失，我國新房裝修預計長期承壓，但存量更新的需求將逐步釋放，無需對家裝需求的整體大盤過分悲觀，且龍頭企業服務客户數份額仍有較大增長空間。根據本輪政策支持方向，我們優選：

（1） 低估龍頭：隨着板塊估值的下行，龍頭基本未享受過多估值溢價，但其整裝渠道佈局廣闊，品類豐富，承接舊房更新需求的能力更強，因此優選低估龍頭【歐派家居】（組織架構影響尾聲+零售大家居破局）【顧家家居】（內銷高潛品類增長+一體化整家加速融合）【索菲亞】（輕裝上陣+品類渠道份額提升確定性較強）【志邦家居】（二線龍頭，南下戰略推進中，市場份額有望繼續提升）。

（2） 品類受益：建議關注換新及補貼執行相對容易的牀墊品牌【慕思股份】【喜臨門】，以及智能家居企業【瑞爾特】【好太太】【王力安防】【敏華控股】

（3） 渠道廣闊：存量更新主導的家居需求較此前新房主導時更為分散，建議關注渠道廣闊，消費者觸達面更廣的【江山歐派】

【兩輪車】

政策刺激居民消費力及消費意願提升，疊加以舊換新補貼落地推進，有望縮短消費者換新周期及產品升級，強烈推薦【雅迪控股】【愛瑪科技】，推薦【九號公司】。2024年來，行業監管政策頻發，有望引導行業中長期規範健康發展，《規範條件》清單有望進一步優化行業競爭格局，雅迪、愛瑪亦成為首批進入清單的4大品牌之一，2025年隨着新版國標的落地實施，行業有望迎來新一輪換新周期，實現量價齊升，龍頭公司有望輕裝上陣，實現份額提升，海外逐步進入加速期，業績貢獻有望逐步增大。九號智能化佈局領先，三電自研，受新國標帶來的成本增長影響較小，且仍處在拓店紅利期，值得關注。

本次發言內容依據如下證券研究報告：

《地產鏈政策組合拳提振估值期待基本面修復，關注順周期板塊行情》2024.10.02

方正社服·李珍妮

|國慶假期出遊數據預覽

周觀點：9月24日，央行宣佈降息降準、降低存量房貸利率，緊接着中共中央政治局會議精準迴應了市場對於實體經濟、資本市場、民生消費等問題的關切，政策思路積極、力度較大。建議關注板塊內具備順周期屬性的向上機會。

推薦標的：攜程集團-S，同程旅行

具體內容：

國慶假期即將結束，文旅部的全國出遊數據尚未出爐，根據此前OTA預測、假期交運部數據及部分國內省市的遊客接待數據，可以看出，2024年國慶假期國內出行人次同比23年預計仍有中個位數增長，整體客單價同比增速或接近人次增速。市內消費場景經營表現同樣有不錯的提升。

此前各OTA平臺的假期預測數據已呈現量增價跌趨勢。根據攜程平臺的數據，由於高基數、出境遊平抑國內遊價格等原因，從當前預訂情況看，「十一」旅遊或將出現「量漲價跌」的態勢。國內遊方面，攜程旗下市場洞察平臺FlightAI數據顯示，國內機票均價同比去年下降20%，從當前預訂情況分析，國內酒店均價同比去年也有明顯回落。

首先來看交通大盤數據，假期前5日，全社會跨區域人員流動量較23年同期增長2.8%，較19年同期增長24%。

2024年10月1-5日（國慶假期前5日），全社會跨區域人員流動量14.64億人次，比2023年同期增長2.8%，比2019年同期增長24.0%。其中：

1）鐵路：客運量9271.6萬人次，比2023年同期增長6.6%，比2019年同期增長28.0%；

2）公路：跨區域人員流動量13.52億人次，比2023年同期增長2.4%，比2019年同期增長24.3%；

3）民航：客運量1140.5萬人次，比2023年同期增長13.4%，比2019年同期增長22.1%。民航客運量同比增速高於鐵路、公路，反映國內出遊半徑或繼續延長。

就幾個旅遊重點省市來看，出遊遊客量較23年同期預計仍有10%+的增長，客單價表現分化，東北冰雪遊、西北邊陲遊熱度較高，低基數下旅遊收入增長也更加亮眼。

廣東省: 假期前5日，全省4A級及以上景區接待遊客1694萬人次，按可比口徑同比增長7.5%。

浙江省：假期前三天浙江累計接待遊客2102.7萬人次，同比增長14.4%。

四川省：國慶假期前五天，全省納入統計的890家A級景區累計接待遊客3000.99萬人次，門票收入累計達到32872.18萬元，同比分別增長了18.93%和13.47%。九寨溝、黃龍、四姑娘山、成都大熊貓繁育研究基地、劍門關、青城山-都江堰、樂山大佛-峨眉山等多個熱門景區連續多天接待遊客達到最高承載量。

北京市:國慶假日前四天全市公園共接待遊客740.58萬人次，與去年同期相比增加19.66%。

上海市:國慶假日前四天上海共接待遊客1221.73萬人次，賓館旅館平均客房出租率為62.5%，同比增加11個百分點。

陝西省: 10月1日，全省重點監測的51個重點旅遊景區共接待遊客41.17萬人次，同比增長18.65%，旅遊經營收入2741.65萬元，同比增長38.37%。

遼寧省：假期前五天，遼寧省累計接待遊客4116.5萬人次，同比增長18.3%。假期前4天全省共接待遊客3266.8萬人次，同比增長19.8%，實現旅遊綜合收入217.9億元，同比增長21.6%。

上市景區客流表現強勁。

上海海昌海洋公園: 10月2日、10月3日，海昌海洋公園單日客流突破5萬人次，創下了歷史新高，國慶7天客流預估同比增長25%。金橋·海昌企鵝度假酒店與上海海昌海洋度假酒店及奧特曼主題酒店爆賣，在9月28日至10月7日的國慶假期期間，連續10天實現了高達95%以上的出租率。相較於今年暑期，房單價也實現了21%的增長。

黃山:國慶第三日，黃山景區共接待遊客3.4萬人;2023年中秋國慶黃山接待人次約19萬人，日均約2.4萬人。

宋城演藝：假期前4天，宋城演藝累計排片280場，環比上周增長175%，同比增長52%。

出入境方面，據國家移民管理局預測，國慶節期間日均出入境旅客將達到175萬人次，較去年同期增長18.5%。假期前五天總訪港/內地訪港旅客人次分別同比增長5.4%/29.1%；總訪澳/內地訪澳旅客人次分別同比增長21.6%/38.0%，同比2019年分別增長2.7%/3.8%。

攜程數據顯示，國慶首日出境遊訂單量同比增長近四成。日本、泰國、韓國、馬來西亞、新加坡、美國、澳大利亞、印度尼西亞、越南、英國熱度最高。從首日訂單增速來看，國慶選擇長線出境遊的訂單增幅比出境平均水平高出許多，其中，赴美旅遊訂單同比增長65%，前往意大利、西班牙和法國的出境訂單分別增長97%、118%和65%。

商場客流：多地客流雙位數及以上增長

全國-百聯：國慶黃金周前三天，百聯股份旗下全國四十余家門店客流同節日比實現兩位數提升，銷售持續增長。

北京：國慶假期前四日，據信令和銀聯商務數據，北京60個重點商圈客流量2696.9萬人次，同比增長20.9%。

上海：假期前三天，第一百貨、百聯ZX創趣場、青浦奧萊等滬上商場客流銷售雙增長。

天津：市商務局監測數據顯示，天津市439家重點商貿流通企業假期首日實現銷售額3.3億元，同比增長3.9%；當日客流量達192.9萬人次，同比增長4.1%。

餐飲：國慶假期餐飲消費升溫

海底撈：2024年10月1日當天，全國海底撈火鍋門店共計接待顧客超190萬人次，同比增長超5%。

九毛九：國慶首日，①慫火鍋廠全國79家門店總營業額超472.1萬元，總接待人數約為4.5萬，排隊總人數超1.3萬。②太二酸菜魚品牌總營業額超1887萬；總接待人數超24萬；總排隊取號大約有4萬個；其中營業額最好的是太二深圳金光華門店，營業額突破9.5萬元。

連鎖茶飲：①檸季檸檬茶國慶首日全國實收環比上周增長138%。②奈雪的茶當日全國多地門店爆單，部分門店較節前銷量提升明顯。

其中聯名產品在假日經濟中尤其火爆。奈雪的茶和飛天小女警的聯名因其活潑可愛的視覺形象，以及高度適配國慶出遊場景的周邊而火速出圈。檸季自2024年9月27日開啟與「柯南」的跨界聯動，契合國慶消費熱潮，多家門店聯名周邊迅速售罄。

風險提示：宏觀經濟波動風險，消費力復甦不及預期風險，景氣度持續性不及預期風險。

本次主講人發言內容依據如下證券研究報告：

《細分主題與日曆效應帶來行情向上，交通改善及項目擴容共築成長空間》20240318

方正農業團隊

假期農產品價格回顧和未來看法

總體來看國慶假期期間，雖然旅遊、消費、交通等數據可能是比較好的，但是農業上游毛豬、毛雞養殖端整體呈現是供大於求，價格有所回落的情形。

養豬板塊：目前行業供需雙方處於博（金麒麟分析師）弈狀態，生豬價格連續下跌激化養殖端部分養户惜售抗價情緒，但終端需求增量有限。我們認為，相比於中秋，國慶節豬肉備貨增量較為有限，短期豬價或將持續震盪調整，后續價格走勢需進一步關注消費市場回暖表現。

養雞板塊：受中秋節后消費需求平淡的影響，終端市場表現疲軟，採購動力不足。同時，企業在當前市場環境下，補欄積極性有所減弱，觀望情緒濃厚。我們認為，短期內市場無顯著利好因素提振，預計價格仍將維持低位波動。

前期的股價下跌比較充分，最近板塊是有超跌修復的，但行業里面很多公司估值水位還是比較低的，仍然有比較充足的超跌反彈動能。

風險提示：養殖行業疫病風險；農產品市場行情波動風險；自然災害風險；豬價上漲不及預期；需求端復甦不及預期。

本次發言內容依據如下證券研究報告：

《行業整體漲幅明顯，養殖板塊具超跌反彈動能》 2024.10.01