270萬騎手，能否撐起閃送IPO？

時隔四年，閃送必應有限公司（BingEx Limited，下稱「閃送」）的上市之路終於邁出實質性一步。

9月27日，閃送更新招股説明書，計劃通過此次IPO（首次公開募股）出售400萬股美國存托股票，每股定價在15美元-17美元之間，預計募資6000萬美元-6800萬美元，對應估值為10.65億美元-12.07億美元，摺合人民幣74.67億元-84.62億元。招股書顯示，閃送此次IPO融資將用於擴大客户羣、提高市場滲透率、打造品牌形象、投資技術和研發以及用作一般公司用途。

閃送此前於9月13日向美國證券交易委員會（SEC）遞交F-1文件，開啟上市進程，計劃以「FLX」為股票代碼在納斯達克掛牌上市，中金公司、中信里昂證券、德意志銀行和瑞銀擔任保薦人，同時啟動PDIE（交易前投資者教育）程序，這被看作是IPO（首次公開募股）前的重要一步。

今年7月8日，中國證監會披露了閃送的境外發行上市備案通知書，並對閃送提出了多方面的備案反饋意見，主要涉及境外架構及返程併購的合規性、股份變動情況、主要股東情況以及股權激勵等方面內容。

其實閃送傳出上市的消息最早可以追溯到2020年，時任閃送副總裁杜尚驫在接受外界採訪時曾表示，公司可能很快就會上市。然而，此后公司一直未更新有關上市的進展。原本有望成為「即時配送第一股」的閃送，被競爭對手達達集團搶先，后者於2020年6月在美股市場完成上市，之后順豐同城也於2021年底登陸港股市場。

不過，對於目前的閃送及其背后陪跑多年的明星資本來説，與上市早晚相比，能否獲得投資者對其IPO估值的認可更為重要，閃送在最新招股中希望投資者對新股的興趣能恢復。

為何堅守「一對一急送」？

閃送的商業品牌口號是：「一對一急送，專門送您這一單。」作為「一對一急送」這一細分行業的開創者，閃送憑藉一對一的急送效率優勢建立起了較為知名的品牌效應，對於需要同城急送物品的人來説，閃送是其解決急送需求的重要方式。

根據招股書顯示，按照2023年收入計算，閃送是中國最大的獨立按需專線配送服務提供商，其市場份額在中國獨立按需專線配送服務市場中佔比約為33.9%，2021年至2024年上半年，閃送分別完成了1.586億、2.134億、2.707億以及1.381億訂單。截至2024年6月，閃送擁有270萬註冊騎手，註冊用户數量達到8890萬人，業務範圍覆蓋全國295個城市。

閃送將其所處的市場定義為「獨立按需專線配送服務市場」，其中，「獨立」一詞是指閃送是根據市場需求分配資源的獨立服務提供商，而非依賴電商平臺派單。「專線」一詞則指全程只由一名配送員配送，且一次只能接一單。按照這一細分市場的定義，閃送所佔市場份額排名行業第一。

然而，從整個即時配送市場來看，閃送的市場份額其實並不大。即時配送市場根據不同的需求場景可以歸為四類，分別是以美團和餓了麼為代表的餐飲外賣配送，以達達為代表的生鮮商超新零售配送，以閃送、UU跑腿為代表的跑腿配送，以及以順豐同城為代表的同城物流配送。

其中餐飲外賣配送是即時配送市場中最主要的需求場景，而閃送主打的「一對一急送」的市場規模其實並不大，目標客户主要為有緊急物品或文件急送的一對一需求的人。

中金公司發佈的一份即時配送市場研究報告顯示，即時配送應用場景中，餐飲外賣訂單量佔比達到70%、生鮮果蔬訂單量佔比12%、商超便利訂單量佔比10%、一對一急送訂單量佔比僅為3%。

閃送之所以一直堅持深耕一對一急送這一小眾市場，與其創始人兼首席執行官薛鵬為閃送做出的戰略定位密不可分。薛鵬曾在2022年表示，即時配送有兩種模式，一種是B2C模式，一種是C2C模式。B2C的配送模式主要服務於餐飲商户，是基於商圈內的短距離配送，商圈內商户的數量、發單時間和數量都是可以提前預測並匹配相應運力的，所以服務模型容易搭建，這會導致優勢較低，面臨最為激烈的競爭。C2C是個人到個人的全城即時配送，這種模式一旦形成規模，會形成較強的競爭優勢。

在薛鵬看來，閃送專注於C2C模式具備規模優勢、技術優勢和品牌優勢，這將成為閃送在即時配送領域的「差異化」優勢，他認為閃送處於沒有競爭對手的狀態。而B端太依賴平臺資源，定價權和盈利空間都由平臺掌控，因此薛鵬認為閃送要保持相對獨立，還是要持續發力C端市場。

然而從行業實際情況來看，與只做C端的閃送相比，其競爭對手卻都在發力流量更大的B端餐飲和本地零售即時配送市場，達達承接了京東的流量、順豐同城則加強了與抖音平臺的本地生活業務合作。與此同時，B端即時配送的行業玩家還在努力搶佔閃送的C端市場，美團配送擁有美團跑腿，京東今年也推出了京東秒送。

業內人士分析認為，閃送一對一急送的用户通常僅用來處理緊急需求，往往比較低頻，較難形成穩定的客單量，如果沒有高頻的餐飲和電商訂單支持及流量入口，閃送的市場規模和訂單增量或將面臨一定的瓶頸。

根據招股書顯示，閃送2021年至2024年6月營業收入分別為30.4億元、40.03億元、45.29億元以及22.84億元，2022年至2024年6月的營收同比增速分別為31.67%、13.14%、7.64%，營收增速出現減速跡象。

270萬騎手背后的業績

招股書顯示，2021年至2024年上半年，閃送的平均配送履約時間逐漸減短，分別為35分鍾、31分鍾、29分鍾以及27分鍾。根據艾瑞諮詢調研顯示，閃送的平均送達時間快於行業其他主要參與者的平均送達時間。因此，相比其他即時配送競爭對手，閃送的整體配送效率更高，但同時配送單價也更高，截至2024年上半年，閃送平均每單16.5元，這一價格在行業中是較高的客單價水平，閃送也在招股書中表示，其平均價格與行業其他主要參與者相比有着明顯的溢價。

閃送之所以能夠擁有高於行業的溢價，背后來源於其騎手配送能力，其實對於整個即時配送行業來説，騎手數量始終是其核心競爭指標之一。

招股書顯示，閃送的註冊騎手數量從2021年的約110萬大幅增加至2024年6月30日的約270萬。從註冊騎手數量來看，閃送的騎手規模並不小。據公開數據統計，截至2023年，即時配送行業中，美團旗下美團配送騎手數量約為745萬，餓了麼旗下蜂鳥即配騎手數量約為300萬，達達集團騎手數量約為120萬，順豐同城騎手數量約為95萬。

根據2023年45.29億元收入計算，閃送平均每位註冊騎手按年創造營收約1677元，如果按照閃送2023年2.707億的訂單量計算，平均每位註冊騎手按年配送約100單，按日每位註冊騎手配送僅約0.27單。然而閃送在招股書中披露的每位活躍騎手的每日訂單數量為9.3個，與每位註冊騎手每日訂單量數據相差較大。因此如果按照2023年2.707億訂單量以及每位活躍騎手每日9.3個訂單量計算的話，閃送的真實活躍騎手數量只有約不到8萬名，僅佔閃送270萬總註冊騎手數量的約3%左右。

閃送在招股書中表示，閃送騎手大多數來源於流動人口以及兼職自由職業者，閃送和騎手之間並非為僱傭關係，而是通過允許個人註冊並自行加入的「眾包」模式來招募騎手，這樣做的目的是使閃送可以最大程度降低人力成本，但也使得閃送的騎手流動性高，活躍騎手佔比較低。

同時，即時配送平臺依賴人力來完成配送履約的即時響應，這也意味着人力成本是成本結構中的最大支出。根據招股書顯示，2021年至2024年6月30日，閃送與收入相關的成本分別為28.51億元、37.44億元、41.34億元以及20.27億元，其中支付給騎手的薪酬與獎勵佔據大頭，分別為27.51億元、36.14億元、39.75億元以及19.51億元，分別佔同期收入的90.5%、90.3%、87.8%、85.4%。

閃送通過算法不斷提升分發效率，使得近幾年的毛利率呈現逐年上升的趨勢，2021年至2024年6月，閃送的毛利率分別為6.2%、6.5%、8.7%、11.3%，然而其整體毛利率仍然相對較低，僅為10%左右，導致盈利能力偏弱。2021年、2022年閃送均處於虧損狀態，分別虧損2.91億元以及1.8億元，2023年實現扭虧為盈，盈利1.1億元，2024年上半年實現淨利潤1.237億元。在招股書中，閃送表示，2023年盈利主要由於政府補貼增加，與經營狀況有關的營業利潤僅為0.11億元。同時閃送在招股書中也表示，如果無法實現足夠的收入增長並管理成本和費用，閃送可能無法維持盈利能力或持續實現和維持正現金流。

與閃送類似，順豐同城在虧損多年后，於2023年才實現盈利，然而毛利率僅為6.42%，淨利率僅為0.41%。上市多年的達達集團則一直並未實現盈利，根據其財報顯示，2023年虧損額為19.58億元。

無人配送被視為即時配送平臺降低人力成本、提升盈利能力的重要方式，目前美團、達達、順豐同城等均已佈局並推出部分無人配送服務，閃送在招股書中卻並未對此有所提及。

昔日明星獨角獸估值縮水

閃送創立於2014年，薛鵬擁有較為豐富的科技和物流行業從業經驗，曾於2008年創立快遞物流整合服務平臺易郵遞，2014年5月薛鵬與在易郵遞的搭檔於紅建在北京共同創立閃送，初衷在於滿足忘帶鑰匙、急送文件等個人急送需求，並將其定義為同城一對一急送行業的開拓者。

招股書顯示，IPO前，薛鵬持有22.7%的股份以及74.6%的投票權，同時薛鵬及其家人還通過Snoweagle-s Limited信託持股20.7%。公司執行總裁於紅建持股1.6%，聯合創始人茹海波持股4.8%。外部機構股東中，海納亞洲（SIG）持股最多，達到9.7%。此外，鼎暉投資和順為資本分別持股8.9%、7.8%，其中鼎暉投資更是自閃送成立起即進行了投資，與其陪跑十年。

根據天眼查數據，由於商業模式獨特且新穎，閃送自成立十年以來，共計獲得了11輪融資，並且得到了一眾明星資本的青睞。天眼查數據顯示，2014年閃送上線的第一年就獲得了天使輪及A輪融資，投資方來自經緯創投、鼎暉投資，二者均為一線創投機構，估值達數千萬美元。2015年7月，閃送又完成了由九鼎投資領投，光源資本跟投的5000萬美元B輪融資，同年8月又獲得了天圖投資參與的B+輪融資，僅一年時間，閃送估值便增長至2億美元。2017年，閃送完成了包括C輪、C+輪、D輪等在內的四輪融資，投資方包括海納亞洲、順為資本、執一資本、普思資本以及北京華聯等知名機構，其中普思資本是王思聰旗下投資公司。

2018年8月，閃送宣佈完成6000萬美元的D+輪融資，由海松資本、五岳資本、源星資本聯合領投，海納亞洲、順為資本、赫斯特資本等機構跟投，其中領投方之一的五岳資本在分析閃送的投資邏輯時表示，閃送已不再是簡單的物流基礎設施，而是深入到C端的消費品牌，一小時即時速遞基本上已經和閃送劃上了等號，這是其看好閃送很重要的一點。

閃送最近一輪融資為2021年3月完成的D++輪融資，投資方包括順為資本、五岳資本、海納亞洲、天圖投資等，共同投資1.25億美元，其估值達到了20億美元，約合130億元人民幣，閃送也在這一年的胡潤全球獨角獸榜單上達到頂峰。

然而好景不長，由於盈利前景受到行業影響，2022年起閃送的估值開始出現下滑，根據胡潤全球獨角獸榜顯示，2022年閃送的估值約為100億元，2023年估值同比下滑了31%至69億元，2024年閃送的估值為71億元，相較於2021年峰值下降了45%，排名也從最高526名滑落至了1118名。從即時配送行業來看，早先上市的達達集團與順豐同城在二級市場中的表現同樣不佳，截至9月27日，達達集團當前美股市值已相較2020年上市時縮水90%至約33億元，順豐同城的港股市值也相較2021年上市時縮水26%至93億元。

由於估值下滑，閃送背后的明星資本投資收益也受到了影響，尤其是2021年最后一輪D++輪投資的機構，其所投股份投后估值已出現一定程度的縮水。

因此，閃送此次尋求登陸納斯達克，其最終能獲得多高的IPO估值對於閃送及其背后陪跑多年的明星資本至關重要。根據閃送最新的招股公告，其估值約為74.67億元-84.62億元，相比此前71億元的估值有所回升。「最核心的問題還是閃送能否扭轉收入增速下滑，並且提升其盈利能力，才能贏得資本市場對其未來增長的預期和信心。」業內人士表示。