智氪 | 每月如果多省 400 元房貸，真的就可以拉動消費麼？

作者 | 黃繹達

編輯 | 鄭懷舟

8月30日，作為8月最后一個交易日，本應是平平無奇的一天，卻因為一則消息引爆了A股市場。

社交網絡上廣為流傳的是一張彭博終端的頁面截圖，內容是彭博社從知情人士處獲知，中國正在考慮一進步下調存量房貸利率，並允許規模高達38萬億元的存量房貸來做轉按揭，以此降低居民部門的債務負擔，並提振消費。

主要受此消息刺激，持續下行的地產板塊在當日突然暴漲，申萬房地產指數當日漲幅高達4.85%，該指數103個成分股中在當日有101個上漲，單日漲幅超過5%的地產股則超過了30個，漲停的股票有兩隻。與之對應映的是，今年大熱的銀行板塊在當日大跌，甚至跌幅排在申萬31個一級行業的末尾。

圖：申萬房地產指數8月30日分時走勢及成分股漲跌幅；資料來源：wind，36氪

從政策意圖來看，貸款利率的降低即意味着居民利息支出將會減少，那麼上述政策旨在緩解居民部門的還貸壓力，省出來的錢款則可以用於刺激消費；於銀行主要是緩解當前存在的提前還貸壓力。

那麼，調降存量房貸利率真的利好消費麼？對資本市場又會產生哪些影響呢？

01 調降存量房貸利率對消費的影響只能定性

關於這則消息，劃重點的事實是兩個，其一是降存量房貸利率，其二是存量房貸轉按揭。而對於投資者，最為關心的問題主要有兩個，即在調降存量房貸利率后：

1.     居民少支出的這部分錢款是否利好消費？

2.     隨着息差的收窄，以及轉按揭可能出現的價格競爭，對銀行是否構成利空？

對於第一個問題，可以通過一次實際的貸款行為來推演舉例。假設目前向銀行貸300萬，期限為30年（360個月），貸款利率取5年期的LPR（3.85%），採用等額本息還款的方式，這樣算下來的月供為14064.25元。

參考近5年來LPR每次的下調幅度通常在5~25bps之間，具體到一筆貸款上，按上述貸款300萬、30年期限、利率為目前LPR、等額本息還款的條件，假若貸款利率一次下調25bps，屆時的月供為13639.36，相比LPR將少支出425元，30年的利息總額將少支出約15萬元。如果貸款利率一次下調50bps，相比LPR每月將少支出843元。

圖：我國貸款利率走勢；資料來源：wind，36氪

從個體來看，貸款利率一次下調50bp，300百萬的30年貸款一個月也就少還不到1000元，對於家庭消費的幫助似乎是微乎其微。若從總量維度出發，38萬億的存量個人住房貸款，存量房貸利率下調25bps，居民部門一年將少支出約1000億元，以此類推，下調50bps每年將少支出2000億元，下調100bps每年則將少支出4000億元。

因此，從理論上來看，通過下調存量房貸利率和轉按揭，居民部門每年省出的幾千億元是有可能流向消費，但是消費行為受經濟環境和收入預期的制約，而從今年以來LPR的幾個降息節點對應的消費數據表現不一，這既有內生的因素，同時也在一定程度上表明降貸款利率對消費的幫助短期來看是相對有限。

對於第二個問題，息差的收窄與走闊是由貸款利率和存款利率共同決定，在當下的降息周期里，在下調存款利率的同時，目前又有了存量房貸利率下行的預期，當存款利率下調幅度不及貸款利率時，息差會出現收窄。

在該情景里，息差收窄影響銀行的即期業績，而且轉按揭的過程，由於允許轉入他行，銀行之間爲了爭奪貸款可能會出現價格戰，加劇息差收窄的程度，銀行股在8月30日的大跌主要也是基於上述邏輯。

但是，從長期和總量的維度來看，銀行調降存量房貸利率和允許轉按揭，更多是出於緩解居民提前還貸的壓力。這對於銀行業績的影響，可以定性的概括為損失了一部分即期的收入和現金流，但保住了存量貸款的規模，即意味着保住了未來長期的收入和現金流。而且，即便銀行的業績可預期，也很難定量的給出上述政策對銀行業績的影響。

其實，調降存量房貸利率並不是什麼新鮮事，引入LPR就是典型案例，目前也有「商轉公」的玩法。所謂「商轉公」，是將利率相對較高的商業貸款轉為利率相對偏低的公積金貸款，但是目前依然存在一定的限制，推廣也只是在個別城市。

從方向來看，「商轉公」與調降存量房貸利率在大方向上是一致的，不同的是調降房貸利率和轉按揭在操作層面是「商轉商」。不得不説，「商轉商」明顯更加便利，亦不存在「商轉公」的政策限制，因此在推廣時具有更好的適應性。

02 投資策略

調降存量房貸利率和轉按揭在投資上有直接影響的，主要是房地產、銀行和大消費三個板塊。

談到當下的房地產，早已是今非昔比，利好房地產的諸多政策，本質上是讓房地產板塊企穩，並由此逐步減輕行業對整個經濟的拖累。而近期的暴漲則是由好消息所驅動的一場資本狂歡，在基本面尚未逆轉之前，房地產板塊不會有長期的趨勢性機會，能看到的也只能是一些短期的博弈。

銀行板塊近期下跌的確實比較兇猛，從8月28日到8月30日這三個交易日的連續下跌，直接抹去了銀行板塊整個8月的漲幅。銀行之所以調整，主要是今年上半年業績波動和今年以來連續上漲帶來的估值壓力形成共振，同時又有彭博消息的刺激，即隨着息差收窄，影響銀行短期的業績預期。

圖：申萬銀行板塊走勢；資料來源：wind，36氪

但是在降息周期中，隨着無風險利率的下行，銀行作為分紅大户，其股息率的優勢將被放大。目前市場之所以特別看好銀行，無外乎是分紅穩定、業績可預期，不良率的進一步改善意表明銀行的資產質量也在邊際好轉。所以，在紅利作為長期主線的大背景下，銀行基本面沒有明顯瑕疵，回調對於銀行反而是進場的機會，不過類似8月30日的消息可能會加大板塊收益的波動。

最后來看消費，當居民不在買房，一部分資金可能流向消費，今年以來社零數據的邊際變化亦反映了這一事實；結構上則是必選消費好於可選消費，宏觀數據與消費股業績之間也是形成了交叉驗證。

8月30日，大量的可選消費股與萬得可選消費指數的分時走勢都是差不多，即開盤暴漲，但午后到收盤的這段時間里又出現了一定回落，這在一定程度上反映的是市場理解調降存量房貸利率利好消費的邏輯，但是后來又意識到了消費當下在結構上的分化問題。那麼，可選消費偏空的預期似乎並不因上述政策而改變。

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