寶勝國際(03813.HK)：上半年收入下滑9% 嚴控折扣下毛利率提升

上半年收入下滑8.9%，公司嚴控折扣毛利率小幅上升，庫存周轉效率提高。

上半年受國內零售環境疲弱的影響，營收同比-8.9%至99.8 億元；同時得益於毛利率改善，歸母淨利潤同比+10.0%至3.4 億元。公司採取保利潤的策略，嚴格控制折扣，折扣率同比改善低單位數，儘管受不利渠道組合影響，毛利率同比+0.7 百分點至34.2%，淨利率同比+0.5 百分點至3.4%。庫存周轉效率提升，實施庫存天花板策略，透過庫存謹慎訂貨，提高銷售效率，庫存天數同比減少3 天，庫存金額同比下降0.5%至4.7 億元，老舊庫存佔比持續下降到8%。現金水平持續提升，較2023 年底上升2.4 億至31.1 元；派發中期股息及特別股息合計0.04 港元，派息率60%。

第二季度收入增速下降，淨利潤同比提升。第二季度線下銷售持續承壓，公司收入同比-10.5%至45.8 億元；折扣管控成效持續顯現，毛利率同比+2.0百分點至35.4%；銷售和管理費用率同比小幅提升0.6 百分點至32.3%；經營利潤率/淨利率同比提升1.8 百分點至4.5%/3.5%。

全渠道表現穩健，線下門店受客流下滑影響承壓。1）全渠道收入增長10%，抖音平臺表現突出。上半年全渠道營收同比+10%，佔總營收的26%，其中泛微店因控制折扣，收入同比小幅下滑1%；B2C 公域渠道（天貓、京東、唯品會等平臺）收入同比+17%，其中抖音平臺表現突出，同比+100%。2）關閉低效門店，同店銷售受客流下滑影響承壓，低線城市客流相對穩健。公司策略性關閉低效門店，上半年淨關店45 家至3478 家直營店，相較2023 年6月減少6.6%。同店銷售受客流疲弱影響，上半年負增長16.4%；平均門店月單產、坪效同比下降高單位數到雙位數；平均店鋪面積同比提升低單位數。按城市等級分，高線城市線下門店客流量下滑明顯，低線城市受益於相對穩健的客流量表現相對較佳。

風險提示：消費復甦不及預期；供應鏈物流受阻；渠道優化改革不及預期。

投資建議：看好短期盈利改善，及中長期增長動能持續性。展望未來，即使短期受消費力疲軟影響營收增長承壓，在庫存健康以及折扣穩定的基礎上，盈利能力有望持續改善。基於短期零售環境壓力仍然較大，我們下調盈利預測，預計2024~2026 年淨利潤為5.3/6.6/8.1（前值為5.8/7.3/8.9 億元），同比+8%/26%/22%；基於盈利預測下調，我們小幅下調目標價至0.65~0.76港元（前值為0.77~0.88 港元），對應2024 年6-7x PE，維持「優於大市」評級。