再現兩位數增長，水井坊走出困境？

今年上半年，水井坊交出了一份不錯的成績單。

7月26日，水井坊（600779.SH）發佈2024年半年度報告，成為A股半年考*交卷的上市白酒企業。2024年上半年，水井坊營收17.19億元，同比增加12.57%；歸屬淨利潤2.42億元，同比增加19.55%。

業績增速實現了2022年以來，首次半年度雙位數增長。同時水井坊再度迎來高管換血——7月13日，水井坊發佈公告稱，經公司董事會提名委員會審查並提名，同意自2024年7月15日起聘任胡庭洲為公司總經理，任期同本屆董事會。蔣磊峰自2024年7月15日起不再代行總經理職責。

在新總經理的帶領下，水井坊的增長能持續嗎？

1、增長穩定嗎？

一直以來，高端化都是水井坊的主要發展戰略。

按產品檔次區分，水井坊高檔酒主要代表品牌為水井坊品牌系列，中檔酒主要代表品牌為天號陳、系列酒。2024年上半年，水井坊高檔白酒營收15.17億元，同比增長6.13%；中檔酒營收9704.73萬元，同比增長12.78%。

從收入貢獻來看，高檔酒在水井坊酒類產品收入的佔比超90%，但其增長明顯低於中檔酒。因此，水井坊的業績也明顯放緩。2021-2023年，水井坊營收分別為46.32億元、46.73億元、49.53億元，分別同比增長54.1%、0.88%、6%；歸屬淨利潤分別為11.99億元、12.16億元、12.69億元，分別同比增長63.96%、1.4%、4.36%。

如今，水井坊也不得不面臨着產品結構的調整。在6月舉行的2023年年度股東大會上，水井坊表示，公司將持續強化井臺及典藏品牌建設的投入，基於「水井坊*坊」的底藴和品牌基因持續提升品牌力，同時將品牌效應輻射到次高端及以下產品的增長，包括大單品臻釀八號。

資料顯示，水井坊·臻釀八號處300-400元價位帶，屬次高端產品。

另外有投資者提問，從當前的產品佔比來看，臻釀八號的銷售佔比已經來到了50%以上，並且從今年的情況來看，該產品的增長比公司整體的增長要快。所以，公司怎麼看未來產品結構中300元以上產品佔比越來越大的情況？

對此，水井坊表示，公司要把次高端做大做好，並不會丟掉高端，這是品牌的骨骼和品牌核心要素。但當前消費者需求更多是在500元以下的價格帶，所以在這樣的背景下，公司要確保臻釀八號塑造更多堡壘市場。在這個過程中，希望高端產品的比例不再下滑。

此外水井坊也表示，將推出更多200元價格帶的水井系列產品，適當補充產品組合，迎合大環境改變和消費者需求，探索更多元化的渠道發展模式。

值得注意的是，水井坊在2024年上半年的經營活動產生的現金流量淨額為-2.94億元，同比減少2320.69%，主要系2023年四季度的營業收入和利潤金額較2022年四季度同期增加較多，相應的次年一季度繳納的上一季度的税費金額同比增加所致。

但與其有關的應收賬款達1099.23萬元，與2023年底相比增長了399.88%；存貨金額達29.94億元，與2023年底相比上漲22.11%。

與此同時，水井坊的銷售費用也水漲船高。2023年，水井坊銷售費用13.07億元，佔營收的26.4%。據同花順iFinD數據，這一比重僅低於岩石股份、酒鬼酒、老白乾酒和古井貢酒。2024年上半年，水井坊銷售費用5.8億元，佔營收的33.77%。

這説明，動銷不暢也可能是導致經營活動產生的現金流量淨額轉負的因素。

2、新總經理上任

2006年，全球*的洋酒公司帝亞吉歐成爲了水井坊的第二大股東；2013年，帝亞吉歐控股水井坊，水井坊成爲了A股中*一家由外資控股的白酒企業。

隨着帝亞吉歐的逐漸入主，水井坊也開始了頻繁換帥。

公司總經理一職從英國人柯明思、到美國人James Michae lRice（大米），又到國內的範祥福、危永標、朱鎮豪，變更多次。2023年2月，朱鎮豪辭去公司董事、副董事長、總經理、戰略與執行委員會委員、提名委員會委員職務，由Mark Anthony Edwards（艾恩華）自2023年3月1日起代為行使總經理職責。2024年4月，艾恩華辭任，由財務總監蔣磊峰代為行使總經理職責。

迄今為止，水井坊總經理平均任職時長僅2年左右。細數這些曾經擔任過總經理的人選，幾乎沒有白酒行業的相關經驗。

在6月召開的2023年股東大會上，對於公司頻繁更換總經理的原因，水井坊解釋稱，早年間更換總經理之位是由於「公司意識到找外籍同事來掌管一家中國傳統企業，在溝通、文化理念方面都存在很大的挑戰」；此后的更換則是由於「身體」「家庭」等個人原因。

董事長範祥福表示，公司董事會深刻意識到，公司總經理等高管流動（過於頻繁）的問題，也意識到人才系統存在較大的缺陷，因此董事會已基本達成共識：未來招聘的高管要穩定性較強、任職時間較長的。

範祥福稱，公司的新任總經理未來重點工作將包含三個方向：完成公司年度銷售利潤目標；嚴格執行公司董事會戰略委員會制定的戰略目標；確保水井坊的組織架構和人員的穩定性。

而如今，水井坊終於確認了新任總經理人選。2024年7月15日聘任胡庭洲為公司總經理，並提名為董事候選人。

資料顯示，胡庭洲出生於1976年5月，本科畢業於上海交通大學應用化學專業，中歐國際工商學院EMBA。胡庭洲曾擔任寶潔、柯達、百事的銷售經營相關管理職務及好時中國總經理、平安集團壽險首席產品官、豫園股份總裁。

從履歷來看，胡庭洲也沒有直接的白酒行業從業經驗。不過有觀點認為，胡庭洲在食品飲料、消費品和服務等行業累積了超過25年的管理經驗，是帶領水井坊的理想人選。同時，水井坊在2024年上半年，實現了兩位數增長，也算為胡庭洲開了一個好頭。

3、行業也艱難

如今的白酒行業越來越難。

7月29日，瑞銀（UBS）宣佈貴州茅臺（600519.SH）、五糧液（000858.SZ）、瀘州老窖（000568.SZ）、洋河股份（002304.SZ）從買入下調至中性。其預計，2023-2025年覆蓋的白酒企業平均每股收益複合年均增長率將從2020-2023年的19%下降至8%。

瑞銀分析，茅臺的飛天茅臺批發價格從2016年到2021年初大幅上漲，鼓勵了投機者和最終消費者積累社會庫存。其估計2016-2023年報告的茅臺酒銷售額中有14-15個月的量被積累為社會庫存，平均持有成本為每瓶2079元。

鑑於主要白酒公司在控制供應方面的有限努力以及自2021年以來的積極產能擴張，預計2024-2025年高端白酒公司的零售價格壓力將加劇。如果未能在需求疲軟的情況下控制供應，茅臺、五糧液的批發價格可能在2025年底前分別下降50%、17%，2026年將企穩，而前五大白酒公司的2026年收益總和可能比2023年水平低11%。

近段時間，白酒企業的股價也是「跌跌不休」。7月30日，貴州茅臺以1379.99元/股收盤，跌幅1.29%，創2022年11月以來新低；五糧液以123.29元/股收盤，微跌0.65%；瀘州老窖以125.33元/股收盤，微跌0.71%，創近四年新低；洋河股份以79.55元/股收盤，微漲0.05%。

據中國酒業協會發布的《2024中國白酒市場中期研究報告》，流通企業銷售量同比下降的佔比達到37.5%，銷售額同比下降的佔比達到52.1%，客單價同比下降達到了68.8%。與白酒企業的強勁增長勢頭相比，流通渠道端的經銷商和終端零售企業在業績表現上相對疲軟。市場消費者雖並未縮減，甚至部分渠道表示有所增加，但與去年同期相比無論哪種渠道，讓消費者在「量與價」上實現照舊買單都變得更加困難。

同時報告指出，儘管酒企方面一直在通過促銷、強渠道等方式消化庫存，但產能過剩、供需不平衡的問題依然明顯。

而這些，也對白酒企業近年來的產能擴建產生擔憂。2018年，水井坊開始建設邛崍全產業鏈基地項目（*期），2022年增加投資2.56億元，調整后的項目總投資金額為27.56億元。項目完成后，預計將形成20000噸/年原酒生產能力，並在原有邛崍基地的基礎上，預計增加60000噸儲存能力。

2022年，水井坊啟動了水井坊邛崍全產業鏈基地項目（第二期），預計投資40.48億元，項目完成后，預計將形成曲藥生產能力35000噸/年、釀酒生產能力13000噸/年、罐區儲存能力64000噸、陶壇庫儲存能力52700噸、包裝車間生產能力33000噸/年。

據水井坊2023年年度報告，2023年邛崍全產業鏈基地項目（*期）主體工程已建設完成並開始階段性投產、調試，目前已正式投產運營。邛崍全產業鏈基地項目（第二期）正在按照計劃有序推進，預計於2024年6月前正式開工建設。

因此，也有投資者在互動平臺提問，「請問在當前行業產能過剩，公司產能亦沒有滿負荷，並且公司行業、公司庫存壓力均較大的背景下，持續投入資本建設邛崍基地的考慮是什麼？是否考慮延緩二期建設進度，減少資本開支，提升自由現金流以及股東回報。」

水井坊回覆稱，考慮到高品質濃香白酒生產具有周期長的特點，邛崍全產業鏈基地的建設對於穩步提升水井坊高品質基酒產能與儲能，滿足未來市場日益增長的高品質白酒需求具有重要的意義。公司會依據邛崍二期投資協議和公司的經營情況有序推進邛崍二期項目的建設。

在自身及行業的挑戰下，水井坊要持續增長也絕非易事。能否持續上半年的增長，將是新任總經理胡庭洲的一大挑戰。

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