美銀美林：看好銅價漲到12000美元，生產成本較高的「非第一梯隊」銅礦企業彈性更大

高盛、花旗之后，華爾街大行美銀美林也喊出了看漲銅價的最強音。

當地時間周五，美銀美林Jason Fairclough等分析師發佈深度行業報告，表示銅價有望在2026年漲到每噸12000美元，較當前水平高出超過20%，與花旗的預測最為接近。高盛則認為，銅價有望在年底提前達到這一水平。

報告指出，由於能源轉型、印度需求的增長、以及AI和數據中心建設浪潮的興起，市場對銅的需求正在飆升，預測到2026年，全球供需缺口將擴大一倍，達到74.3萬噸。

美銀美林對銅礦企業普遍看好，給予自由港麥克莫蘭銅金公司、安託法加斯塔礦業、艾芬豪礦業、紫金礦業、江西銅業等多家巨頭買入評級。泰克資源、英美資源、嘉能可等綜合礦商中「隱藏」的優質銅資產值得關注。

該機構還認為，一旦銅價上行，KGHM等規模較小、成本較高的企業的利潤增長可能更為顯著。

2026年缺口或擴大一倍

該報告以「人人都想要銅」(Everybody wants copper)為題，可見其對銅需求之看好。

美銀美林指出，必和必拓最近就對英美資源集團發起的世紀收購，這讓市場充分認識到一件事：在銅價飆升的預期下，優質銅礦資產變得愈發稀缺，掌握銅資源的價值也與日俱增。

報告指出，當前全球正加速能源轉型的步伐，而這一進程的核心就在於「去碳化」。而要實現這一目標，對銅等金屬的強度需求將顯著提高。

此外，印度等新興經濟體的崛起，以及人工智能、數據中心等新興產業的快速發展，也將為銅價提供有力支撐。

在銅供應緊缺的背景下，美銀美林預計，2024年銅供需將出現32.4萬噸的缺口，到2026年，這一缺口將達到74.3萬噸。

優質純銅礦企業，看自由港和南方銅業

美銀美林指出，銅礦公司的估值受多方面因素影響，既要看重基本面因素如成本、儲量，也要考慮市場因素如規模和流動性。那些各方面表現都突出的優質公司，會獲得更高的估值溢價，值得投資者重點關注。

對於全球主要純銅礦企業的估值分析，美銀美林引入了一個新的估值指標：每噸銅年產能對應的企業價值(EV)，簡稱EV/噸。

通過計算，美銀美林發現平均每噸銅產能的價值約為55000美元。

但不同企業的EV/噸差異很大，主要取決於以下因素：

成本地位——成本越低，EV/噸往往越高。

礦山壽命——礦山壽命越長，EV/噸越高。

所在地——不同國家和地區的政治、經濟風險不同，EV/噸也會有差異。

股權「包裝」——上市公司的EV/噸通常高於非上市公司。

具體到企業層面，美銀美林指出，美國兩大上市銅礦巨頭自由港和南方銅業的EV/噸超過90000美元，估值遠高於行業平均水平。

綜合礦業巨頭：「隱藏」的優質銅資產應該被看到

而對於大型多元化礦業公司，美銀美林延續使用EV/噸指標來推導出這些公司中優質銅業務的隱含價值。

分析結果顯示，這些綜合礦業巨頭旗下的銅業務價值相當可觀，只是常常被投資者所忽略：

必和必拓，其銅業務年產權益噸位約140萬噸，按照EV/噸指標估算，估值可能在790億到960億美元之間。

英美資源的銅業務規模雖然不及BHP，年產權益噸位約70萬噸，但估值也可能達到410億至500億美元。

至於嘉能可，其銅業務年產權益噸位約86萬噸，隱含價值可能在490億至590億美元之間。

這些數字充分説明，綜合礦業公司的銅業務絕非」副業」，而是真金白銀的」價值窪地」。只是由於這些公司業務眾多，銅業務的價值常常被市場低估。

這些銅企，盈利彈性很大

美銀美林在報告中尤其提到了一種銅礦企業，即那些生產成本較高的「非第一梯隊」銅礦企業。

與行業龍頭相比，它們成本較高，意味着利潤率相對較低；礦山資產的開採壽命較短，未來持續盈利能力存疑；規模較小，缺乏規模經濟效應；資產負債率偏高，財務風險相對更大。

從投資角度看，這些生產商企業似乎「質量」不高。比如，如波蘭KGHM集團和西班牙阿塔拉亞礦業的EV/噸還不到20000美元。

然而，一旦銅價上漲，利潤增長空間可能更大。美銀美林指出，這些股票可能具有另一種吸引力，即更高的價格槓桿。

所謂價格槓桿，是指銅價變動對企業盈利的影響程度。美銀美林認為，對於成本高企的生產商而言，當銅價上漲時，它們的利潤增長可能更為顯著。

假設銅價上漲10%，KGHM2025年的EBITDA可能會增長26%；阿塔拉亞礦業明年的EBITDA漲幅也能達到25%。

當然，這種「高槓杆」也意味着更高的風險。一旦銅價下跌，這些企業的股價跌幅可能也更大。