【興證策略】5月行業精選：食飲、電新、光模塊、電子

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前言： 從本月起，興證策略團隊重磅推出行業配置月報。綜合中觀景氣、交易擁擠度、基金持倉和估值等維度，對一級及二級行業進行全方位梳理與比較，形成每月重點行業推薦，供各位投資者參考。本月我們重點推薦四個行業，詳見報告：

一、4月市場表現回顧：業績披露窗口，風格偏向績優龍頭

4月中盤、低PE、績優股、茅指數表現佔優。從各類市場風格表現看，中盤（+3.0%）、低PE（+2.3%）、績優股（-0.9%）、茅指數（+2.5%）漲跌幅表現相對佔優，而小盤（+1.1%）、高PE（-1.7%）、虧損股（-4.9%）表現相對落后。

大類行業層面，4月金融地產、醫藥醫療、周期漲幅居前。從大類行業表現看，4月金融地產（+2.8%）、周期（+2.2%）和醫藥醫療（+2.5%）表現相對佔優，科技(TMT)（-1.5%）與先進製造（-0.6%）整體收跌。

一級行業層面，家用電器（+8.5%）、銀行（+4.9%）、基礎化工（+4.5%）、醫藥生物（+2.6%）和汽車（+2.6%）漲幅居前，綜合（-8.6%）、傳媒（-5.2%）、房地產（-4.3%）、商貿零售（-3.4%）和計算機（-3.4%）跌幅居前。

二級行業層面，小家電（+15.3%）、白色家電（+10.8%）、摩托車及其他（+8.7%）、工程機械（+8.5%）和化學原料（+6.6%）漲幅居前，裝修裝飾Ⅱ（-12.5%）、飾品（-7.1%）、教育（-7.1%）、出版（-7.0%）和光伏設備（-6.5%）跌幅居前。

主題概念層面，4月軍工信息化、合成生物、鈷礦、設備更新和釩電池表現相對較優。從主題概念表現看，4月軍工信息化（+16.6%）、合成生物和（+10.1%）、鈷礦（+9.9%）、設備更新（+9.9%）、釩電池（+9.5%）漲幅居前。

二、5月多維行業比較

1、中觀景氣

景氣維度主要基於【188景氣跟蹤框架】對各行業景氣水平進行觀察和比較。188景氣指數是我們獨家構建的刻畫細分行業、大類風格以及市場整體景氣水平的重要指標，依據188個行業、共1000+核心中觀指標聚合而來，每月跟蹤市場景氣趨勢及變化。

結合最新中觀數據，一級行業層面，多數行業景氣指數環比提升，其中景氣度處於較高水平同時環比提升的行業主要包括食品飲料、傳媒、家用電器。

二級行業層面，當前處於高景氣且環比提升的細分方向主要包括：（1）消費：白酒/廚電/白電/一般零售/互聯網電商/旅遊及景區等；（2）製造：航海裝備Ⅱ/軌交設備Ⅱ；（3）醫藥：生物製品/化學制藥/醫藥商業等；（4）TMT：遊戲/影視院線/電視廣播/消費電子/光學光電子/計算機設備等；（5）周期：工業金屬/貴金屬/橡膠/裝修建材等。

與此同時，部分行業景氣處於底部區域而近期出現邊際改善，有望困境反轉，如製造中的電池/風電設備、消費中的養殖業/食品加工/個護用品，周期中的農化製品/小金屬等。

2、交易擁擠度

擁擠度是興證策略團隊獨家構建的反映熱門賽道交易情緒的重要指標，由量能、價格、資金、分析師預測四大維度、七大指標合成而來，量化跟蹤市場情緒變化，對於股價短期走勢有較強指示意義。

一級行業層面，近一個月多數行業交易擁擠度有所消化，其中擁擠度相對較低的行業包括傳媒、房地產、煤炭、商貿零售、紡織服飾、汽車等。

二級行業層面，當前擁擠度相對較低的行業主要是焦炭Ⅱ、電視廣播Ⅱ、水泥、出版、裝修裝飾Ⅱ、遊戲Ⅱ等。

3、基金持倉

根據最新披露的基金一季報，從一級行業的配置情況看，有色金屬、通信、家用電器、公用事業和電力設備倉位提升幅度居前，這五個行業也是超配比例環比提升最多的行業，其中有色金屬倉位已處於2010年以來最高水平，通信倉位也接近歷史高位，但相較於行業市值佔比仍屬於低配。

與此同時，醫藥生物、計算機、電子、國防軍工和非銀金融倉位回落幅度居前，而從超配情況看，銀行和石油石化超配比例回落幅度相較國防軍工和非銀金融更為明顯。

二級行業層面，白色家電、工業金屬、通信設備、電力和電池持倉佔比提升幅度居前，超配比例環比提升幅度也同樣較高，其中工業金屬和電力倉位升至2010年以來最高水平，但電力行業的基金持倉佔比相較於市值佔比仍屬於低配。

與此同時，醫療服務、半導體、軟件開發、醫療器械和軍工電子Ⅱ持倉佔比下降較多。其中半導體和醫療器械的基金持倉分位數仍處於歷史較高水平。

4、估值

估值維度主要考察行業PB估值近五年分位數。一級行業層面，30個行業中有23個行業PB估值分位數低於30%，其中煤炭、通信、公用事業、石油石化和汽車估值分位相對較高，食品飲料、建築裝飾、房地產、非銀金融和建築材料估值分位相對較低。

二級行業層面，商用車、黑色家電、航海裝備Ⅱ、影視院線、工業金屬PB估值分位相對較高，白酒Ⅱ、飲料乳品、基礎建設、生物製品和旅遊零售ⅡPB估值分位相對較低。

5、一級、二級行業比較信息匯總

三、5月重點行業推薦

1、食品飲料：財報彰顯盈利韌性，高分紅比例+估值低提供高安全邊際

年初以來市場對於消費復甦力度一度產生分歧，但最新財報顯示，食品飲料板塊穩定增長、高盈利能力的屬性持續印證，同時分紅比例也處於全行業之首。考慮到當前板塊估值處於相對低位，后續隨着消費復甦持續得到驗證、CPI有望觸底回升，板塊值得重點關注。

財報驗證食品飲料消費需求韌性，行業整體景氣維持穩健，紅利屬性逐步凸顯。從最新披露的財報來看，食品飲料行業2023年、2024Q1淨利潤增速分別達到16.94%、15.99%，延續此前穩健增長的態勢，展現出板塊消費需求的韌性。詳細拆分來看，行業銷售淨利率（TTM）持續走高，截至2024Q1末已經攀升至21.22%，支撐ROE維持在20%以上的較高水平。板塊存貨同比也進一步下降至4.1%，行業去庫存進程也有望步入尾聲。此外，食品飲料行業2023年的分紅比例也加速抬升至49.59%，處於所有申萬一級行業之首，股息率（整體法計算）也於2023年末抬升至2.76%，在一級行業中排名第九。

當前酒類板塊估值仍處於相對低位，延續價值配置的主導策略，堅守業績確定性強的白酒、啤酒龍頭。同時，關注大眾品中景氣度較高或改善的方向。白酒方面，聚焦動銷良性、量價節奏穩健的確定性標的。啤酒方面，中國啤酒龍頭是攻守兼備的優質主線，進攻層面來自升級的韌性及持續性，防禦層面股息率的明顯提升已然持續兑現。酒類之外，一季度休閒零食板塊業績表現亮眼，部分調味品企業也出現了比較明顯的業績改善，建議關注大眾品中景氣度較高或有明顯改善的方向。

2、電力設備及新能源：悲觀預期有望修復，關注出海+困境反轉邏輯

前期投資者對於板塊的盈利能力、增速等問題產生較大分歧，但近期相關擔憂因素已在逐步緩解：一方面，電網受益於海內外需求高增，尤其是外需強勁持續得到驗證；另一方面，鋰電、光伏等環節的供需矛盾已在逐步緩解，后續產業鏈各環節盈利能力也有望逐步修復，困境反轉可期。

海內外電網需求高企，產業迎來快速發展期。國內方面，電力需求逐步上升，電力投資穩健增長。國家能源局發佈的數據顯示，2024年3月全社會用電量7942億千瓦時，同比增長7.4%。相關指導意見也對農村電網提出了新要求，今年配網投資有望加快。出口方面，年初以來我國電網設備出口市場旺盛，全球電網投資增長有望穩步上升。根據海關數據，2024年3月我國變壓器出口金額達 33 億元，同比增長 29%。隨着全球能源結構的轉型和可再生能源的發展，國際市場對電網設備的需求不斷增加，而我國企業憑藉技術水平、產品質量和成本優勢，在國際市場上持續擴大份額。在各地區合力發展下，預計到2030年全球電網投資額有望達6180億美元，較2022年八年CAGR達8.1%。整體來看，國內方面建議關注主網及智能化環節，2024年特高壓建設有望延續，電網智能化加快實施，出口方面，在全球電網投資穩步增長及我國電網設備競爭力日益提高的背景下，看好智能電錶及變壓器出口公司。

鋰電、光伏等方向困境反轉可期，悲觀預期有望修復。過去一年里，對需求和盈利能力的擔憂是壓制鋰電、光伏等方向的核心因素。2023年以來隨着行業新增產能逐步投放，二級市場擔憂行業供需關係轉向寬松后，盈利能力惡化，隨着盈利能力的變化在報表端陸續驗證，形成的負循環導致指數2023年全年呈現出下行趨勢。不過，今年以來這些方向都正迎來積極變化：

• 鋰電方面，車企降價刺激下游需求，全年銷量有望好於預期。2024年年初以來，多家整車企業陸續對新能源車價格進行了下調，這輪車企普遍降價有望吸引潛在消費者，刺激銷量上漲。預計2024年國內新能源車銷量超過1196萬輛，同比+28%。2024年歐洲各國政策基本延續，為當下全球補貼力度最大地區，美國市場有望受益於新車型周期刺激，中美歐市場有望同步增長。除了傳統的中美歐市場外，2023年日韓新能源車市場增長迅速，同時中亞和南美地區開啟電動化，多市場共振增長推動下，全年動力電池需求有望好於預期。此外，中游材料環節盈利顯著壓縮處於低位，電解液、負極、三元正極等環節庫存也已經處於低位，后續產業鏈出清后盈利有望修復。

• 光伏：下游需求回暖，排產提升、漲價、去庫加速等利好可期。排產方面， 3月排產提升，組件排產由2月37GW提升至56GW左右，環比+51%。頭部企業與二三線企業開工率拉開，頭部一體化開工率80%以上，NP型電池開工拉大，N型電池保持滿產。價格方面，近期產業鏈各環節價格穩中有升，多環節醖釀漲價。庫存方面，產業鏈加速去庫存，組件出口數據環比改善。歐洲光伏組件庫存在2023年Q4達到高點，2024年庫存壓力逐步改善，近期歐倉周轉速度提升，拉貨需求增加。2024年1-2月我國光伏組件累計出口規模37.0GW，同比+33.8%。光伏組件出口量環比上行。

3、光模塊：大廠資本開始大幅提升，明年1.6T有望超預期

業績披露期結束，TMT板塊風險偏好有望提升，光模塊作為其中景氣確定性強、業績彈性大的方向之一有望受益。

產業鏈多環節驗證明年1.6T光模塊有望超預期。產業鏈下游雲廠商GB200需求強勁，大客户1.6T光模塊需求指引有望超預期，在謹慎配比關係下，1.6T光模塊明年亦有望實現500萬隻以上出貨，后續還有上調空間，龍頭公司業績有望超預期。

AI資本開支大幅提升，市場低估大廠投入決心。A股市場幾家光模塊龍頭公司一季度業績實現較高成長，印證海外產業鏈高漲需求，AI大模型軍備競賽仍在繼續，雲計算廠商資本開支大幅提升以支持對於AI的大力投入。谷歌Q1資本開支同比+91%至120億美元，全年將維持Q1水平或更高，若假設對應全年480-500億美元，則同比增長約49-55%。微軟本財報季度資本開支同比+67%至110億美元。Meta上調全年資本開支至350-400 億美元（前值300-370億美元），並預計2025年的資本支出還會繼續增加。多家雲廠商未來資本開支指引大幅提升，未來增長確定性進一步加強。我們認為參照雲計算時代大廠在持續虧損下的投入，市場低估了AI投入決心，數據已有所驗證。

ScalingLaws 仍在持續奏效，大模型軍備競賽仍激烈。ScalingLaws仍為大模型訓練的普適性法則；在此法則下，為獲得更好的AI大模型表現，訓練和推理規模持續提升，對應集羣內GPU數量提升明顯，Llama3模型基於Scaling Laws 規律提升模型表現，GPT5的發佈需求愈加緊迫，在Transformer架構下，算力增加是模型性能提升的必備條件，軍備競賽下看好大模型迭代和應用變化對算力長期需求的驅動。

4、電子：全球消費電子周期回升，AI算力建設提速支撐核心環節景氣

除了光模塊以外，電子板塊同樣是TMT中業績復甦確定性較高、受益於AI浪潮的重要方向。一方面，智能機+筆電等終端需求回升有望拉動產業鏈景氣度持續復甦；另一方面，AI帶動的算力需求爆發也會繼續催化基礎設施相關環節。

全球智能機+筆電市場需求逐漸回暖，復甦確定性高。根據Canalys數據，2024年第一季度全球智能手機出貨量同比增長11%。全球智能機+筆電市場需求逐漸回暖，復甦確定性高。經歷兩年時間的下行周期，以被動元件、數字SoC、射頻、存儲、封測、面板為代表的上游領域庫存去化基本完成或接近尾聲，在手機、PC補庫和AI需求拉動下，部分品類價格和稼動率已經率先走出底部，逐漸進入觸底回升階段，相關公司業績逐漸迎來拐點。此外，消費電子板塊增量在於以穿戴為代表的新品，蘋果頭顯Apple Vision Pro正式發售，消費電子進入空間計算時代，MR有望成為下一輪行情的重要主線。

AI浪潮帶動算力需求爆發，服務器、芯片、存儲等環節有望大幅受益。海外三大雲廠商谷歌、微軟、Meta在Q1業績説明會上均表示今年將加大AI基礎設施投資，以確保在AI浪潮中處於領先地位。臺積電CEO魏哲家表示，預計今年AI服務器處理器相關營收將增長一倍以上，未來五年AI服務器處理器相關營收將以50%的年複合增速增長。AI浪潮帶動算力需求爆發，服務器、AI芯片、光芯片、存儲、PCB板等環節價值量將大幅提升。

指標代表性不足、歷史經驗失效、經濟超預期變化等。

證券研究報告：《5月行業精選：食飲、電新、光模塊、電子》

對外發布時間：2024年5月4日

報告發布機構：興業證券股份有限公司（已獲中國證監會許可（金麒麟分析師）的證券投資諮詢業務資格）

本報告分析師 ：

程魯堯（金麒麟分析師）  SAC執業證書編號：S0190521120004

陳禹豪（金麒麟分析師）  SAC執業證書編號：S0190523070004

研究助理：陳東元