消息面擾動債市 靜待震盪后配置機會

上周債市回顧

1. 債市綜述

上周，受央行二級市場買賣國債及財政部增發儲蓄國債等消息面影響，債券市場表現較弱，其中長期、超長期國債調整較大。2016年以來，歷次債市大幅調整均由資金面形勢突變引起，而當前DR007、Shibor隔夜利率表現較為平穩，震盪過后債類資產仍有配置價值。

2. 央行操作

截至4月26日，央行已連續一周實現零投放零回籠。此外，4月，央行縮量平價續作到期MLF（中期借貸便利），為2022年11月以來首次縮量續作。4月28日以利率招標方式開展了20億元7天期逆回購操作，中標利率為1.8%。Wind數據顯示，當日無逆回購到期，因此單日淨投放20億元。

3. 資金面

資金價格略有上漲，上周DR001環比上行8bp至1.80%，DR007環比上行4bp至1.88%，DR014上行9bp 至 1.97%。

4. 利率債

一級方面，上周利率債總計發行 4227.9億元，淨增 85.6 億元，發行量環比小幅上升。二級市場，周環比來看，10年期國債收益率上行5bp收於 2.31%，10年期國開債收益率上行9bp收於2.40%，30年國債收益率上行8.5bp 收於 2.53%。

5. 信用債

一級方面，上周信用債發行量為 4746 億元，淨增量為 1000 億元。二級方面，中高評級信用債收益率出現回調，幅度在 2-8bp 左右，國開債 1-5 年期收益率整體上漲 5bp 左右，信用利差漲跌互現。

債市要聞

1. 經濟面

一季度規上工業企業利潤持續增長。國家統計局27日公佈數據顯示，1—3月份，全國規模以上工業企業實現利潤總額15055.3億元，同比增長4.3%。近七成行業利潤實現增長。一季度，在41個工業大類行業中，有28個行業利潤同比增長，佔68.3%，比上年全年擴大2.4個百分點。分門類看，製造業利潤由上年全年下降2.0%轉為增長7.9%；採礦業利潤下降18.5%，降幅比上年全年收窄1.2個百分點；電力熱力燃氣及水生產和供應業利潤增長40.0%，保持快速增長態勢。

2. 政策面

國家金融監管總局，加大保險資金綠色債券配置。國家金融監督管理總局發佈關於推動綠色保險高質量發展的指導意見。其中提出，強化保險資金綠色發展支持。充分發揮保險資金長期投資優勢，在風險可控、商業可持續的前提下，加大綠色債券配置，提高綠色產業投資力度。堅持資產負債匹配原則，積極運用保險資產管理產品等工具，加大對綠色、低碳、循環經濟等領域金融支持力度，逐步提升綠色產業領域資產配置。

3. 供給面

財政部：研究適當增加儲蓄國債發行規模。近日，財政部國庫司司長李先忠22日在國新辦新聞發佈會上表表示，爲了進一步滿足投資者購債需求，下一步，我們將採取以下四項措施：一是密切關注儲蓄國債的供需關係變化和銷售情況，研究適當增加發行規模。一債難求」核心就是需求旺盛，供給相對不足，所以我們下一步要研究適當增加發行規模。二是研究進一步調降單人購買限額，使儲蓄國債能夠惠及更多的投資者。三是在保障櫃面銷售的基礎上，不斷提升電子式儲蓄國債的信息化服務水平，穩步增加電子式儲蓄國債網上（手機）端銷售額度。同時，加大宣傳，引導更多的投資者通過網上（手機）端購債，改進購債體驗。四是會同有關部門，進一步優化憑證式儲蓄國債的額度分配機制，更好地匹配有實際需求的網點，並研究優化憑證式和電子式兩種儲蓄國債發行比例的中長期安排，更好地滿足投資者購債需求。

4. 需求面

央行表示，在二級市場買賣國債可以作為流動性管理方式和貨幣政策工具儲備。4月23日，中國人民銀行有關部門負責人接受《金融時報》記者採訪時表示，央行在二級市場開展國債買賣，可以作為一種流動性管理方式和貨幣政策工具儲備。中央金融工作會議提出，「要充實貨幣政策工具箱，在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣」，我國國債市場規模已居全球第三，流動性明顯提高，這為央行在二級市場開展國債現券買賣操作提供了可能。不少專家提出，央行公開市場操作可以配合財政進行赤字融資，但國債發行規模要相對足夠大，同時發行節奏要相對穩定，纔能有效實現政策傳導，也能避免市場利率大幅波動；而且，未來央行開展國債操作也會是雙向的。

5. 利率面

中國4月LPR「按兵不動」。央行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，4月1年期貨幣市場報價利率（LPR）為3.45%，5年期以上LPR為3.95%，均較3月保持不變。分析指出，由於部分銀行面臨較大的淨息差壓力，加之4月中期借貸便利（MLF）利率保持穩定，市場對於4月LPR報價保持不變已有預期。短期內LPR缺乏進一步下調動因。

 債市展望

《中信建投 | 2024Q1固收+基金轉債持倉點評》

雖然固收+基金一季報呈現出轉債投資市值下降、轉債倉位降低、份額贖回明顯等不利因素，但我們認為一季報披露較實際情況會有一定滯后性，認為產品贖回風險已經得到較好出清。而目前資金面、資產配置角度、和權益市場方面均有利於轉債資產的配置。具體方向上，建議持續關注①底倉品種的切換下，優信用資質個券的估值提升；②科技成長主線快速輪動，均衡配置；③高股息類轉債；而當下部分低評級、小余額個券的YTM再次具備性價比，認為進入5月后可以持續關注信用風險事件的實際發生情況（如st/*st風險等），在深耕個券基本面的前提下逐步佈局高YTM轉債。

《中信建投｜城投債監管、標轉非標與破剛兑進程——兼論信貸與債券兩大市場間關係》

我們認為短期內放松城投債發行監管可能性不大。根本原因在於「一攬子化債」採取的城投債優先兑付策略，使得監管部門不得不限制城投債新增，並引導廣義基金有序在弱資質區域撤退，以降低政府救助範圍。因此在中央化解弱資質地區債務風險前，城投債監管放松難度較大，這一進程在或延續到2025年后。

不過短期看，信貸、非標對債券的快速替代或暫告段落。隨着2024年后資金面邊際寬松，短端利率快速下行強化債券價格優勢。同時，央行提及「合理把握債券與信貸兩個最大融資市場的關係」與「着力加強貸款均衡投放」下，低價信貸投放趨緩將有利於債券增長。我們預計全年城投債存量增速有望實現正增長，達到1-2%，對應年度淨融資額2000億元附近。

《中信建投：買賣國債將成為貨幣政策儲備工具》

財政部表示支持在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣。央行稱「在二級市場開展國債買賣，可以作為一種流動性管理方式」。同時認為當下利率可能偏低，要高度關注利率極端下行背景下的反轉風險。

接下來貨幣政策方面，我們認為央行將會在二級市場上購買特別國債，這一操作固然會降低特別國債的流動性衝擊，但降準概率反而大幅下降，因而難言寬松，更不是所謂QE。

債市方面，若特別國債項目準備完畢后快速發行，疊加專項債等供給上升，可能帶動債市的調整，但如果央行購買特別國債，則供給壓力將有所降低。總體上，短期情緒已經較為極致，繼續追高性價比降低。但長期看多情緒與資產荒行情仍在。短期觀望，保持流動性空間，等待回調后的機會。