中國太保(601601)：利潤高基數下正增長 價值率提升超預期

核心觀點：

公司披露一季報：歸母淨利潤同比+1.1%，NBV 同比+30.7%。

一季度歸母淨利潤同比+1.1%，在高基數背景下仍實現增長，超出市場預期。一方面投資收益超出市場預期，首先投資資產環比年初增長4.2%，另外權益市場小幅上行，疊加利率下行推動的FVTPL 資產中固收類資產公允價值提升，總投資收益率同比僅-0.1pct 至1.3%（未年化），淨投資收益率在利率下行同比持平，預計因公司積極配置高股息資產；另一方面，財險綜合成本率同比改善預計推動承保利潤改善，綜合推動公司一季度歸母淨利潤在高基數背景下超預期實現正增長。

新業務價值率大幅改善推動NBV 大幅增長30.7%，且未追溯去年同期假設口徑，預計追溯后增速將更高。受益居民旺盛的儲蓄需求以及公司改革效果，雖然銀保渠道報行合一導致新單同比-21.8%，但個險渠道新單同比+31.3%，推動整體新單同比+0.4%；值得注意的是，一季度NBVM=15.8%，同比+3.7pct，在調整投資收益率假設的背景下，公司價值率仍大幅提升，是NBV 增速超預期的主要原因，預計主要是產品結構調整以及銀保渠道價值率提升（報行合一降低手續費及佣金）所推動。展望全年，雖然二季度后基數走高，但考慮到當前居民較為旺盛的儲蓄需求以及公司隊伍素質的提高，預計全年新單保費降幅有望優於此前預期，而價值率的提升是推動全年NBV 正增長的核心因素。

財險COR 同比-0.4pct 至98%，承保盈利能力改善超預期。財險保費同比+8.6%，車險加強費用管控，非車險量和質的發展推動COR 改善。

盈利預測與投資建議：預計24-26 EPS 為3.47/4.66/5.43 元/股，用EV法給予24 年A 股合理估值為0.55XPEV（H 股0.35X），對應合理價值為32.68 元/股（H 股為22.47 港幣/股），維持A/H 股「買入」評級。

風險提示：新單保費持續下滑，長端利率下行，隊伍規模超預期下行。