北森控股(09669.HK)：收入增速穩步修復 減虧有望如期兑現

我們預計FY24 收入同比增長14%至8.5 億元，虧損同比大幅收窄

我們預計北森控股FY24 收入同比增長14%至8.52 億元；預計經調整歸母淨虧損1.45 億元，對應淨虧損率17%，同比大幅收窄23 個百分點。

關注要點

收入增速穩步修復。伴隨下游需求邊際回暖，我們預計公司FY24 收入及ARR將分別錄得14%及16%的同比增速，較上年同期水平有所提速。考慮宏觀環境不確定性仍存，客户新增採購決策仍趨於謹慎，我們預計存量客户訂閲收入金額留存率（NDR）或同比持平至106%。公司於期內深入推進生態戰略計劃，牽手釘釘、漢得信息等戰略合作伙伴，以招測一體化為代表的解決方案作為抓手，實現客户羣體的向上突破；我們預計，FY24 公司客户數量及客單價均有望實現高單位數增長。產品方面，公司於2023 年5 月發佈iTalentX平臺7.0 版本，創新性地將員工等業務角色納入到HR軟件的場景設計範疇，推動HR軟件從「為HR而設計」走向「為員工而設計」。同時，公司持續推動產品功能迭代創新，於2023 年9 月在首屆用户英雄大會「HRIS GO」重磅發佈勞動力管理、面試官運營系統、AI Family三大新品，並全面升級People Analytics 3.0、全面薪酬 2.0 產品，從人才提質、組織降本、全面增效三大維度助力企業落地HR數字價值。其中，AI Family產品家族是北森基於生成式AI，圍繞企業智能招聘、人才管理、流程應用、員工服務等需求推出的全場景解決方案；伴隨AI Family產品矩陣不斷完善，我們預計其商業化落地前景可期。

減虧有望如期兑現。我們預計公司FY24 毛利率同比改善5 個百分點至60%，主要得益於資源配比優化帶來的運維及交付效率提升。我們預計經調整淨虧損率有望同比大幅收窄23 個百分點至17%，主要得益於毛利改善及有效的費用控制。相應地，我們預計公司FY24 經營性現金流淨流出將由FY23 的1.5 億元收窄至1 億元以內。展望FY25，我們預計公司運營槓桿釋放有望帶動經調整淨虧損率持續收窄，預計公司或如期於年內實現經營性現金流轉正。

盈利預測與估值

基於對企業客户預算修復、成單周期正常化的審慎預期，下調FY24/FY25收入預測1.3%/5.5%至8.52 億元/9.79 億元。鑑於公司經營提效成果顯著，將FY24/FY25 經調整歸母淨虧損預測由1.76 億元/1.22 億元調整至1.45 億元/0.98 億元。引入FY26 收入和經調整歸母淨虧損預測11.45 億元/0.43 億元。維持跑贏行業評級與目標價6.5 港元（對應4 倍FY25 市銷率）。目前公司交易於2 倍FY25 市銷率，對應63%的上行空間。

風險

宏觀經濟疲弱；行業競爭加劇；產品迭代不及預期。