Zscaler：內卷不斷，喜憂參半

作者 | Richard Durant

編譯 | 華爾街大事件

近幾個月來，Zscaler（NASDAQ：ZS）一直落后於市場領先的網絡安全同行，考慮到該公司的財務業績和估值，這有點難以理解。這種混亂可能是由於SASE競爭加劇、Zscaler增長持續減速或公司持續虧損所致。

Zscaler表示，儘管美國經濟環境仍然充滿挑戰，但對零信任安全的需求仍然強勁。情況似乎已經穩定，但客户仍在仔細審查交易。這是其他網絡安全公司廣泛反映的一種情緒。

儘管市場條件困難，但投資者普遍預期增長將顯着加速，許多網絡安全股票的交易價格接近歷史高點。樂觀情緒可能來自對人工智能的炒作、不斷變化的威脅形勢和美國證券交易委員會的報告要求。根據與首席信息官和首席信息安全官的對話，Zscaler預計2024年零信任預算將會增加。該公司還駁斥了支出疲勞的觀點，表明客户實際上存在的是為未使用的軟件付費而產生的ELA疲勞。    

不過，Zscaler並沒有像一些網絡安全公司那樣從投資者情緒的改善中受益。隨着越來越多的公司提供統一的單一供應商SASE解決方案，競爭可能會成為投資者關注的問題。

Zscaler提供優質產品，但似乎並不擔心價格壓力。該公司表示，網絡安全至關重要，客户願意為最佳解決方案付費。Zscaler還表示，它實際上可以通過削減硬件等費用來幫助客户省錢。

投資者可能還對Fortinet和Palo Alto報告的相對疲軟的業績以及Zscaler的持續增長減速感到震驚。Zscaler認為，隨着對零信任架構的需求增長，防火牆的作用正在減弱，這迫使防火牆供應商在其他領域創造增長。

Zscaler仍然相當蔑視傳統網絡安全技術，表明威脅行為者繼續利用防火牆和VPN中的漏洞。Zscaler還認為，許多公司並沒有真正提供零信任架構，而只是將現有解決方案遷移到雲端。

分支機構的零信任似乎是Zscaler目前的重點領域。這就是Zscaler的零信任SD-WAN，該公司相信它最終可能會消除分支機構的防火牆。Zscaler表示，它現在擁有第一個基於零信任架構構建的單一供應商SASE解決方案。雖然我認為這有一定道理，但SASE領域的每個供應商基本上都試圖暗示它擁有唯一真正的解決方案。

Zscaler最近推出了幾款新產品，儘管它們對業務的影響可能很小。Risk360是一個風險管理平臺，有助於量化和補救風險。Business Insights幫助客户優化SaaS應用程序支出。Risk360和Business Insights都在快速增長，SEC披露要求推動了對Risk360的需求。

Zscaler第二季度收入同比增長35%至5.25億美元，賬單增長27%。雖然這種增長客觀上強勁，特別是考慮到需求環境和Zscaler的規模，但投資者可能更關注增長減速。

第三季度收入預計為534-5.36億美元，同比中值增長約28%。Zscaler預計全年營收為2.118-21.22億美元，增長31%。如果未來12個月增長穩定在20%的中高範圍內，這應該會支撐Zscaler的估值。

Zscaler在第二季度增加了創紀錄的客户數量，但大型客户的增長正在放緩。Zscaler目前每年消費額超過1000萬美元的客户數量已達到兩位數。第二季度100萬美元+ARR客户數量同比增長31%，10萬美元+ARR客户數量同比增長21%。

第二季度，Zscaler以美元計算的過去12個月的保留率為117%。該公司表示，這里的一些弱點是由於它成功地推動了更多的初始客户支出，從財務角度來看，這顯然更好，但會導致后來的擴張減少。

過去6-12個月，職位要求中提及Zscaler的職位空缺數量一直在下降，這可能表明需求環境較為疲軟。

最近幾個季度，Zscaler的毛利率相當穩定。ZDX和Zscaler for Workloads等新興產品目前的利潤率較低，因此目前是一個拖累。不過，服務器和網絡設備折舊壽命的延長推動第二季度毛利率提高了0.6%。

Zscaler的運營盈利能力也可能是投資者關注的另一個領域。按照公認會計原則（GAAP）計算，Zscaler仍然沒有盈利，並且最近幾個季度的收益一直疲軟。

我並不認為這過於令人擔憂，因為Zscaler的保留率很高，每個客户的平均支出也很高。目前研發投資正在推動成本增加，這不一定是壞事。

考慮到Zscaler的增長和利潤狀況以及競爭地位的強度，其估值似乎被低估。部分原因可能是投資者對SASE競爭加劇的擔憂。這可能也反映出對Zscaler增長變化超過絕對增長水平的非理性關注。一旦Zscaler的收入增長率穩定下來，該公司的收入倍數可能會擴大到更能反映公司前景的水平。