大趨勢正在形成！創新葯成為醫藥行業先鋒，這五大病種產業層面突破在即

編輯丨謝長艷

編者按  

今年，創新葯發展首次被寫入《政府工作報告》，創新葯也成了代表、委員們熱議的關鍵詞。在細分病種中，由中國農工民主黨提交的特應性皮炎首個提案引發廣泛關注。從機構的多方解讀看，中國醫藥行業進入轉型升級的關鍵步驟，創新葯發展正成為拉動新質生產力的重要一環。近日，多家創新葯企在2023年業績快報中報喜，一些公司首次打破「零收入」的局面，如百濟神州澤布替尼全球收入首次突破10億美元。從腫瘤、減肥、脫發、自免等領域掃描可見，我國創新葯領域正加速進入新階段。而且，創新葯進入醫保的速度明顯加快，80%以上的創新葯基本能在上市后兩年內納入醫保。 

今年創新葯發展首次被寫入《政府工作報告》。政策東風正為創新葯大發展打開方便之門，市場亦對此抱有非常大的期待，創新葯有望迎來戴維斯雙擊。 

創新葯行業涵蓋的細分領域眾多，對此查理投資的李一丁對本刊表示： 「DAC、ADC、抗體、蛋白質降解、RNA干擾以及異體細胞療法等，都是未來國內炙手可熱的研發方向。 」從病種看，除腫瘤，減重、阿爾茨海默病、脫發以及特應性皮炎等也已成為創新葯領域的熱門病種。 

一位不願具名的行業公司董祕表示： 「近幾年，創新葯行業即將迎來歷史發展的新高。 仿製藥企業正在進行轉型升級。 以恆瑞、正大天晴等為代表的國內醫藥龍頭企業經過多年的積累已轉型成功，還有如信達、康方、百濟等新生代創新葯企業已經成為行業的龍頭。 未來在政策持續影響下，會有更多企業由仿製藥向自主原創新葯轉型升級。 產業端也將與研究所、高校等科研機構更加緊密地合作，提供資金、人才等方面支持，加速成果轉化，會有更多的創新葯實現產業落地，帶動我國從仿製藥大國轉型創新葯，邁入新的發展階段。 」 

對此，亞虹醫藥董祕楊明遠向本刊強調： 「在國內醫保控費的大局之下，如何在創新葯的價格和價值之間尋找平衡，一直是促進創新葯產業高質量發展的關鍵所在。 目前，政策方向已經明瞭，但細則仍待明確。 但政策釋放出大力支持開放、創新的信號，對創新葯行業無疑是利好。 」他進一步分析。 

腫瘤藥創新葯「實至名歸」

ADC賽道或迎景氣爆發

春節前的農曆2月28日，富國基金新發了一隻醫藥主題公募，該基金擬任經理趙偉明確地表示重點關注創新葯投資機會，尤其是ADC及自免領域創新葯出海機遇。實際在公募明星醫藥基金經理中，葛蘭、金笑非等多位名將均長期力挺創新葯(ADC為抗體偶聯藥物）。 

在春節后一場公開路演中，趙偉表示：「站在全球角度看ADC、基因治療、CAR-T、MRA等研發領域，我國都處在比較高的水平和起點，特別是ADC已躋身世界第一梯隊，有望成為醫藥投資主線之一。我國的ADC在研發特異性以及工程師紅利上體現出非常明顯的趨勢，現在很多海外企業在引進國內的ADC。同時，ADC正成為二線腫瘤治療中重要的方法，特別是肺癌和乳腺癌。同時它和免疫治療的聯用可以在少數病種上往一線領域去治療。」 

2023年發生在中國ADC領域的出海合作頗為搶鏡：據醫藥魔方數據，2023年中國公司就ADC產品至少達成了11項license-out合作，涉及至少12款產品，其中有7項合作的總金額超過了10億美元。規模最大的一筆發生在2023年12月，百利天恆研發的雙抗ADC（BL-B01D1），以8億美元的首付款與最高達84億美元的潛在總交易額獨家授權給百時美施貴寶（BMS）。 

生物醫藥ETF(512290）基金經理梁杏介紹：「隨着ADC技術的成熟，ADC作為一類高效靶向化療，正在顯示出與IO聯用的潛力。ADC通過特定的連接子將具有細胞毒性的藥物連接到單克隆抗體上。ADC藥物能夠利用抗體與靶細胞的特異性結合，將細胞毒性藥物精確地遞送到腫瘤細胞內，從而實現高效、低毒的腫瘤治療。從現在的臨牀數據來看，IO+ADC有望成為未來5—10年腫瘤免疫的主線。現有的IO療法中，近一半方案可能從IO+化療升級為IO+ADC，相關適應症市場有望實現100%-200%擴容。隨着中國ADC進入世界第一梯隊，未來中國公司有望在IO+ADC浪潮中佔據重要地位，實現國際化價值。」不過需要注意的是，曾幾何時雙抗與ADC是兩條互不交叉的平行線，但如今兩者之間已不再那樣涇渭分明。 

鵬華明星醫藥基金經理金笑非就看好雙抗：「從臨牀需求來看，目前全球獲批上市了14款雙抗藥物，而國產雙抗藥物僅有某H股上市公司的PD-1/CTLA-4雙抗獲批上市，國內研發的空白亟待填補。從獲批適應症上看，目前這14款已上市藥物適應症以血液瘤居多，但近年來，針對實體瘤適應症的雙抗，層出不窮，表現積極，已初步展現出了較大的臨牀優勢與市場潛力，成長天花板較高。」 

「從市場銷售端看，雙抗藥物商業化前景廣闊，比如羅氏開發的Hemlibra（艾美賽珠單抗），2023年實現銷售額達41.47億瑞士法郎，同比增長16%，是近20年來FDA批准的首個用於治療A型血友病的新葯，銷售強勁有望成為雙抗中的藥王。最后從研發競爭程度看，可佈局的靶點非常多，預計不會形成激烈內卷的格局。無論是從技術可行性、臨牀需求、適應症豐富程度，還是商業化前景來看，雙抗都是一個未來可期的領域。」他進一步強調。 

在分食ADC大蛋糕時，醫藥類上市公司非常積極，恆瑞醫藥一馬當先。今年1月和2月，公司先后公告收到FDA的認證函，注射用SHR-A2009獲得FDA授予快速通道資格和注射用SHR-A1912獲得FDA授予FTD，前者是恆瑞自主研發的一款以HER3為靶點的ADC藥物，后者為靶向CD79b的ADC藥物。 

幾乎同一時間段，科創板上市公司邁威生物—U公告，公司在研品種9MW2821獲FDA授予「快速通道認定」，用於治療晚期、復發或轉移性食管鱗癌。9MW2821為靶向Nectin-4的定點偶聯ADC新葯。 

除外，我國佈局ADC賽道的代表性企業還包括榮昌生物、科倫博泰、翰森製藥等，而2021年開啟我國原創ADC產品先河的維迪西妥單抗就是出自榮昌生物之手。 

ADC的火熱也折射出腫瘤治療領域的持續景氣。 

對此，在回覆本刊時，科創板上市公司亞虹醫藥高級副總裁曹少華也介紹，早期腫瘤發展到晚期腫瘤是一個逐步惡化的過程。如果將腫瘤患者羣體比作一個「漏斗」，最上方是早期腫瘤，隨着疾病進展的惡化，往下則是末期的腫瘤患者。實際上，「漏斗」上方的患者也需要獲得很好的治療，但目前在國內，這部分患者往往容易被忽視，存在着較大未被滿足的治療需求。 

她進一步舉例分析，以宮頸高級別鱗狀上皮內病變（HSIL）為例，這是一種高級別的宮頸癌前病變，約有25%的HSIL可能在10年內進展為浸潤性宮頸癌。目前該疾病的標準治療方式是手術，但對於很多育齡婦女患者來説，基於對生育能力的考慮，她們往往不願意接受手術。然而，迄今為止，全球範圍內該領域尚未有無創的非手術治療產品上市。亞虹用於非手術治療的希維她（APL-1702），採用光動力原理，通過高能量的紅光殺死腫瘤細胞。這個藥械一體化的產品，III期臨牀試驗已達到主要研究終點，目前這也是惟一一個在HSIL這個適應症上做出陽性結果的臨牀研究。APL-1702有望成為全球首創，中國首發的無創治療宮頸癌前病變的光動力創新療法，相信有潛力填補國內宮頸癌前病變領域的治療空白，打破該領域此前無無創的非手術治療方式的窘境。 

減重領域熱度持續

國企追趕禮來、諾和諾德

春節后的第一周，中外資本市場見證了兩家醫藥公司股價的驚人翻倍，分別是中國的來凱醫藥和美國的維京治療（Viking Therapeutics）。 

來凱醫藥的股價翻倍之旅始於一則關於其新葯LAE102的公告。LAE102是一種針對ActRIIA的單克隆抗體，原本用於治療腫瘤，但在肥胖小鼠模型中，LAE102與GLP-1的聯合療法顯示出協同增效作用，有效加大減脂效果，同時避免肌肉流失。國家藥監局的藥品審評中心已受理了LAE102的新葯臨牀試驗申請，這一進展被視為公司在治療成人肥胖領域的新突破。 

維京治療的股價翻倍則源於其減肥藥VK2735的積極臨牀試驗數據。VK2735是一種雙重激動劑，針對GLP-1和GIP受體，用於治療肥胖症和糖尿病。在二期臨牀雙盲實驗中，VK2735達到了主要終點和所有次要終點，顯示出顯著的減重效果。 

試驗結果顯示，VK2735在13周的試驗期間內，對於肥胖（BMI超過30）和超重（BMI大於27）但存在至少一項與體重問題相關合並症的成年人，顯示出顯著的減重效果。用藥劑量最大的15mg組別效果最好，平均減肥14.6公斤，其中有88%的受試患者減重比例超過10%。即使是用藥劑量最小的2.5mg組，也平均減掉9.2公斤的體重，而安慰劑組同期體重只下降1.8公斤。 

這一結果不僅震動了「減肥藥雙雄」諾和諾德和禮來，也使得維京治療成為潛在的收購標的，市場對其未來的發展充滿了期待。 

「減肥領域前途最明顯，肥胖和糖尿病是全球範圍內的公共衞生問題。」回覆本刊時，查理投資的李一丁説，「目前美國減重藥的滲透率是12:1。對於能夠提供有效治療手段的醫藥公司，市場也願意給予高估值。」 

李一丁給出一組對比數字，預計到2030年，全球減重藥物市場規模有望增至540億美元，其中2024至2030年的複合年增長率（CAGR）為35%。預計到2025年，全球GLP-1市場規模達283億美元。對比看，預計到2030年，中國減重藥物市場規模有望達到149億元人民幣。預計到2025年，中國GLP-1市場規模達156億元人民幣。 

而在展望減肥藥領域的變化時，李一丁談道：「當前創新葯中最內卷的領域莫過於非酒精性脂肪性肝炎，目前已經有多種機制被驗證成功了，而且最重要的GLP-1也已經被證明可以明顯改善非酒精性脂肪性肝炎的纖維化，隨着減肥的患者越來越多，這個市場明顯要進入內卷的競爭。」 

當然在國內公司中圍繞着減重領域的也不全是利好。本刊注意到，節后派格生物轉戰港股重啟IPO，不過其押寶減肥藥賽道6年虧損接近10億。資料顯示，派格生物的核心產品PB-119是一款自主研發、接近商業化階段的長效GLP-1受體激動劑，主要用於T2DM及肥胖症的一線治療。公司預計最早於2024年第四季度獲得NDA批准並於2025年在中國商業化推出該款產品。而它或許是國內參與這一領域競爭眾多企業的一面鏡子。 

對此，梁杏強調：「目前GLP-1市場仍被諾和諾德和禮來兩大霸主壟斷，但國內藥企對減肥市場的爭奪依然愈演愈烈。華東醫藥、萬邦醫藥、信達生物、恆瑞醫藥、天視珍生物、甘李藥業、愛美客等多家國內藥企都在積極佈局減肥藥市場。例如，華東醫藥已經在減肥藥領域取得了重要進展，其申報的司美格魯肽注射液臨牀試驗申請已經獲得批准。國內原料藥市場也開始了競爭，包括上市公司諾泰生物在內，目前國內已有3家公司提交司美格魯肽原料藥上市申請，預計后續仍有企業將申請。」 

持有類似觀點的還有鵬揚基金：「司美格魯肽核心專利在2026年到期，目前國內主要仿製藥廠家均有所佈局，2026年就能看到多個司美仿製藥的上市銷售，2026年之后很快可能司美格魯肽就會被集採。而GLP-1創新葯里，目前國內佈局單靶或雙靶GLP-1的廠家在大幾十家，進入臨牀2期及以后的管線也不下10個，未來國內可能會看到一個極度競爭內卷的GLP-1減重市場。」 

阿爾茨海默症研發難度較高

多家上市公司期待「龍年破局」

今年1月9日，中國正式批准新葯侖卡奈單抗上市，用於治療阿爾茨海默病。這款藥物被美國《科學》雜誌列為2023年度十大科學突破之一。侖卡奈單抗是一種人源化單克隆抗體，可清除大腦中的Aβ斑塊，從而減少Aβ負荷。臨牀試驗結果顯示，該藥能顯著降低Aβ負荷，減緩疾病進展27%。有業內人士指出，比較現存的3種治療阿爾茨海默病的單抗（侖卡奈單抗、阿杜那單抗和多奈單抗），還是最新獲批上市的侖卡奈單抗略勝一籌。 

國內一眾致力於研發AD的創新葯企業中，通化金馬受到市場關注。去年三季度末，公司旗下長春華洋公司自主研發的一款用於治療阿爾茨海默病（AD）的藥物琥珀八氫氨吖啶片三期臨牀試驗揭盲，初步試驗顯示該藥物有一定的療效。 

二級市場對這類迎難而上的創新葯企業報以掌聲：通化金馬在去年三季度和四季度大漲了165.63%和56.39%，同花順炒股軟件還為此專門推出了阿爾茨海默病概念股指數，2023年該指數漲幅約為0.57%。 

近期有投資者在投資者互動平臺提問，「請問公司目前的生產體系、生產設備和生產規模，是否能滿足未來新葯上市后的產量需求？」對此，通化金馬3月5日在投資者互動平臺表示，公司建有專業、專門的新葯合成、製劑車間，生產體系按照GMP要求建設，設計產能可以滿足國內阿爾茨海默病患者的用藥需求。 

除去通化金馬外，海正藥業、恆瑞醫藥、先聲藥業、東陽光藥、熱景生物、安羣生物、億彤生物、仁邁生物、貝格爾生物、天浚元生生物等企業也在加速進入AD診斷賽道。 

北京某醫藥圈資深人士向本刊介紹：「目前，海正藥業的AD-35處於二期臨牀階段，先聲藥業的PG912處於二期臨牀階段，恆瑞醫藥的SHR-1707處於一期臨牀階段。」此外，被業界同樣譽為「阿爾茨海默病」龍頭股之一的新華製藥，去年底在互動平臺回答投資者提問時透露：「公司治療阿爾茨海默病的一類創新葯OAB-14正在按要求進行臨牀1期試驗。」而這一領域的跨國藥企同樣快馬加鞭，上述提到的多奈單抗就是出自禮來之手，其在國內的上市申請在去年10月底已經獲批，或許登陸國內市場就在龍年。 

與腫瘤診斷類似，AD PET診斷市場方興未艾，其可以通過PET無創觀察腦組織的Aβ。 

去年9月中旬，北京先通國際醫藥科技股份有限公司的氟[18F]貝他苯注射液獲得國家藥監局正式批准，這是國內首個獲批用於AD診斷的Aβ-PET顯像劑，可實現早期、精準、無創的阿爾茨海默病診療。 

國內約每六人有一人遭遇脫發困擾

專利無效訴訟成功或成該賽道新契機

龐大的脫發人羣已催生出國內千億級的市場。國內藥企在這一領域的屯兵佈局曠日持久，早一點的有康緣藥業的防脫發仿製藥米諾地爾酊；而實際上米諾地爾和非那雄胺是全球僅有的兩款批准上市的治療雄脱的藥物（雄脱的全稱為雄激素性脫發，佔所有脫發類型的90%以上），但后者因在實際中可能造成其他副作用而應用不如前者。當前在國內，除去米諾地爾酊外，振東製藥的達霏欣和三生製藥的蔓迪佔據了絕大多數市場份額。 

一眾醫藥創新類的上市公司也相繼地在脫發領域有所斬獲，多家上市公司所開發的斑禿適應症已經處於臨牀三期：比如創新葯龍頭恆瑞醫藥研發的JAK1抑制劑SHR0302（艾瑪昔替尼），科創板公司澤璟製藥研發的1類創新葯JAK1/2/3抑制劑傑克替尼片等。此外，處於臨牀二期的是深市公司科倫藥業自主研發的創新小分子JAK1/2抑制劑KL130008膠囊。 

而港股的醫藥類公司也不甘落后，2月1日，開拓藥業披露公告顯示，其自主研發、潛在同類首創的KX-826與米諾地爾聯合治療中國成年男性雄激素性脫發(AGA)的Ib/III期臨牀試驗已於近日獲得國家藥監局批准，用以評價KX-826與米諾地爾聯合治療中國成年男性AGA患者的有效性及安全性（不過稍早前該公司的KX-826單藥III期臨牀試驗受挫）。 

那麼，問題的癥結出在哪里呢？根據上述北京某醫藥圈人士介紹，其實上述國內現存的嚴格意義上都是仿製藥，並且即便想成功仿製國外大藥企的創新葯都是困難重重，畢竟專利的門檻不容易邁過。不過今年元月發生的一件事或許會成為內地藥企逐鹿脫發賽道的契機。1月中旬，國家知識產權局針對巴瑞替尼一篇化合物專利CN200980116857.7發出無效宣告請求審查決定書，宣告專利權全部無效。無效宣告請求人為南京的某醫藥科技有限公司。這意味着，國內仿製藥企或許有機會蠶食巴瑞替尼的市場。不過，這並非這場專利戰的最終結局。在收到無效宣告請求審查決定書的3個月內，禮來/Incyte可以選擇進行上訴。 

資料顯示，巴瑞替尼是一款JAK1/JAK2口服抑制劑，可阻斷JAK激酶家族成員活性，從而抑制炎症的激活，攻克疾病。該藥最初由Incyte研發，2009年12月禮來入局，以7.55億美元與Incyte達成合作開發、商業化巴瑞替尼的協議。而巴瑞替尼商業的成功，主要是拿下了斑禿這一適應症。然而，巴瑞替尼相關專利在2029年纔將到期。對此，國內仿製藥企對巴瑞替尼發起了專利無效的訴訟，並取得了暫時成功。 

就此，上海某醫藥產業不願具名人士表示：「國內資本只會投國外已經證明成功的靶點或機制。企業成功需要的是儘早進入一個新的靶點，而不是大家都再去趕熱點。提高運營效率，在創新葯領域永遠是快字當頭。」 

自免賽道創新葯逐漸進入兑現期

特應性皮炎市場規模前景可期

安信證券研報表示，隨着度普利尤單抗、司庫奇尤單抗等創新葯在國內市場的迅速放量，既往自免領域「患者多但市場小」的認知正在被顛覆，疊加國內自免領域創新葯進入兑現期的大背景，國內自身免疫疾病市場崛起在即，該領域有望成為腫瘤之后另一大疾病市場；同時其認為特應性皮炎領域相關標的存在較大的投資價值。 

實際上，雖然特應性皮炎並非致命性疾病，但它所帶給患者的痛苦難以言説，而且特應性皮炎患者常合併其他過敏性疾病和心血管疾病，這進一步增加了患者的痛苦，而且想要治好很難，很多患者需要終身用藥。 

目前針對特應性皮炎的創新治療藥物主要有IL-4R單抗、JAK抑制劑等，治療效果可觀。從國際來看，這一領域當仁不讓的醫藥巨頭是賽諾菲，賽諾菲的IL-4R單抗度普利尤單抗於2020年6月在中國首次獲批上市;康諾亞的IL-4R單抗Stapokebart(CM310)目前已有多項適應症處於臨牀III期。尤其2023年以來國產IL-4R研發進展不斷，10月康諾亞發表了Stapokibart針對特應性皮炎的III期臨牀數據，2023年8月和11月，三生國健和康乃德先后發表了SSGJ-611和Rademikibart針對特應性皮炎的II期數據。 

如果尋找特應性皮炎的國內龍頭上市公司，或要首推在科創板和港交所同時上市的諾誠健華。2023年12月中旬，諾誠健華公佈ICP-332的II期臨牀試驗，從而評估在中重度特應性皮炎患者中的安全性、有效性、藥代動力學和藥效學特性，並獲得積極數據結果。總體來看，ICP-332的安全性，有效性數據表現優異，具備在TYK2領域治療特應性皮炎的First-in-class潛力。雖然此前該抑制劑在治療斑塊型銀屑病上取得突破,但全球尚無TYK2抑制劑獲批用於治療特應性皮炎。由諾誠健華自主研發的ICP-332有望成為該領域的靶點藥物。 

當然在港股上市的康諾亞也同樣被諸多業內從業者看好,其原因是在國內特應性皮炎領域，康諾亞的CM310和CM326的產品組合具備很強的競爭優勢，同時今年CM310的獲批預期，意味着康諾亞或將迎來首個產品的商業化時刻。需要強調的是，公司的核心管線CM310與達必妥是同一靶點。 

今年兩會期間，皮膚科「一號疾病」——特應性皮炎的首個提案也備受關注)。在書面回覆本刊時，前述上海某醫藥產業不願具名人士也有所提及：「從大的治療領域來説，癌症還是最熱的賽道，也是競爭最激烈的賽道。其次，應該是自身免疫疾病，目前在國外排在第二位，但國內市場不大，但卻是未來增長的重點。」 

創新葯開啟走出國門元年

牆外開花香氣撲鼻

隨着國外恢復國內創新葯上市審查，2023年我國創新葯出海徹底打開了新局面。比如，2023年2月，和黃醫藥呋喹替尼授權武田，創小分子授權新高。付款總額可高達11.3億美元，包括4億美元首付和7.3億美元里程碑，及基於淨銷售額的特許權使用費，交易金額在國產創新葯海外授權交易中位居前列。再比如，2023年10月君實生物PD-1抑制劑特瑞普利單抗，11月億帆醫藥第三代白細胞生長因子艾貝格司亭α注射液均獲得FDA批准上市。 

尤其2023年12月，百利天恆與BMS達成合作授權協議，將全球BL-B01D1（全球首創的EGFR×HER3雙抗ADC藥物）的中國大陸外全球權益授權給BMS，將獲得8億美元預付款、5億美元近期或有付款，及最高可達71億美元的里程碑金額，潛在總交易額最多將達到84億美元，打破中國創新葯出海授權紀錄。這項全球獨創、療效優異的泛癌種潛力創新葯的大額交易充分展現了創新葯研發從「Fast-Follow」到「Me-Better」再到「First-in-class」的不斷突破。 

對此，財通資管醫藥基金經理易小金分析：「中國創新葯走向國際，是一個系統工程，從藥品生產到質量控制，再到臨牀試驗的設計、過程管理等，要求所有的參加單位都要合乎FDA要求，路程非常漫長。首個國產PD-1出海獲批出海成功是具有里程碑意義的，説明中國的臨牀研究達到了國際最嚴格標準的要求，也是國產創新生物藥走出國門的元年。」 

「此次出海成功離不開突出的臨牀試驗結果，也意味着，只要屬於未被滿足的臨牀需求、設計科學、數據質量好、療效顯著的試驗，便有望能夠通過FDA的審批。」他進一步強調。 

書面回覆本刊時，國內某創新葯企業的一位中高層坦言：「在一、二級資本市場大幅縮水情況下，很多新創型醫藥公司，包括已經進入資本市場的頭部公司面臨現金流緊張甚至枯竭、新融資又沒有着落，陷入難以為繼的境地。一些公司不得不裁人員、砍管線、賣青苗，也就促進了中國創新葯的出海。」 

他也舉了一個創新葯出海失敗的例子：「天境生物2023年9月被艾伯維通知終止雙方關於相關CD47抗體的許可和合作協議。2020年9月，天境生物與艾伯維達成CD47抗體海外授權合作時，這筆交易潛在總金額接近30億美元。公司出海失敗主要原因還是CD47靶點的成效性及開發難度，CD47是近年來最受關注的靶點之一，但該靶點還未有藥物獲批上市。」 

不過他也強調，該公司的出海雖然受挫，但仍然是國內創新葯出海的先驅，想要通過對外授權獲得國外藥企的青睞，核心仍然是堅持自主創新，針對未滿足的臨牀需求和創新靶點做差異化的研發，國內藥企不應因部分失敗案例而放棄出海。實際在后疫情時代，海外創新葯交易熱度明顯升溫，中國藥企敢於走出國門也是實力的體現。根據財新的統計，去年中國創新葯實現全面淨出口，披露的對外授權交易總額突破450億美元，今年1月就突破百億美元。 

在這樣的大背景下，跨國藥企來中國買藥的新潮流有望在龍年更為流行，當然這背后得益於政策利好的升溫。 

醫藥創新資金價值最大化是關鍵

學習海外先進經驗或着重三點

根據生物醫藥ETF(512290)基金經理梁杏團隊的介紹：「創新葯從研發到上市的整個過程涉及多個階段，包括臨牀前研究、臨牀試驗、藥品審批等。每個階段的投入都因藥物的類型、研發難度、市場需求等因素而有所不同。一般來説，創新葯研發的臨牀前研究階段需要5到6年，花費約為1.5億美元。臨牀試驗階段分為I期、II期和III期，分別需要1到2年、2到3年和3到4年，對應的投入大致為800萬美元至2.5億美元、2000萬美元至3.5億美元和3000萬美元至5億美元。最后，藥品審批階段可能需要1到2年，花費約為1億美元。此外，藥品上市后還需要進行上市監測。」 

「整體創新葯研發到落地的費用區間為2億-12億美元，以上數據僅作為一般參考，並不能代表所有創新葯的研發投入。對於任何一家制藥公司或學術機構，候選藥物在臨牀前階段經過嚴格優化后，推進到I期臨牀是一項巨大的成就。然而進入臨牀階段后，將有90%的候選藥物會在I、II、III期臨牀試驗或藥物批准過程中失敗。考慮到上市失敗的藥物，均攤到每個產品的實際研發費用會更高。」她具體列舉了一組海外的數字，「以白細胞介素-2（IL-2）為例，Nektar的IL-2曾經被寄予厚望，公司股價曾突破100美元（目前0.6美元左右），股價大幅回落的主要原因在於IL-2在腫瘤上的III期臨牀失敗，而失敗的原因就在於因藥物副作用而無法提升產品劑量，從而導致產品療效未能體現。」 

銷售收入方面，梁杏用一個假設案例呈現回報。假設創新葯產品X在上市后，年銷售收入達到5億美元，並保持5年專利保護期內的獨家銷售權。淨利潤扣除生產成本、銷售費用、税費等后，假設年淨利潤為銷售收入的30%，即1.5億美元/年。在5年的專利保護期內，總銷售收入為25億美元，在5年專利期后的5年按照銷售額每年10%的速率遞減，上市后十年銷售總收入42.5億美元，總淨利潤為12.75億美元。 

建信基金明星醫藥基金經理潘龍玲強調：「其實單個成功產品的回報率非常可觀，血液腫瘤經典藥物伊布替尼，上市前總研發成本3.28億美元，艾伯維報表（艾伯維擁有美國地區權利）2015—2023年累計淨收入卻達到323億美元，強生報表（強生擁有美國以外地區權利）2014—2022年累計淨收入達到223億美元，總體實現了較高的投入產出比。」 

財通資管基金經理易小金解釋：「新葯研發具有雙十定律，也就是説一款全球新葯（FIC）的問世，往往要花費10年時間，投入至少10億美元，周期長、風險大。確實創新葯的研發具有很大風險，越靠近臨牀后期試錯成本越大。據BIO統計，2011-2020這10年期間，藥物開發項目從1期臨牀到獲得美國FDA批准上市的成功率平均為7.9%，所需要的時間平均為10.5年。 

同時在消費端，患者支付的藥費不僅包含了成功上市藥物的成本，還有背后失敗品高昂的試錯成本，以及滿足企業的盈利需求。一款創新葯的盈利窗口往往不到10年，在度過專利保護期之后仿製藥也將入場，會極大拉低藥品利潤率。經過研發階段，因為成本、審批仍會刷掉一部分產品。真正從研發走到上市的創新葯，差不多隻有10%不到。因此，創新葯是一個高投入、高風險也應該高回報的模型。」 

「創新葯公司研發費用高無法避免，但是資金畢竟是有限的，如何根據實際情況循序漸進和合理使用將資金價值最大化是關鍵。所以核心並不是一定要降低研發費用，而是如何高效使用研發費用，使得投入產出比最大化。從研發費用使用角度來説，研發費用的高低並不是評判一家公司好壞的標準，還應根據產品實際情況（比如適應症大小、創新程度、公司定位）等多個角度去考慮。」他進一步解釋。 

梁杏舉了一個國內龍頭公司例子，恆瑞醫藥2019年12月獲批的注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖是一種短效的GABAa受體激動劑，用於常規胃鏡檢查的鎮靜，是1類創新葯。研發費用在恆瑞產品種中最低，僅7135萬人民幣。據藥融雲數據，注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖上市首年——2020年銷售額便達2637萬元，2021年H1銷售額達6383萬元，僅一年半便覆蓋研發費用。 

李一丁也強調應辯證看待創新葯高費用：「藥企如果擁有一個明星藥物，那麼在早期這個藥物可以為藥企帶來高昂的回報，一旦其面臨專利懸崖，這個藥物的銷售額就會變成一個‘天坑’。藥企若是沒有新葯物來填補這一天坑，業績不可避免出現下滑。也正因此，藥企需要提前應對，投入高額的研發費用，避免滑鐵盧的出現。」 

他舉的例子是國際巨頭默沙東：「其打出了非常規組合拳。2023年，其營業收入為601億美元，但研發費用達到了305億美元，佔比超過50%。看似極高的費用率，原因並不難解釋，默沙東擁有極大的增長焦慮。目前，K藥仍是公司的核心收入來源。2023年，K藥收入達到250億美元，佔總收入的比重達到41%。然而，一個殘酷的現實是，K藥的專利將於2028年到期。在此之前，默沙東管線中能夠媲美K藥的潛力選手，並沒有出現。2023年，公司收入規模第二大的是HPV疫苗，為88.86億美元。事實上，HPV疫苗放量也進入尾聲階段。目前，其核心增量來自中國女性市場。明年國產9價HPV疫苗或將面世，這會極大衝擊默沙東的市場份額。去年10月，默沙東以220億美元的總價打包拿下了第一三共的HER3-DXd、I-DXd、R-DXd三款ADC藥物權益。完成對Prometheus的併購，總額達到108億美元。通過該筆收購，默沙東囊括了Prometheus的TL1A抗體PRA023，在IBD領域卡住了身位。」 

此外，目前國內的創新葯發展或冷熱不均，本文此前列舉的賽道似乎快馬加鞭，但是在罕見病領域似較為落后。「目前國內能夠讓公司盈利的大部分還是腫瘤藥物，和代謝類疾病等針對大量人羣的藥物。罕見病藥物主要還是依賴進口，2020年全球罕見病藥物市場規模為1351億美元，中國罕見病藥物市場規模為13億美元。懸殊的差距，體現了罕見病藥物在中國市場的乏力，包含了市場對於國內支付環境難以支持罕見病藥物放量的悲觀預期。罕見病患者規模不大，用藥基數有限，研發成本高昂，導致罕見病藥價往往不菲。海外由於有醫保、商保的全面覆蓋，因此罕見病藥物往往能夠快速放量。不過，國內支付環境相對較弱，對於藥企而言似乎難以賺取超額利潤。」查理投資強調。 

對於逐漸進入正軌的中國創新葯產業來説，潘龍玲建議學習海外三點經驗： 

一是海外的創新葯擁有商業化保險支付支持，允許創新葯物自主定價以及每年進行一定幅度的漲價，因此擁有更大的創新葯市場及一批活躍的創新葯公司。我國創新葯支付目前則以國家醫保為主，商業保險參與度較低，市場潛力有較大提升空間。 

二是海外創新葯同質化競爭少，有效競爭和協同更多，審評審批體系高效，審評機構專業度高，審評審批要求高。海外市場鼓勵優效和差異化，簡單的「Me too」類藥物開發公司難以獲得融資，在審批上難度也較大。 

三是海外創新葯公司估值體系歷史悠久，一級市場及二級市場定價相對合理，公司可以合理估值獲得融資或者被併購的機會，從而繼續推動產品開發。我國創新葯公司目前數量不多，估值體系尚未成熟穩定，併購環境尚未成熟。因此融資波動較大，併購較少。 

至於在當前產業大發展環境下應該向國外學習哪些經驗，有業內人士指出應該學習我們的近鄰日本。她對比分析指出：「政策環境端，為降低醫保負擔，日本政府20世紀70年代開啟了醫保控費。1988年啟動藥物全面集採，日本集採后醫藥行業發展經歷了仿製藥積累期、集採陣痛期、創新葯紅利期、創新葯出海期四個階段。日本政府為減少集採對於藥企創新性的打擊，在1980—1990年期間出台多項鼓勵創新政策，如加快創新葯審批、延長創新葯專利期等，對藥企創新激勵效果顯著。我國政府對於實質性創新葯扶持力度日益加大，這與當年日本政府十分相似。在集採與鼓勵實質性創新葯的雙重加持下，我國優質的創新型本土藥企如果能持續做出Me-Better甚至Best in Class的優質創新葯，極有可能和武田製藥、安斯泰來、第一三共等一樣走上TOP跨國製藥企業之路。」 

「隨着我國創新葯研發投入增加，創新葯技術發展，已有多家公司通過授權等方式將產品推向海外市場，真正具有創新性的藥品有望實現國際化價值。」她進一步強調。 

（本文已刊發於3月16日《證券市場周刊》，原標題為《政策暖風催化，創新葯進入加速發展期》。文中提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）