新濠國際發展(0200.HK)2023年四季報點評：受到贏率偏低及減值費用的影響 業績略低於預期

投資要點

受到贏率偏低及減值費用的影響，業績略低於預期：營收端，4Q23 公司實現淨收益10.9 億美元（我們的預期為11.7 億美元），恢復至2019年同期的75.4%。博彩/非博彩淨收益分別為9.0/1.9 億美元，分別恢復至2019 年同期的71.9%/98.8%。利潤端，4Q23 公司實現經調整物業EBITDA 3.0 億美元（我們的預期為3.3 億美元），恢復至4Q19 的74.0%，恢復弱於預期的主要原因系：1）贏率偏低，導致公司經調整物業EBITDA 減少1,700 萬美元；2）新濠峰發生減值損失2,000 萬美元。利潤端恢復仍弱於營收端，導致4Q23 公司經調整物業EBITDA 利潤率為27.7%，較2019 年同期仍有0.5pct 的差距。

4Q23 公司澳門物業實現總博收9.8 億美元，恢復至4Q19 的64.5%：澳門物業貴賓/中場（含角子機）博收分別為1.4/8.4 億美元，恢復至4Q19的21.9%/96.7%（博監局數據口徑下，分別低於行業17.4pct/7.2pct）。

公司各業務恢復均慢於行業，市佔率未見提升情況下，公司首席運營總監辭職，且公司將聘請三名新的人員加入公司擔任高層。據公司數據，2024 年以來公司中場業務恢復較好，映星匯酒店吸引了較多高端旅客，帶動新濠影匯的日均中場及角子機博收均達到歷史新高；春節期間，公司澳門物業的中場GGR 也已恢復至2019 年同期的122%。同時，公司預計於下個月引入RFID 賭桌，以期能進一步提升公司運營效率及業績表現。

持續加碼非博彩，預計日均運營費用將有所上升：公司1Q24 的日均運營費用為260 萬美元，且公司預計2024 年年內日均運營費用將會略有上升，主要系：1）新濠影匯新一輪的專場駐場演出預計將於3 月重新啟航；2）全球最大型的水上匯演「水舞間」預計於2024 年年底前重新開幕，公司預計該演出將增加日均10 萬美元的運營成本；3）公司致力於持續提升客户體驗，預計服務質量的提升也將增加日均10 萬美元的運營成本。此外，新濠影匯的Cineplex 電影院預計於2024 年開放；君悦酒店和迎尚酒店的非博彩設施將進一步升級，公司2024 年資本開支預計為3.60-3.75 億美元。

盈利預測與投資評級：我們下調公司2023-2025 年淨收入預測至300.5/351.7/384.9 億港元；下調經調整物業EBITDA 預測至78.0/97.8/112.3 億港元;當前股價對應2023/2024/2025 年EV/EBITDA 分別為8.0/6.4/5.6倍。我們的目標價為7.2 港元，維持「買入」評級。

風險提示：澳門旅遊業復甦低於預期、中國宏觀經濟增長不及預期、海外博彩市場分流、貴賓恢復不及預期。