利民化工(00746.HK)：在市場整合中進行戰略擴張

我們維持TP為4.30港元，並重申「買入」評級。我們維持2023年至2025年的預測每股收益分別為港幣0.581元/港幣1.136元/港幣1.489元，按年增長(58.5%)/95.3%/31.1%。我們維持TP為4.30港元，相當於2023/2024/2025年分別為7.4x/3.8x/2.9x的比率。

利民化工(LMC，或「公司」)是市場整合加速的受益者。自2024年初以來，除了聚四氟乙烯等部分聚合物產品外，LMC的其他主要產品價格都出現了下降，燒鹼、二氯甲烷和過氧化氫的價格同比分別下降了2.3%、7.6%和6.7%。雖然公司的短期利潤可能會受到影響，但價格下跌勢必會淘汰規模較小、負債累累的公司，並加快市場整合。由於LMC於二三年上半年的槓桿率為9.8%，且在江蘇及江西市場有相當大的佔有率，我們預期隨着實力較弱的公司退出市場，以及透過收購規模較小的公司，LMC的市場佔有率將逐步增加。

積極拓展新材料業務。江西擴建項目一旦於2025年建成，可生產1萬噸/年六氟磷酸鋰(LiPF6)、2萬噸/年聚偏氟乙烯(PVDF)和5萬噸/年輔助氟化氫產品。此外，計劃於2024年和2025年分兩期完成的珠海3000噸/年碳酸氟乙烯(FEC)設施，將顯著提高公司鋰離子電池電解液添加劑的產能。我們預計，一旦全面投產，按當前市場價格計算，這些產品可以額外貢獻33億元人民幣的收入。

催化劑：1)市場整合的加速可能會提高公司的市場份額；2)公司的新材料項目將於2024年和2025年投產。

風險：1)由於產能的顯著增加，未來幾年可能會出現激烈的市場競爭；以及2)電池技術的進步可能會對公司產品的需求產生深遠的影響。