聯合國際：授予中玻控股(03300.HK)「A」國際長期發行人評級，展望「穩定」

本文來自「聯合國際」。

1月12日，聯合評級國際有限公司(「聯合國際」)作為一家國際信用評級公司，授予中國玻璃控股有限公司(「中玻控股」或「公司」)‘A’的國際長期發行人評級，展望穩定。

該發行人評級反映了中玻控股在全國各地及海外擁有生產線的經營規模、海外擴張支撐着相對多元化的收入，以及來自主要股東的大力支持緩解了中玻控股盈利能力減弱、財務槓桿高、流動性緊張等獨立財務狀況不佳的問題。

展望穩定反映了我們對中玻控股將保持其既有的市場地位，並繼續得到其主要股東的大力支持。

關鍵評級驅動因素

中國頗具規模的玻璃生產商，生產基地遍佈全國及海外：中玻控股是中國頗具規模的玻璃生產商，玻璃產能規模位居中國玻璃生產商前十位。其產品線較為豐富，包括透明玻璃、彩色玻璃、鍍膜玻璃以及節能與新能源產品。公司目前在全國各地和海外擁有十一個生產基地和一個研發中心。境內產業佈局覆蓋江蘇、山東、陝西、內蒙古、福建及甘肅等等省份和自治區。海外產業佈局覆蓋意大利、尼日利亞及哈薩克斯坦等國家。

強大的股東背景和戰略一致性：凱盛科技集團有限公司(「凱盛集團」)合計持有中玻控股 22.68%的股份，是公司的第一大股東。凱盛集團專注於玻璃材料製造，是中國建材集團有限公司的一級全資子公司。中國建材集團是國務院國資委直屬的全球最大的綜合性建材產業集團。凱盛集團深入參與了中玻控股的業務戰略制定和實施。中玻控股的董事會主席、一名非執行董事和財務總監均由凱盛集團舉薦並經公司董事會正式任命。

中玻控股與凱盛集團在玻璃產品方面具有明顯的協同效應。凱盛集團在玻璃行業擁有大量核心知識產權，能夠為中玻控股提供強有力的技術支持。中玻控股還實施了「走出去」戰略，在「一帶一路」沿線進行投資和產能開發。此外，凱盛集團還透過共享其銀行授信額度為中玻控股提供低成本融資。

海外擴張支撐收入多元化：中玻控股的「走出去」戰略在過去幾年取得了顯著成效。其尼日利亞生產基地保持了穩定的經營業績，並在過去幾年中取得了優異的經營成果，盈利能力大幅領先於國內同行水平。哈薩克斯坦生產基地運營穩定，自建礦產原料加工廠及其他配套設施相繼投產，有效降低了生產成本。此外，中玻控股還在意大利擁有一家藥用玻璃工程設備和技術服務公司。這些海外生產基地實現了中玻控股產能佈局的多元化，並顯著增加了公司的海外收入貢獻。

市場需求下降導致盈利能力減弱：作為玻璃產品的核心下游用户，中國地產行業在過去兩年的市場狀況充滿挑戰，顯著影響了公司的收入和盈利能力。中玻控股的收入於 2021 年達到近年的高峰，為 50.7 億元(人民幣，下同)，其后下滑至 2022 年的 43.3 億元。公司的毛利率從 2021 年的 34.2%下降到 2022 年的 14.7%，以及 2023 年上半年的 5.0%。

儘管該公司努力進一步增加節能與新能源玻璃板塊的收入，並預計該板塊將從光伏產業和電動汽車產業大幅增長的市場需求中獲利，但我們認為中玻控股的毛利率在 2023 年全年可能維持一個非常低的水平。不過，考慮到中國房地產行業和國內整體經濟的邊際復甦，以及兩條光伏壓延玻璃生產線預計將於 2024 年至 2025 年投產，我們預計中玻控股的毛利率可能會在未來兩年出現微弱反彈。

高財務槓桿和流動性緊張：過去三年，中玻控股的總債務從 2020 年底的 35 億元翻了一番，達到 2022 年底的 79 億元。按債務資本化率計算，其財務槓桿率從 2020 年底的 61.5%上升到 2022 年底的 70.7%。

考慮到 2024 年和 2025 年預期用於建設的玻璃生產線的資本支出(每年 11 億至 14 億元)，我們預計中玻控股的財務槓桿率將在未來兩年小幅上升至 74.0%左右。鑑於中玻控股的盈利能力減弱，我們還預計以總債務/EBITDA 比率衡量的中玻控股償債能力仍將處於較弱水平。不過，在凱盛集團相對較低成本的資金支持下，公司的 EBITDA/ 利息比率可能會繼續維持在中等水平。

中玻控股流動資金緊張。截至 2023 年 6 月底，公司的現金總額為 11.7 億元，而短期債務為 49.3 億元。然而，考慮到其 22.3 億元的短期債務由凱盛集團支持，我們認為中玻控股的短期償債壓力仍可控。此外，中玻控股還擁有多種融資渠道，包括銀行借款和股權融資。

評級敏感性因素

若發生以下情況，我們將考慮下調中玻控股的信用評級：(1)其收入、利潤率或經營現金流方面的經營業績出現大幅下滑，或(2)其流動性出現大幅惡化，或(3)預期來自於凱盛集團的支持減弱，特別是由於其在凱盛集團中的戰略重要性降低，或(4)凱盛集團大幅減持中玻控股，或(5)我們對凱盛集團的內部信用評估出現下調。

若發生以下情況，我們將考慮上調中玻控股的信用評級：(1)凱盛集團加強對中玻控股的支持，或(2)我們對凱盛集團的內部信用評估上調。