微創醫療的「局」：分拆上市為避免「吸血」母公司，可轉債博弈誰得誰失？

華夏時報（www.chinatimes.net.cn）記者 郭怡琳 于娜 北京報道

12月6日，港股「微創系」全線大跌。與此同時，有投資者在雪球APP上評價該公司今日股價時稱，「不是微創，是重創」。

截至當日收盤，微創醫療跌24.91%，收盤報8.68港元/股。此外，除微電生理-U（688351.SH），其余微創系股價同頻共振。其中，微創機器人-B（02252.HK）跌至9.91%，心通醫療-B（02160.HK）跌7.51%，微創腦科學（02172.HK）跌3.47%，心脈醫療（688016.SH）跌2.16%。

消息面上，微創醫療宣佈計劃購回2026年到期零息可換股債券。公司表示，擬發行本金總額為2.2億美元的債券，債券年利率5.75%，所得大部分淨額將用於置換中期及長期境外債務。

一位不願具名的經濟學家對《華夏時報》記者表示，「目前，微創系已將4個不同的醫療器械產品線分拆進入資本市場，而其拆分運營模式起到不好的示範作用。這種打法的邏輯不同於醫療企業以研發和產品為核心的運營。而是藉助資本市場捷徑吞吐資金，完成企業輸血和造血，甚至擴大公司市值，然后再利用這些募集來的資金集中推廣產品。」

贖回OR發債？

12月5日至6日，微創醫療連發兩份公告。一邊宣佈計劃贖回，一邊宣佈計劃發債。

其中，一份公告宣佈計劃贖回7億美元的2026年到期的零息可轉債。公告表示，接受邀請提交其現有可換股債券的合資格債券持有人將有權收取購回價，相當於結算日期現有可換股債券本金額每10萬美元為9.9萬美元。於本公告日期，公司已透過交易經辦人收到合資格債券持有人向公司出售本金總額約為2.17億美元的現有可換股債券的承諾。余下未償還現有可換股債券約為4.48億美元。

而另一份公告則稱，除公告贖回可轉債外，計劃發行2.2億美元的2028年到期的年息5.75%的可轉債。同時聲明，債券所得款項淨額約為2.166億美元，其初始換股價為每股12.779港元，較12月5日收市價每股11.56港元溢價約10.5%。對此，微創醫療表示，所得大部分淨額將用於置換中期及長期境外債務。

事實上，微創醫療的這筆7億美元零息可換股債券及其處置已被市場關注許久。該項融資計劃可追溯至2021年6月。當時，它的初始轉換價格為每股92.8163港元，較當年6月1日收市價70.05港元溢價約32.5%。

針對上述情況，一位不願具名的二級市場分析人士解釋稱，可換股債券作為一種金融工具，上市公司利用它來進行融資。投資者在購買此類債券后，除歸還本付息，還可選擇按轉換價格持有上市公司股票，成為上市公司股東。值得注意的是，在投資者持有可換股債券過程中，上市公司的償債能力及其股價波動情況，會影響持有人的權益。

「一旦二級市場股價遠低於彼時的轉股價格，債券持有人可能萌生提前贖回的想法。這種情況下，如果公司基本面出現經營虧損，導致現金流逐年減少，資金規模逐年萎縮，其償債能力或將進一步大幅下降。」上述分析師向《華夏時報》記者強調。

頻繁分拆

天眼查顯示，微創醫療成立於1998年，是一家創新型高端醫療器械集團。目前，微創醫療旗下擁有50多家子公司，業務已經覆蓋12個細分賽道。微創醫療曾表示，公司戰略之一是拆分12家公司獨立上市，以便在12個細分賽道（產業集羣）里，每個板塊都有一家上市公司作為旗艦。而旗下的子公司將通過入股、併購等形式融入這12家上市公司。

截至目前，「微創系」已有6家上市公司，包括母公司微創醫療，以及心脈醫療、心通醫療、微創機器人、微創腦科學、微電生理5家子公司。微創醫療稱，各細分業務利潤在無法支撐經營發展情況下，長期「吸血」」母公司不現實。「讓其獨立成長，自己養活自己」，是目前公司的一個戰略。

但事實上，微創系的盈利狀況一直被業內質疑。微創醫療分拆的已上市公司中，2022年有3家處於虧損之中，僅最早分拆的心脈醫療發展較好。

公開數據顯示，2019年7月，心脈醫療在科創板上市。上市后，公司營業收入從2019年的3.34億元增至2022年的8.97億元，淨利潤也從1.42億元增至3.57億元。

2021年2月，心通醫療在港股上市。2019至2022年，公司營收分別為2150.20萬元、1.04億元、2.01億元和2.51億元；淨利分別為-1.45億元、-3.98億元、-1.83億元、-4.54億元，4年累虧11.8億元。

2021年11月，微創機器人在港股上市，公司2019年和2020年沒有營業收入，2021年和2022年分別為215萬元和2160.3萬元。淨利潤方面，公司2019年至2022年分別為-6980.10萬元、-2.09億元、-5.83億元、-11.40億元，4年累虧超20億元。

2022年7月，微創腦科學登陸港股，公司營業收入從2019年的1.84億元逐步增長至2022年的5.47億元。不過，公司2022年首次出現虧損，淨利潤為-2176.50萬元。

2022年8月，微電生理在科創板上市，上市當年公司營業收入達2.6億元，淨利潤僅297.18萬元。2023年一季度，公司營業收入達5213.27萬元，同比下滑6.33%；淨利潤虧損932.61萬元，同比下滑5674.67%。

對此，知名財税審計專家、江蘇四維諮詢集團首席諮詢師劉志耕回覆《華夏時報》記者分析道，「從近幾年經營狀況看，公司每年虧損，導致現金流逐年減少，資金規模也逐年萎縮，這與該公司現金流量表體現出來的現金余額逐年減少的情況相一致。公司2023年6月末的流動比率1.34，偏低，產權比率1.49，偏高，這兩個指標都指向公司資金的流動性不足。再加上公司此次以5.75%的較高利率發新債，説明其急需資金周轉。公司部分其它償債指標（如有形資產/債務合計）也不理想，如按照目前的趨勢發展下去，該公司2023年底的償債能力或將進一步下降。」