好市多：實力雄厚，但被過度高估了

作者| I.M Investing

編譯 | 華爾街大事件

好市多(NASDAQ:COST)是美國第三大零售商，年銷售額超過 2000 億美元，在全球擁有 861 個倉庫。自2008年以來，該公司平均每年開設22個倉庫。平均一個倉庫的面積約為147,000平方英尺。截至2023年，該公司擁有31萬名員工，其中只有5%有工會代表。

好市多能夠利用其規模以低於市場價格的價格購買產品並將其提供給客户。歸根結底，客户想要大量低價商品。除其他外，這種商業模式使該公司能夠吸引忠實的客户羣，在全球範圍內擁有 7100 萬付費會員。該會員計劃在美國和加拿大的續約率為 92%，在國際上為 90%。截至23年第四季度，好市多持卡人總數為1.279億。

持卡人分為三種類型。行政會員在客户中最為常見，佔持卡會員總數（3210 萬人）的 45% 以上。2023 年，執行會員的銷售滲透率約佔全球淨銷售額的 72.8%。該公司通常每五年提高一次會員價格。

好市多強勁的資產負債表源於其低槓桿率、良好的流動性和淨現金狀況。該公司第四季度末現金及現金等價物為 152 億美元，債務總額為 105.3 億美元。好市多的流動比率為 1.07 倍，高於 WMT 和 TGT 的 0.83 倍。該公司的利息覆蓋率為 51.11 倍，TTM EBITDA 為 105 億美元，可以毫無問題地履行其債務義務。

過去五年，好市多 已向股東返還約 150 億美元，其中 36 億美元用於股票回購，110 億美元用於股息。好市多的派息率為27.06%，5年股息複合年增長率為12.37%，並有持續股息增長的歷史（19年）。

好市多的防禦性特徵使其成為投資者最值得信賴的頂級股息股。我相信，隨着消費者勒緊褲腰帶，這可以成為公司的順風車，因為人們會花更少的錢購買大量的廉價食品雜貨。

今年 9 月 26 日，好市多公佈了強勁的第四季度收益，超出了頂線和底線預期。收入增長 6.76%，息税前利潤增長 7.51%，每股收益增長 7.76%。該公司開設了 23 個新倉庫，併爲其付費會員計劃增加了 400 萬會員。

2023 年 10 月 18 日，好市多發佈新聞稿，宣佈克雷格·耶利內克 (Craig Jelinek) 已確認打算辭去首席執行官一職，自 2024 年 1 月 1 日起生效。董事會選舉羅蘭·邁克爾·瓦克里斯 (Roland Michael Vachris) 為總裁兼首席運營官自 2022 年 2 月起擔任總裁兼首席執行官，自 2024 年 1 月 1 日起生效。

瓦克里斯先生在公司工作了四十多年，最初是一名叉車司機；截至 2022 年，他擁有超過 2.7 萬股股票，價值超過 1500 萬美元。我認為瓦克里斯先生在好市多度過了足夠多的時間來了解業務的運作方式。他的晉升與現任首席執行官（克雷格·傑利內克）類似，到目前為止，賈利內克先生做得很好。

預計在新倉庫開業和價格上漲的推動下，好市多收入將以 5.33% 的複合年增長率增長。我估計公司每年將開設 20-25 個新倉庫。我假設商品成本利潤率為 87.60%，SG&A 利潤率為 8.8%，税率為 24.5%，D&A 利潤率為 0.88%。

我的假設是基於歷史數據，因為好市多是一家相對穩定的企業。過去五年，好市多的平均商品成本利潤率為 87.33%，SG&A 利潤率為 9.35%，税率為 24.20%，D&A 利潤率為 0.91%。每年的數字如下所示。

有些人可能會注意到，自 2021 年以來，商品成本利潤有所增加；這主要歸因於通脹壓力，隨着壓力的緩解，通脹壓力將在未來幾年緩慢下降（每年0.10%）。

使用的兩個倍數均低於 FWD 倍數，但與五年平均的 TTM 一致。取這兩種方法的平均值，我在 2025 財年末得出了 592 美元的目標價格。

我知道有些人可能不同意我的觀點，認為好市多值得 41 倍市盈率；儘管這可能是真的，但我無法證明它是合理的。好市多歷史上的十年市盈率為 37.1 倍（10 年中位數）。

此外，我認為當股票交易價格低於歷史高點約 1% 時，人們不應該建立頭寸。如果你有幸以 30 甚至 20 的市盈率買入好市多，那麼向你致敬，但就目前而言，我認為現在不是買入該公司的好時機。

當談到成本時，我最擔心的可能是競爭。該公司正在與 WMT、TGT 等企業集團展開競爭，以贏得消費者的青睞。二是電子商務。隨着時間的推移，人們越來越多地轉向在線平臺。如果我將我在好市多電商平臺上的購物體驗與實體倉庫的購物體驗進行比較，那是差不遠的。我認為公司應該專注於改善在線購物體驗。

最重要的是，好市多是一項極具吸引力的業務，但目前，考慮到該股的價值、規模和安全性，該股的交易價格接近歷史高點。