明年擴增5000人，國泰航空的第二輪修復周期即將開啟？

11月24日，國泰航空（00293.HK）召開了分析員簡介會。會上，國泰航空管理層表示，公司重建之路進展良好，截至2023年年底乘客數目已經恢復至疫情前95%的水平。同時，公司預計將於2024年增加集團員工人數5000人，繼續重建公司航空網絡。

2020年以來，國泰航空就陷入了長達三年的至暗時刻。在疫情衝擊的影響下，國泰航空在過去三年虧掉了344億港元的息税前利潤。但這並非公司一家的情況，而是整個行業的普遍現象。隨着2023年全球逐漸擺脫疫情，航空業的利潤在2023年迎來了拐點，國泰航空也在2023年中期實現扭虧為盈。

利潤底的確立無疑是估值向好的信號，2023年6-7月，國泰航空的估值已有一波上漲行情，基本抹去了年初以來的股價下行。隨着公司的擴張計劃公佈，國泰航空以及航空行業是否會在24年迎來第二波估值修復的大周期？

01 需求回升，利潤迎拐點

先簡單覆盤一下國泰航空當前的業績。2023年上半年，國泰集團實現營收435.93億港元，同比2022年增加135%；其中國泰航空貢獻利潤為392.73億港元，同比增長136%。報告期內，國泰航空客運收益增加1009.5%，而貨運業務小幅下降11.6%，回升的收入主要來自客運服務。

2023年10月，國泰航空載客人數為168.47萬人，較去年同期增長3.2倍，乘客運載率達到84.7%；2023年1-10月，公司載客人次較去年同期增長8.87倍，可用座位千米上升4.62倍，收入乘客千米數提升6.08倍。根據管理層描述，當前運力大約達到2019年客運運力的70%，預計在2024年能夠恢復至100%。

隨着運輸任務的增加，2023年上半年，國泰集團的燃油成本大幅增加3.04倍至106.35億元，非燃油成本也因為航線的恢復而增長53.5%至246.39億元。

值得一提的是，國泰航空於今年10月24日宣佈新增購買32架空中巴士A321/A320-200neo型飛機，基本價格約為46.60億美元（約363.48億港元），公司將分8期支付，12個月內或產生約7500萬美元（約5.90億港元）資金影響。

截至2023年6月30日，集團在手流動資金為以及現金等價物為240.99億港元，可動用的無限制用途流動資金余額為289億元。儘管存在短期付息以及購機飛機支出，但集團基本不存在流動性壓力。同時，截至2023年6月，公司經營產生的現金流為190.21億港元，較去年同期的56.36億港元大幅增長，結合投資、融資項來看，全年整體維持正向現金流。

02 供需天秤傾斜，航空業開啟「補庫存」模式

2020年以來，疫情的衝擊使得全球的出行需求驟減，對旅遊以及航空運輸業的打擊最為直接，且由於疫情結束的時間難以預料，在開源無望的情況下，多數航空公司會選擇節流來減少虧損，這也是國泰航空於2020年6月重組時的基本方針。

在2020年四季度，國泰航空宣佈裁員8500個職位，停運了全資子公司港龍，削減了出海航線。在實現節流的同時，國泰航空的客運運力也大幅下降。截至2023年上半年，國泰航空的員工總數為2.19萬人，較2019年時期降幅明顯。而根據公司管理層的發言，截至2022年末，公司的客運運力也只達到了2019年的1/3。

隨着2023年國內疫情監管政策的轉向，疊加疫情影響的逐漸消退，國內航空業復甦趨勢明顯。以國內國慶假期數據為例，十一國內航線假期內平均客旅量較2019年增長16.4%，平均票價較2019年上漲20.6%；跨境航線雖復甦不及預期，但諸如英國、意大利等國家的票務恢復數據均超過100%。隨着時間的拉長，航空業的需求有望進一步受益於國際線恢復帶來的航線結構優化，景氣向好。

而市場較為擔憂的海外航線問題，在2023年四季度也有不少利好消息。一方面，中 美關係於日前出現了進一步的緩和，雙方就推動中 美進一步大幅增加航班，加強兩國民航領域合作交換了意見，中 美間定期直飛客運航班將從每周48班增至每周70班。

另一方面，中國在近日宣佈了對法、德、意等6國的單方面免籤政策。而在此之前，2023年已有多個國家解除了中國遊客的疫情檢查政策，並有類似泰國、馬來西亞等國家宣佈了對中國的免籤政策。在政策推動下，2024年的國際航線有望加速復甦。

若將2020年的疫情視作行業的下行周期起點，那麼目前國泰航空已經進入到主動擴張產能（主動補庫存）階段，一邊花錢購買新的飛機，一邊擴招新的員工。隨着公司的業績修復推進，公司在估值上也有望迎來新的修復需求。

03 估值中樞24年或迎來抬升

截至2023年9月，港股與A股的上市航空公司大多都實現了盈利改善。以三大航為首的多家航空上市公司在三季度實現了利潤回正，而近乎所有的民航企業都在經營現金流方面實現了大幅度的回暖，隨着市場需求的恢復，航空公司經營困難的局面已經迎來了全面的反轉，業績修復也有望從利潤表向資產負債表傳遞。

但從業績表現來看，2023年的航空機場板塊整體是呈現下行趨勢的。儘管五一、暑期和國慶三個旺季都短暫出現過階段性的行情，但整體上市場受困與悲觀的復甦預期，國際航線的爬升緩慢等影響，估值走勢不甚理想。從估值角度來看，A股航空板塊在經歷2022年的估值修復后，當前估值區間處於中位數，但對應的港股航空股市值均低於歷史中樞水平。

參考美國航空股走勢，根據光大證券（維權）統計，2022年起美國航空公司的盈利能力開始逐步修復，但股價同樣呈現出下跌趨勢，主要原因是美國通脹上行引發的加息預期疊加烏俄衝突帶動的油價上漲影響；但在2023年，隨着航空公司的盈利能力逐漸修復，相關個股又開始出現明顯的上漲行情。而A股當前正處於盈利修復階段的起點，24年或能夠復刻美股航空股的走勢。

無論是處於疫后供需波動帶來的盈利錯配，還是中國航空長期周期上的邏輯，未來兩年對於航空公司而言都有望迎來業績修復+估值修復的機遇，基本面與市場預期的博弈或將得出結論，盈利修復*的企業或有望迎來較大的超額收益。

【本文由投資界合作伙伴微信公眾號：滿投財經授權發佈，本平臺僅提供信息存儲服務。】如有任何疑問，請聯繫（editor@zero2ipo.com.cn）投資界處理。