農夫山泉：公司很賺錢，投資者卻賺不到錢

 

經過近兩年的調整，即使在估值水平較高的A股，高貴的消費股們也都紛紛低下了頭顱。

          

但是有一隻消費股，在沒什麼流動性，人稱地獄模式的港股里，居然還能一直維持40倍以上的估值。它就是包裝飲用水龍頭農夫山泉。

          

要知道消費股的王者，剛提價的茅臺同志，也才30倍左右的市盈率。

          

農夫山泉為啥這麼貴？這個定價合理嗎？

          

一、股權結構過於穩定

          

首要的原因就是農夫山泉的流通比例太小了。

          

農夫山泉的股權結構非常的幾種。光是董事長鍾睒睒就持有近84%的股權，也導致鍾睒睒連續三次蟬聯首富，身價達4500億，和第二名的馬化騰拉開了不小的差距。

          

此外，鍾睒睒的妻子盧氏家族合計持股6.2%，公司其他董事、監事兼核心關聯人士持有0.53%的股份。還有上市前就一直持有的57位個人股東持有5.37%。

          

這些股份基本沒有動靜，剩下的也就3.47%左右在流通。

          

按照目前5000億港幣的市值，也就是説大約僅有173.5億港幣在流通。

          

而這些流通盤里持有農夫山泉的機構基本也不願意賣，減持的就減一點點，減持還沒增持的多。

 

          

現在農夫山泉每天成交量還能有1個多億港幣，理論上如果資金覺得不值的話，想把價格打下來也是可以的。

              

只能説他們都過於珍惜手上的籌碼了。

          

二、好賺的生意

          

從商業角度來説，他們珍惜農夫山泉的股份是可以理解的。

          

農夫山泉的業務很簡單，主要就是賣飲用水，佔比超過一半，其次是飲料。

          

看起來很普通，但是這個生意屬於悶聲發大財型。

          

福耀玻璃的老闆曹德旺曾經和娃哈哈的宗慶后對線，爭論賣水賺不賺錢。

          

曹德旺説做礦泉水太好賺了，「做礦泉水要賺死了，空手套白狼，最貴的就是那個瓶子。」

          

但娃哈哈的宗慶后卻説：「做水是最沒利潤的」。曹德旺立即進行了反駁，表示京珠礦泉水正是自己的弟弟做的，賺錢程度的話，曹德旺用「賣瘋了」來表示。

          

做礦泉水到底賺不賺錢？

          

看看農夫山泉的招股書就知道了。招股書顯示包裝飲用水的毛利率2019年度達到60.2%，其他茶飲和功能飲料的毛利也不低。

          

          

農夫山泉飲用水每噸的售價爲1072元。按一瓶550ml計算，農夫山泉賣給下游經銷商的出廠價約為0.5896元/瓶。按60.2%的毛利率，那麼每瓶水的生產成本為0.23466元。

          

拆解這個成本，主要包括原材料成本、包裝材料成本、製造費用、人工薪酬、取水及處理成本等。

          

財報中原材料里計算了飲料的部分，包括PET、糖、果汁等的成本，水基本就不用錢。

          

按2019年的數據計算，PET加包裝費用佔成本比大約44.6%，也就是説瓶身、瓶蓋、標籤等包裝加起來大概要1毛錢。這個原材料成本佔比是算了飲料的，單獨飲用水的話這個瓶子的佔比還要更高。起碼超過50%。   

          

而取水及處理成本佔比才約1.26%，大約0.3分錢。

 

          

也就是説，一瓶2元錢的農夫山泉，出廠價大約才6毛錢，那麼每賣出一瓶水，就能獲得約3.6毛錢的毛利潤，而成本僅約2.4毛。其中約一半以上的成本是瓶子，大概1毛2。而水，幾乎免費，取水費甚至遠不到1分錢。

          

不得不説，這錢確實好賺的離譜。

          

一瓶賺幾毛錢，看起來不多，但是它賣的多啊。飲用水這個品類高頻且剛需，行業規模奔2000億去了。農夫山泉光飲用水去年就賣了182.6億元。

          

公司年淨利潤就有80億元。所以為什麼農夫山泉上市就拿了點股份出來融資？因為農夫山泉根本就不缺錢，僅僅是爲了上市。

          

那既然這麼好賺，娃哈哈的宗慶后為什麼説不好賺？

          

其實礦泉水的市場競爭很激烈。

          

這是一個同質化的市場，進入門檻很低，但是成功規模化卻不容易。需要佔領消費者心智，得到消費者的信任。這種很模糊的東西叫做品牌。

          

信任的成本是最高的。

          

一旦建立了品牌地位，消費者內心相信你的水是要更好的，消費者自動就會傾向於買你的水。但是這水有比別人好到哪里嗎，卻也不見得。

          

農夫山泉在當時娃哈哈、樂百事等龍頭做純淨水的時候，就另闢蹊徑做天然水，肅立天然健康的形象。「農夫山泉有點甜」「我們不生產水，我們只是大自然的搬運工」等營銷至今都還深入人心。此后還佈局了12處優質水源，把消費者信任做足。而優質的水源地，不僅有政策門檻，且探尋難度高，項目周期長，初始投資大，成了行業的一項競爭實力的象徵。

              

          

品牌只要真正做起來之后是很舒服，獲利源遠流長；如果競爭失利，那麼可能錢花了卻沒有收益。

          

康師傅+娃哈哈銷量市佔率從2012年的24.3%下滑到2021年的5.6%。農夫山泉、怡寶、百歲山，這三家市佔率從 2012 年的16.4%提升到2021年的25.9%。更別說像恆大冰泉花了一堆錢，完全做不起來。

 

          

三、如何看待其投資價值？

          

只是投資好生意代表是好投資嗎？

          

農夫山泉從2020年9月份上市炒作了一波，快速回歸36-46港幣之間，且波動越來越小。如果沒有中間那波炒作，假設上市后1個月內的震盪區間買入，3年多股價加上分紅，總收益20%-30%左右。如果是近兩年買的，買的位置不太好的話，可能還得虧損。

              

          

即使是好生意，如果買的價格太高，短時間內回報可能很難體現。而由於估值太高，2022年度分紅，以91%的股利支付率，股息率僅有1.75%。在高股息率的港股里，這點分紅收益也幾乎可以忽略不計。

          

可以説如果不是打算長期持有農夫山泉，現在買它中短期的回報只能寄希望於農夫山泉的成長性。

          

那麼農夫山泉成長性如何？

          

2017年-2022年，農夫山泉營收CAGR是13.98%，扣非淨利潤CAGR是20.44%，算是相當不錯了。

 

              

 

行業角度來説，根據弗若斯特沙利文數據，農夫山泉所在的天然水和天然礦泉水的CAGR均高於飲用純淨水及包裝飲用水總體的CAGR，到2024年天然水及天然礦泉水的市場規模預計將達762億元和293億元。

 

 

之所以資金偏好這樣的消費龍頭就在於，你可以很容易理解，這是一個剛需高頻的生意，成年男性每天喝水1700ml，成年女性每天喝水1500ml，行業穩健擴張，就算10年后還是會有飲用水市場。

          

如果聚焦於企業，未來農夫山泉的成長來自於幾個方面：

          

1、飲用水需求細分

          

通過不同規格的天然水滿足不同的消費需求，小規格包裝下沉市場還有不少空間，並推出3元的長白雪推動高線城市的飲用水升級。

          

此外還有 1.5L、2L、4L、5L、12L、19L 六種中大規格可以對應到家庭需求。   

，

高端化則定位不同人羣，包括定位會議或宴會飲用的高端天然礦泉水(玻璃瓶，定價35-45元/瓶)、適合嬰幼兒飲用的天然水(9元/升)、適合中老年人羣的含鋰型天然礦泉水、針對運動人羣的天然礦泉水(運動瓶蓋)、適合泡茶的武夷山泉水。

 

          

2、健康飲品的興起

          

隨着消費者健康意識的提升，無糖即飲茶飲料市場增長迅速，根據歐睿數據，我國無糖茶在即飲茶飲料中佔比從 2010 年的 1.3%提升到 2021年的 4.0%。2021年，即飲茶飲料行業零售規模為889億元，僅次於瓶裝水1891億元，規模遠超其他品類。

          

農夫山泉的無糖茶東方樹葉，配料表上僅有水、茶葉、維生素 C、碳酸氫鈉，不添加任何糖或甜味劑，不使用茶粉，同類產品中僅有日本三得利和伊藤園。

          

2016年推出新派果茶茶π，推出第一年就成為躋身銷售額10億級的大單品。

          

雖然口感不好評價，但是銷量卻是節節攀升。今年中報茶飲板塊收入52.9億元，同比增長59.8%。此外還有NFC果汁，功能飲料等，增長都不錯。

 

 

農夫山泉大部分產品都有明確的獨特定位，設計時都有自己的品牌個性，整體來看大部分品牌生命周期都比較長。

              

 

3、渠道的拓展

          

公司網點數量處於行業中等水平。根據信達證券數據，截止2020年5月，公司覆蓋全國 243 萬個以上的終端零售網點，其中約有 188 萬個終端零售網點位於三線以及三線以下的城市，佔比 79%。在行業內對比來看，公司覆蓋的終端數量少於康師傅、可口可樂、達利。

          

而根據凱度消費者指數 2022 年品牌足跡報告，農夫山泉以 64.4%的品牌滲透率居於飲料行業榜首，但是相比於乳品龍頭伊利品牌滲透率 92.4%、也還有不小的提升空間。

 

          

整體來説，農夫山泉的成長需求還是較為明顯的，但依舊不宜有過高的預期。市場上有十幾家賣方緊跟它，未來兩年模型預測均值不到20%增速。如果2025年市場給的不是40倍PE，而是30倍PE，那麼即使農夫山泉業績穩健向上，但它的股價可能會在原地踏步。

              

          

四、結語

          

農夫山泉無疑是個擁有好生意的好公司，但從投資角度出發，中短期未必是一個好的投資標的。

          

不過有趣的是，這種小抱團反而躲過了這兩年外面的狂風暴雨。

   

 

很多時候，其實成功的交易就是用百分之80時間的等待，和百分之20的時間操作。想在農夫山泉身上賺取好的回報，明顯就是需要等待一個好的介入時機，加入我們的丫丫港股圈星球，不要錯過一些好生意好公司成為好投資的時機。

​