順豐探路「A+H」：成本高增競爭激烈，海外擴張成必由之路？

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　　來源：投資時報

　　2023年上半年，順豐控股營收同比下降，高成本始終是公司難解的問題

　　《投資時報》研究員  李璐

　　快遞物流綜合服務商順豐控股要在港股上市了？

　　日前，順豐控股向港交所遞交了招股書。從招股書披露內容來看，本次順豐控股募集資金主要用途之一是加強國際及跨境物流能力，也就是説進一步拓展國際業務；其他用途還包括提升國內物流網絡及服務、研發先進技術及數字化解決方案以及補充營運資金。

　　9月4日，順豐控股再向港交所提交申請，增聘中金、瑞銀為香港上市事宜的整體協調人。此前，該公司聯席保薦人為高盛、華泰國際、摩根大通。

　　《投資時報》研究員看到，早在2017年2月，順豐控股就成功在A股「借殼上市」，本次遞表也是公司第二次向港股發起衝刺。若於港股上市成功，順豐控股不僅將成為快遞行業首家「A+H」上市的公司，也是順豐集團旗下繼順豐同城（9699.HK）、順豐房託（2191.HK）、嘉里物流（0636.HK）后第四家在港股上市的公司。

　　在8月17日的股東大會上，順豐董事長王衞表示，赴港上市是長遠考慮，A股和H股各有優勢，H股是出於國際化考慮，順豐控股要抓住機遇登上國際化的資本平臺。

　　從招股書及半年報業績來看，作為中國及亞洲最大的綜合物流服務提供商，也是全球第四大綜合物流服務提供商，順豐控股近年來整體業務體量和市場佔有率均處於較高位置。與國內其他快遞公司相比，順豐自身業務模式具有直營模式、綜合物流能力和獨立第三方三個關鍵屬性，具有較為穩固的市場地位。

　　不過，2023年上半年，該公司營收出現了一定程度的下降，並且成本問題一直以來都是順豐控股較大的包袱。此次赴港欲擴展的國際業務，與國際快遞龍頭企業相比，也存在着一定程度的差距。

　　成本壓力上漲

　　招股書披露數據顯示，2020年至2022年（下稱報告期），順豐控股分別獲得營業收入1539.87億元、2071.87億元和2674.9億元；年內利潤分別為64.16億元、43.82億元和70.57億元；非國際財務報告準則下EBITDA分別為207.63億元、217.81億元和289.88億元。雖跨越了疫情期間，但順豐控股保持了收入利潤的持續增長性。

　　從收入結構來看，順豐控股業務主要分為速運及大件業務、同城即時配送業務、供應鏈及國際業務和未分配部分。其中，報告期各期，速運及大件業務的營收分別為1366.75億元、1606.76億元和1697.65億元，佔總收入的比重分別為88.8%、77.6%和63.5%，是公司收入的最主要來源。不過，該支柱業務的增速處於放緩狀態，2021年和2022年同比增長率分別為17.55%和5.7%。

　　作為快遞龍頭企業，雖然順豐控股在盈利上保持了增長態勢，但其毛利率情況難言樂觀。報告期各期，該公司毛利率分別為15.9%、12.4%和12.3%，整體水平並不高且持續下滑。同期，公司淨利率僅為4.2%、2.1%和2.6%，均未超過5%，且2021年幾近攔腰截斷。

　　順豐控股毛利率低的根源在於居高不下的營業成本，報告期各期，公司營業成本分別為1294.58億元、1814.09億元和2344.78億元，幾乎侵蝕掉了公司近九成的收入。順豐控股在招股書中坦言，與更加依賴加盟模式的競爭對手相比，公司的直營業務模式使其承擔了更多的成本，因此，為維持具有競爭力的定價並提高公司的利潤率，必須持續進行成本控制。

　　此外，值得關注的是，根據順豐控股發佈的2023年7月公司快遞物流業務經營簡報，2023年7月，順豐控股速運物流業務實現營業收入147.7億元，同比增長（不含豐網速運，下同）1.91%；速運物流業務單量8.83億票，同比增長7.68%；由此，速運物流業務單票收入16.73元，同比下降5.32%。

　　單票收入下降是快遞行業面臨的一個普遍情況。公開數據顯示，2023年7月，申通快遞服務單票收入為2.15元，同比下滑11.16%；圓通快遞產品單票收入為2.33元，同比下滑9.02%；韻達快遞服務單票收入2.2元，同比下滑12.35%。

　　對此，快遞業內企業表示，單票收入的下降與輕量化小件佔比提升有着密不可分的關係。這一現象也從側面反映出當前國內快遞行業競爭的激烈程度，各快遞公司均在一定程度上採取壓低價格的手段增加競爭力。

　　順豐控股營業成本構成

　　數據來源：公司招股説明書

　　國際業務挑戰大

　　《投資時報》研究員看到，順豐控股從2010年便開始着手國際化業務，起初主要是服務於中國客户的出境物流需求。2021年，公司收購了東南亞最大物流企業嘉里物流（0636.HK），以強化其在東南亞本土及跨境快遞、國際供應鏈和國際貨代方面的能力，這也標誌着順豐全面吹響國際化號角。2022年，亞洲第一個專業貨運樞紐機場鄂州花湖機場正式投運，意味着順豐控股國際化進程又向前推進了一步。

　　並表嘉里物流后，順風控股2022年的國際業務規模已位列所有亞洲綜合物流服務提供商第一名。與此同時，公司報告期內在中國大陸以外地區產生的收入複合年增長率達到253.9%。

　　但是，這一高增長趨勢似乎難以維持。據嘉里物流公告稱，相較前一年，公司預計2023年的財務表現將會出現顯著落差。2023年前5個月，嘉里物流未經審覈核心純利僅約2.9億港元，相較於2022年上半年的23.72億港元，存在巨大差距。嘉里物流解釋稱，利潤下滑主要因為環球貨運價格經歷了近乎前所未有的急挫，使國際貨運代理分部溢利減少。

　　想要將國際業務變為公司新的增長曲線，順豐控股將要面臨的壓力還有很多。首先，從國際業務角度來看，與其他境外銷售相似，公司同樣面臨外匯管制、匯率波動、國際貿易限制以及國際貿易政策及關係變化帶來的不確定風險。

　　從市場競爭角度來看，亞洲是全球物流市場中規模最大及增長最快、集中度最低的地區之一，也就意味着是市場競爭最激烈的地區之一。國內快遞公司中，近年來圓通、菜鳥、京東等多家頭部物流企業都在加快國際航空物流業務的佈局。

　　其中，圓通間接全資持股圓通航空，通過航空貨運佔領國際市場。2023年8月前后，圓通更是連續開通了廣州—金奈、廣州—孟買、廣州—德里三條貨運航線，進一步加速國際業務佈局。菜鳥2023年4月與深圳寶安國際機場簽署合作協議，聯手打造菜鳥國際快遞全國首個航空貨運中心，並開通深圳飛往南美的首條全貨機國際貨運航線。京東自2017年起開始發展航空貨運業務，京東航空以東南亞、日韓等國際航線作為起步，逐漸開拓了歐美遠程航線。

　　另與國際快遞巨頭FedEx、UPS、DHL相比，順豐控股在航空貨運資源分配、全貨機運力、基礎建設等方面的短板更為明顯。據悉，FedEx不僅早已建立起航空貨運樞紐，還擁有完善的航空貨運體系。早在1973年，FedEx總部便入駐孟菲斯國際機場，並在此建立了快遞超級轉運中心。目前該轉運中心與機場協同合作，能夠實現集中起降、集中分揀，24小時充分運轉，平均每小時能處理超過18萬個包裹。截至2023年2月末，FedEx全貨機保有量為710架，而順豐控股僅有84架全貨機。

　　此外，由於國內物流企業的國際航空貨運業務仍處於發展初期，在國際市場中的話語權還不夠高，在與國際快遞巨頭的競爭中尚不具備充足的優勢，這也使得順豐控股國際化業務前景存在較大的不確定性。

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