中特估，一帶一路，景氣周期，營收規模創歷史記錄！中油工程：行業在回暖，盈利在增長

　　來源：市值風雲 

　　有息負債率竟為0！

　　2022年，中油工程（600339.SH）營業收入835.9億，同比增長4.71%，營業收入規模創上市以來歷史記錄。

　　同時，扣非歸母淨利潤7.2億，同比增長72%。

　　（2022年業績）

　　2023年1季度，中油工程營業收入為149億，雖然同比下降14%，但扣非歸母淨利潤為2.05億，同比大增52%。

　　（2023年1季度業績）

　　利潤提升背后既有行業的回暖，也有公司經營效益的提高。

　　中特估

　　中油工程是2016年借殼」st天利「重組上市的，原「st天利」的化工資產已置出上市公司。

　　上市公司主營業務也因此從原來的石化產品生產和銷售，變更為以油氣田地面工程服務、儲運工程服務、煉化工程服務、環境工程服務、項目管理服務為核心的石油工程設計、施工及總承包等相關工程建設業務。

　　目前中油工程的實際控制人是中國石油天然氣集團有限公司（簡稱」中石油集團「），截至2022年底，合計持有72.2%的股權。

　　（2022年年報）

　　除中油工程（600339.SH）之外，中石油集團控股的上市公司還有：A股（601857.SH）和港股（00857.HK）的中國石油、崑崙能源（00135.HK）、大慶華科（000985.SZ）。

　　（中石油集團情況，2022年年報）

　　中石油集團及下屬公司作為關聯方，也是中油工程的第一大客户，2022年銷售額為409億，佔總營業收入的49%；也是第一大供應商，佔當年採購總額的9%。

　　（2022年關聯方交易情況）

　　由於中石油集團是國務院國有資產監督管理委員會100%持股，所以中油工程是家央企，受國資委的監管和考覈。

　　2023年國資委提出了優化央企的經營考覈指標體系的要求，總體目標是「一增一穩四提升」：

（1）一增就是確保利潤總額增速高於全國 GDP 增速；

 

（2）一穩是指資產負債率總體保持穩定；

 

（3）四提升是指淨資產收益率、研發經費投入強度（研發支出/營業收入）、全員勞動生產率（勞動生產總值/平均從業人數）、營業現金比率（經營性現金流入/營業收入）四個指標進一步提升。

　　簡單來理解，就是在不加杆杆的前提下，增加研發和經營績效。這正是中國特色估值體系（中特估）下，國企央企的估值水平提高背后的邏輯。

　　2023年1季度，中油工程營業收入同比減少14%，淨利潤卻同比增加32%的原因，也是狠抓項目增效益，經營質效得到提高。

　　（2023年1季報）

　　體現在財務數據上就是毛利率和淨利率提高：2023年1季度的毛利率為9.58%，比去年同期6.87%提高了不少。

　　（資料來源：市值風雲）

　　業務本質：工程承包商

　　2018年以來，中油工程營業收入每年都有增長，歸母淨利潤有所波動。2022年，中油工程營業收入為835億，歸母淨利潤為7.21億。

　　（中油工程年報）

　　本質上而言，中油工程就是一個工程承包商，2022年收入835億全來自工程業務：

（1）油氣田地面工程收入為344億，第一大業務，佔比41%；

 

（2）煉油與化工工程收入為210億，佔比25%；

 

（3）管道與儲運業務收入為212億，佔比25%；

 

（4）環境工程、項目管理及其他收入為62億，佔比7%。

　　（資料來源：市值風雲）

　　其中油氣田地面工程是油田開發過程中相對於勘探、鑽井、修井等地下工程而言，包括油氣加工處理、儲存與運輸等工藝的總稱。

　　（油田地面工程圖片，來源百度）

　　所以油氣田地面工程屬於上游業務，管道與儲運工程屬於中游業務，煉油和化工工程屬於下游業務，由中油工程旗下各個子公司負責（牽手門事件就是旗下寰球工程公司）。

　　（主要子公司業務結構，東興證券）

　　三桶油旗下都有工程公司，但業務都不太相同。

　　（三桶油旗下油氣工程建設上市公司，市值為2023年7月19日）

　　那麼中石油集團旗下的中油工程（600339.SH），和中海油旗下的海油工程（600583.SH）以及中石化旗下的中石化煉化工程（2386.HK）有什麼區別？

　　風雲君認為，中油工程和海油工程業務本質上是一樣的，都是油田工程，只不過中油工程偏陸地（EPC項目），海油工程偏海上（海洋工程業務的EPIC項目）。

　　（資料來源：市值風雲）

　　海油工程的另一塊非海洋工程業務（LNG接收站）就和中油工程的管道與儲運業務相同。

　　（中油工程三大主營業務）

　　中油工程和中石化煉化工程的區別主要是多了油氣田地面工程業務，相同的業務的對比則是：煉化業務是中石化煉化工程更強，管道及儲運業務是中油工程更強。

　　（資料來源：市值風雲）

　　一帶一路

　　2022年中油工程主營營業收入為828.8億，以境內收入為主：境內收入為613億，佔比74%；境外收入215億，佔比26%。

　　2018年以來海外收入佔比逐年下降，2018年海外收入佔比曾高達44%。

　　（中油工程2022年年報）

　　主要原因是（1）國內收入在快速增長（2）海外收入的萎縮。

　　（資料來源：市值風雲）

　　上個世紀80年代中油工程就走出去，目前擁有一支熟悉全球商務運作和國際工程標準規範的員工隊伍，整合了一批當地分包和屬地化、國際化人力資源，海外收入仍有200億以上規模。

　　海外業務覆蓋中東、中亞、亞太、非洲、美洲全球五大區，在阿聯酋、沙特、哈薩克斯坦、馬來西亞等24個國家形成了合同額1億美元以上的規模市場，已成為埃克森·美孚、BP、殼牌、道達爾、埃尼等國際石油公司的合格承包商。

　　2023年4月中油工程拿了一個55.40億元的非洲訂單，屬於管道與儲運工程業務，為EPC總承包合同：

東非原油外輸管道項目是非洲多年來最受關注的大型跨國管道項目，由道達爾能源、中海油、烏干達國家石油公司和坦桑尼亞石油開發公司聯合投資建設。

　　（2023年4月24日簽署EPC總承包合同的公告）

　　對於2023年海外收入，中油工程預期也是增長的。

　　（2023年4月25日投資者關係活動）

　　工程業務性質：低利潤率，隨油價周期波動

　　中油工程的毛利率和淨利率都相對較低，本質上還是屬於工程業務性質。

　　（市值風雲）

　　中油工程處於油服行業，業績同樣受到石油周期的波動而波動。

　　2016年重組上市以來，雖然中油工程營業收入逐年增加，但扣非歸母淨利潤波動很大。

　　（市值風雲）

　　其中2016年由於油氣行業低迷，石油公司投資大幅壓減、工程建設市場萎縮，中油工程出現扣費淨利潤為負的4.32億。

　　其實整個三桶油旗下油氣工程建設上市公司扣非淨利潤的波動都很明顯，中油工程和中石化煉化工程算是相對波動較小的。

　　（市值風雲）

　　這些油服公司的營業收入也都在2016年-2017年經歷過一段低谷期。

　　背后是2016年-2017年油價低迷之下三桶油資本支出的下降。

　　（資料來源：華經產業研究院）

　　此前有券商做過研究，發現中油工程的營收與中國石油資本支出高度吻合。

　　（2018年7月1日川財證券研報）

　　2022年中國石油資本性支出為2743億，同比增長9.2%，預計2023年為2435億，同比下降11%。

　　（中國石油2022年年報）

　　這也是中油工程2023年1季度業績同比下降14.23%的主要原因之一。

　　（2023年1季度業績）

　　目前對比三桶油的資本支出情況為：

（1）中國石油2021年和2022年資本支出為2511億、2743億，2023年預計為2435億；

 

（2）中國石化2021年和2022年資本支出為1679億、1891億，2023年預計為1658億；

　　（中國石化2022年年報）

（3）中國海油2021年和2022年資本支出為897億、1025億，2023年預計為1000-1100億。

　　2023年三桶油的資本支出和前兩年相比差別不大，略比2022年少。

　　居然零借款！

　　中海油服、海油工程、石化油服的毛利率波動較大，而中油工程和中石化煉化工程的毛利率相對比較穩定。

　　（市值風雲）

　　原因是中油工程和中石化煉化工程並不是一家重資產的公司，沒有龐大的固定資產折舊的剛性成本：

2022年中油工程和中石化煉化工程的固定資產佔比分別為4.7%、6%，而中海油服、海油工程、石化油服的固定資產佔比分別為55%、33%、36%。

　　另外，在風雲君的印象里，油服行業的上市公司基本都是高負債借了很多錢，雖然中油工程依然是76%的資產負債率。

　　但讓風雲君感到意外的是，中油工程居然沒有有息負債：

2022年底貨幣現金有296億，短期借款、長期借款、應付債券全是零！

　　對比中海油服、海油工程、石化油服、中石化煉化工程的銀行借款（短期借款+長期借款）分別有83億、4.9億、184億、1.42億。

　　2016年重組上市以來，中油工程分紅尚可，累計實現歸母淨利潤57.52億，現金分紅13.58億，股利支付率為23.61%。

　　（市值風雲）

　　2016年沒分紅比較特殊，雖然歸母淨利潤為12.88億，但扣非歸母淨利潤確是負的4.32億，非經常性損益有17.2億，主要是同一合併產生13.74億收益以及出售資產產生3.33億收益。

　　中油工程除了傳統油氣工程業務之外，也積極開展「雙碳三新」（新能源、新材料和新事業）業務。

　　比如發展地熱、光伏、風電、氫能、生物質能等新能源工程以及高性能合成樹脂、特種工程塑料、特種橡膠等新材料。

　　（2023年6月2日投資者交流）

　　三桶油旗下的工程上市公司中，與中海油服、海油工程、石化油服、中石化煉化工程對比，中油工程的相同點是：

（1）收入都依賴關聯方，中油工程約一半收入是關聯方貢獻；

 

（2）都屬於油服行業，工程性質，毛利率和淨利率相對較低，且業績周期波動；

 

（3）大家都有往新能源新材料的業務去拓展。

　　但中油工程也有自己獨特的地方：

（1）海外收入佔比相對較高；

 

（2）雖然收入有波動，但中油工程和中石化煉化工程的毛利率相對更穩定；

 

（3）中油工程和中石化煉化工程的固定資產佔比都很少，而且中油工程是唯一沒有銀行借款的公司。

責任編輯：楊紅卜