上市不是終點，Keep仍需爬坡

7月12日，「運動科技第一股」 Keep（03650.HK）正式在香港聯交所主板上市，以每股28.92港元的價格在港股首次公開發行。首發當日，Keep收盤於29港元，總市值152.44億港元。

在蓬勃生發的運動健身賽道，不乏千億市值傳統品牌龍頭，但細分到互聯網領域，尚無能達到這一體量的玩家。

「國內最大的線上健身平臺」Keep成功上市，為投資者開啟了想象空間。

超3億註冊用户、數千萬用户月活、多元化商業佈局模式，是Keep在投資圈備受矚目、並陸續收穫9輪融資的重要原因。

作為運動科技領域的「獨角獸」，Keep走向公開市場的進程中，光環與爭議並行。

而今，如何應對盈利質疑，以及在更廣闊的舞臺迎接新挑戰，是擺在Keep面前亟需解決的問題。

資本市場更想知道，已然覆蓋健身生命全周期的「運動科技第一股」，該有什麼樣的新故事，才能撐起Keep的未來市值？

01 流量「旋轉門」

回顧互聯網過去30余年的發展，其商業模式大同小異——先做大流量及用户規模，再通過to B模式下的商家廣告，或to C模式下的帶貨分成，實現商業變現。

隨着大盤流量增長趨緩，如何挖掘存量用户的價值，成為每個互聯網平臺的當務之急。內容分發越來越智能化，平臺流量特徵及用户的變現效率，是互聯網平臺兩大最重要的競爭力要素。

另一方面，廣告業務的天花板逐漸顯現。《2022年中國互聯網廣告數據報告》數據顯示，2022年，中國互聯網廣告市場規模預計約為5088億元，較2021年下降6.38%，市場規模近七年首次出現負增長。

隨着全球經濟增速的放緩、監管者對用户隱私的強調，互聯網廣告業務很有可能接近了天然上限。也使得過去以廣告為主要收入來源的各類平臺，不得不向變現效率更高的商業模式轉型。

這其中，以視頻網站與音樂平臺為代表的「內容付費訂閲」模式，因具有「滾雪球」屬性，變現效率強，天花板也更高，成為垂直類互聯網平臺的變現首選。

在運動健身這一領域，截至2022年二季度，Keep是付費用户最多的APP。

伴隨互聯網變遷，Keep試圖踩中運動健身賽道每一個關鍵節點。

早期Keep切入「在線健身」這一空白賽道，通過提供健身工具App+免費訓練課程，圈定了大批健身房常客之外的「冰山」用户，迅速積攢起流量。

彼時的Keep，對於用户而言，是一款簡單好用的運動工具。

用户量迅猛增長后，Keep看到了內容精品化的價值。相應地，Keep對其線上課程內容進行升級，衍生出定製化智能訓練計劃等會員服務，由此推開了流量深度開發的「旋轉門」。

顧名思義，旋轉門是一扇對外敞開又對內閉合的門。Keep轉向外的門扇，將吸引過來的用户流量帶入到包括付費訂閲、智能設備、健康食品和運動服飾等多個變現觸點在內的門內，從而實現覆蓋用户健身全生命周期的商業化「內循環」。

而優質線上內容，就是驅動旋轉門不停轉動、成就Keep幾大業務飛輪效應的中心軸。

Keep招股書顯示，Keep旗下包括自有品牌運動產品、會員訂閲及線上付費內容、廣告及其他三大業務。

其中，Keep自有品牌運動產品佔比51.4%，訂閲會員及線上付費內容佔比40.4%，廣告及其他佔比8.2%。自有品牌運動產品對Keep的營收貢獻已超過半壁江山，訂閲會員及線上付費內容也是營收的中流砥柱。

這三大業務之間彼此並不孤立，而是形成了協同效應。

對比「跨界滲透」到運動健身賽道的華為智能手環、蘋果智能手錶可以看出，雖然這些產品背后的廠商技術實力相當硬核，但由於內容生態尚待完善，其與運動相關的業務聚焦於技術與硬件產品，整個健身生態還在進一步佈局中。

反觀Keep，由於在內容產品與硬件產品雙向佈局，瞄準居家健身場景，並順理成章地通過課程內容及硬件產品，實現線上線下場景融合，從而給用户帶來了更多元化的體驗。

值得一提的是，Keep的多元化，相比單一的流量變現模式，效率更高。

圍繞用户「吃穿用練」等運動健身的全場景、以及運動產業垂直深耕的戰略佈局，帶來了不同業務之間相互賦能、協同增長的「槓桿」。

Keep招股書顯示，2022年Keep營收同比增長36.6%，其中訂閲會員及線上付費內容收入同比增長達60.4%。Keep會員在2022年人均收入貢獻值達246.9元，同比增長45.2%。

在會員訂閲與產品銷售雙向「互哺」的商業邏輯驗證跑通后，Keep有了源源不斷獲取新用户的動力與活力。

02 Keep能否捅破天花板？

全民運動健康意識增強、健身相關消費提升，頭部健身品牌率先迎來了beta紅利。

作為傳統運動品牌的代表，安踏（2020.HK）2022年全年收益同比增長8.8%，達到536.5億元人民幣。在運動服飾的消費潮湧動下，安踏與李寧（2331.HK）先后進入千億市值俱樂部。

而lululemon（LULU.O）更是依靠「一條瑜伽褲」，成為現象級「網紅」新消費品牌，帶動瑜伽健身熱潮席捲全球。同在2022財年，以lululemon為代表的新消費品牌，淨利潤約為8.6億美元，中國市場淨收入增長30%。

無論是傳統品牌還是新鋭品牌，運動消費產品的銷量暴增，都顯示出運動健身賽道的需求巨大、市場前景廣闊。

而資本市場所期待的，是更具投資價值、更有成長性的后來者。特別是在互聯網運動科技賽道，目前尚無哪一位玩家有如此巨大的體量。

而今，「運動科技第一股」Keep登場，補上了這一市場缺位。

就發展模式而言，頭部企業雖然在發展模式上千差萬別，但是卻不約而同地踏入了追求產品科技化、智能化同一條河流。

安踏、李寧等傳統品牌的市場表現依然強勁，固然有其歷史悠久、品牌長期積澱所帶來的積極影響，但是令其市值與規模齊增的深度驅動因素，還有品牌背后科技感十足的產品力。

好比李寧推出的鞋面新科技材料䨻絲，在社交媒體一直保持着較高熱度，相關鞋履更是十分暢銷。

而lululemon的增長，則更多借助互聯網營銷渠道變革，在用户消費場景、消費體驗方面的見縫插針，才得以彎道超車。以瑜伽服精準鎖定瑜伽運動的消費羣體外，lululemon還通過孵化及收購，擁有奢侈高街品牌Lab及智能健身鏡品牌Mirror。

巨頭珠玉在前，打破天花板，需要從切合大趨勢的規模化增長要素找答案。

從技術到場景，Keep一直在尋找增量。

對比之下，Keep主打與運動賽道傳統品牌的差異化競爭力，且更關注基於互聯網生態、多元化運動場景的產品科技化、智能化。

智能單車、手環等智能設備，不僅是Keep的AIoT「網狀」生態重要環節，也是線上內容的動態觸點。

甚至線上內容，Keep早已引入AIGC為用户具體需求和鍛鍊進展自動製作的結構化課程和訓練計劃。它與PGC（專業創作內容）和PUGC（專業用户生產內容）等健身課程一起，成為支撐付費會員轉化率的基石。

從招股書披露的數據看，Keep會員滲透率從2019年3.5%上升至2022年的10%，這與上述智能化技術造就的內容生態密不可分。

2003年3月，Keep推出孵化兩年的體感運動主機Keep Station和划船機A1，繼續深化AIoT在家庭場景中的戰略佈局。

家庭場景之外，線下健身房需求正在恢復，這為Keep早年佈局的Keepland門店帶來了機會。招股書顯示，2023年Keepland門店數量達100家，已經在北京以外的廣東市場開拓市場。

Keepland的團操課甫一推出，就吸引了場館周邊的新中產職場女性。

相較運動品牌和健身房多數集中在門店場景提供產品與服務，以Keep為代表的線上、線下結合的生態模式，有助於其擴張用户邊界，通過營造社交「氛圍感」直觀建立品牌價值。

疫情后，户外活動需求仍持續增長，Keep也開始試水户外場景。

2023年1月份，Keep宣佈與小象藍圖（成都）科技有限公司旗下「粗門」達成全面戰略合作，為粗門注入千萬級A輪戰略資本。

作為潮流活動平臺，粗門目前已覆蓋全國186座城市，包括從飛盤、腰旗橄欖球到徒步、騎行等40余個活動品類。

Keep的線上居家運動場景、基於Keepland的門店場景，以及粗門覆蓋的户外場景，在其內容生態與產品生態雙輪驅動之下，又構建起完整的場景生態閉環。

畢竟，場景補齊后，Keep在資本市場的想象空間會更為廣闊。

03 臨界突破

在資本接力之下，Keep成功IPO。新的成長邊界上，還有更多機遇、也有更大挑戰擺在Keep面前。

其一，平臺規模、用户增速放緩的現狀下，Keep還需苦練「內功」，繼續通過優質內容放大流量優勢。

作為運動賽道的垂直平臺，會員服務及線上付費內容是Keep作為線上健身平臺的基本功。不斷開發上線優質內容，能以較低成本獲取可持續增長的流量及用户，從而夯實其會員模式的盈利能力。

2021 年，中國線上健身會員及健身內容的年平均月活躍用户已突破 1.38 億人。就Keep目前的月活用户規模而言，尚有很大的成長空間。

在內容供應方面，Keep既是專業優質PGC內容生產商，也作為開放平臺引進外部達人的PUGC內容，同時還會基於人工智能、大數據為用户推薦專屬的個性化健身教練。

2023年Keep與全球第一健身超級IP帕梅拉上線的獨家會員課程，就因其更適合亞洲人、具有稀缺性，取得了相當程度上的破圈效應。

持續深化內容運營策略，將為會員增值服務帶來巨大提升，也是Keep的增長空間所在。

其二，Keep的科技化、智能化產品線越來越多。如何施展差異化優勢、補充運動場景，彌補產業生態的不足，Keep需要合理取捨，使產品佈局的商業價值最大化。

得益於專業優質的內容獲得用户信任帶來的品牌效應，Keep的自有品牌運動產品業務發展突飛猛進，很快在動感單車、跑步機、瑜伽墊、啞鈴等諸多細分賽道后來居上。

招股書顯示，2022年按累計商品交易總量計算，Keep在中國智能單車市場排名第一。同時，Keep也是中國最大的瑜伽墊品牌，市場份額高達18.3%。

從消費品發展邏輯看，如能持續打造更多類似的「爆品」，Keep的整體營收規模也將再度攀升一個量級。

其三，元宇宙概念帶貨的虛擬數字人、ChatGPT帶火的AI大模型熱潮，正在各大垂直行業進入開發進程或得以實踐。而在運動健身賽道，這些概念與技術如何落地應用，是一個巨大的挑戰。

早在2018年之前，Keep就嘗試過結合物聯網設備和算法打造AI虛擬教練，為此Keep建立起一支研究人工智能的技術團隊，並在去年10月推出虛擬運動博主「里里」。

在用户MAU增速放緩之際，對於Keep來説，虛擬偶像能否吸引來外部用户增量、乃至被創造成「頂流」IP，還要看團隊之后的運營功力——如何以低成本探索增長點。

所幸大模型技術進展日新月異，而在過往產品化實踐中，Keep也從來不乏創造力。

其四，Keep虛擬體育賽事探索出的新型用户運營模式，或可成為主線之外的「突破性」增長點。雖然目前距離Keep真正要實現的宏偉目標，還任重道遠。

2022年，Keep舉辦了150余場虛擬體育賽事，涵蓋跑步、騎行、跳繩等多個運動項目，虛擬體育賽事收入的快速增長直接推動了線上內容付費收入的快速增長，2022年線上付費內容收入同比增長370%。2023年一季度，Keep平臺收入為4.47億元，同比增加7.2%。Keep在招股書中強調，這主要是由於虛擬體育賽事收入增加。

運營虛擬體育賽事對Keep的意義，遠非貢獻營收那麼簡單。

僅以獎牌而言，這一精心設計的「社交貨幣」，吸引了用户自發在社交媒體上展示和分享，破圈后又不斷產生長尾話題，為Keep創造出全新的用户生態，再度建立起「持續復購」的用户心智。

但用户分享參賽經歷、秀獎牌，主要在小紅書等Keep之外的第三方平臺進行，且獎牌本身的社交屬性也有一定侷限。

「一根針捅破天」。單點突破能否扭轉局面，在於能否在關鍵處深入推進，並在更廣泛的範圍內產生影響。Keep如果通過獎牌打破用户跨平臺障礙，聚集新的流量，實現虛擬體育賽事業務在平臺內「付費+運動+社交」的內循環，將有望拓展更大的用户羣體，其商業價值也將得到進一步提升。

04 結語

健身賽道持續火熱，可以想見，行業競爭也必然會隨之加劇。Keep上市后的新故事空間，關乎想象力，更關乎耐力。

《沙丘》作者、科幻小説家 Frank Herbert有言：如果你尋求自由，就將淪為慾望的俘虜。如果你尋求自律，就會找到自由（Seek freedom and become captive of your desires. Seek discipline and find your liberty.）。

對品牌主義的長期堅守、對高質量內容持續挖掘與革新，在波折中不改韌性的嚴格「自律」，才能磨礪出新維度下alpha價值成長之路。