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2023-07-11 19:59
作者 | Reconquista Capital
編譯 | 華爾街大事件
01
概述
Mobileye(NASDAQ:MBLY)是自動駕駛領域最早出現的公司之一。該公司於 2022 年 10 月從英特爾分拆出來,似乎由於其盈利能力不同於競爭對手,市場願意為該股票支付高額溢價。但考慮到他們在 2023 年第一季度報告的收入放緩,分析師認為股價明顯過高,並且當前價位的風險回報率根本不具吸引力。
在討論 Mobileye 的財務業績之前,我們首先需要了解它是如何產生銷售的。大約 90% 的收入來自 EyeQ 片上系統 (SoC) 的銷售。該芯片主導了 ADAS 市場,約有 800 種車型和 50 家 OEM 廠商採用了該芯片,其中包括寶馬 、大眾和通用汽車。EyeQ SoC 利用攝像頭和傳感器提供被動/主動 ADAS 和功能,包括自動緊急制動、自適應巡航控制、車道保持輔助、交通擁堵輔助和前方碰撞警告。
其余約 10% 的銷售額主要由 SuperVision 產生。SuperVision 是一種注視/放手的點對點輔助駕駛解決方案。簡單來説,它類似於特斯拉汽車的自動駕駛儀。該系統尚處於早期階段,但具有巨大的收入潛力,預計將成為公司未來收入增長的主要驅動力。
總體而言,Mobileye 允許 OEM 將 Mobileye ADAS 系統集成到他們的汽車中,這樣他們就不需要像特斯拉和梅賽德斯-奔馳那樣花費大量資金開發自己的內部自動駕駛系統。因此,到 2030 年,他們已經成功獲得了 173 億美元的 ADAS 合同,其中包括 35 億美元的 SuperVision。
公司的 CES 演示
02
財務業績
Mobileye 於 4 月 27 日公佈了第一季度財務業績,導致該股在公佈后下跌 17%。收入僅同比增長 16% 至 4.58 億美元。對於一家被視為高增長尖端技術企業的企業來説,這些增長率並不令人印象深刻。儘管存在通脹壓力,毛利率仍從 2022 年第一季度的 44.7% 小幅躍升至 45.2%。
按 GAAP 計算,營業利潤率為 -18%,淨利潤為 -7,900 萬美元。我們強調 GAAP 指標,因為該公司還報告了非 GAAP 指標,其中營業利潤率躍升至 27%,淨利潤達到 1.15 億美元。我們忽略這些指標,因為我們認為基於股份的薪酬和攤銷是應該考慮的實際成本。然而,投資者在閲讀新聞稿中的這些指標時很容易被欺騙並得出錯誤的結論。
儘管如此,我們無法反駁的一件事是其資產負債表和自由現金流產生的實力。截至 2023 年第一季度,該公司擁有 11.6 億美元的超額現金和等價物,沒有債務,第一季度運營現金流為 1.71 億美元,資本支出為 2500 萬美元。這非常重要,因為該公司不依賴外部資金來源來運營其業務。
我們看到本季度收入增長開始放緩,預計情況只會變得更糟。由於大幅降低了對 2023 年 SuperVision 銷量的預期以及在華電動汽車市場的疲軟,Mobileye 下調了 2023 年的預期。今年年初,他們預計收入在 21.92-22.82 億美元之間,后期和運營虧損在 160-1.1 億美元之間。現在,他們預計收入將減少 1.49 億美元,運營虧損將增加 4500 萬美元。
2023 年第一季度報告
然而,今年剩余時間內情況不會有太大改善。未來的問題將變成需求問題而不是供應問題。因此,這將使 OEM 生產的汽車減少,Mobileye 銷售的芯片也會減少。
03
估值
我們看到 Mobileye 的問題除了缺乏增長之外,還在於它的估值。這里建立了一個 10 年 DCF 模型,假設運營現金流每年增長 20%,而資本支出每年僅增長 10%。我們使用的 WACC 為 10%,TGR 為 3%。對於 Mobileye 來説,自由現金流在 10 年內每年增長約 21% 絕對是看漲的情況,但儘管如此,我們發現該股的合理價格為每股 23.27 美元。這意味着比當前價格下降 42%。因此,即使假設牛市,我們也無法證明當前估值合理。
作者的電子表格
此外,該公司的市盈率非常高。市銷率是16倍。問題是 Mobileye 無法成長到這個估值。如果該公司的收入每年增長 60-70%,這個倍數會更容易理解,但預計 2023 年收入僅增長 10-15% 左右。投資者似乎根據 173 億美元的收入管道而不是公司目前能夠產生的收入。
數據來自YCharts
04
結論
儘管Mobileye 的業務前景光明,但目前大部分未來增長已被定價,當前價格並不能提供有吸引力的切入點。