「雙櫃檯模式」開啟：海外資本相機套利，人民幣國際化順勢提速

6月19日，香港證券市場的「港幣-人民幣雙櫃檯模式」正式實施。

截至6月19日收盤時，中國移動-R（ $80941.HK ）、騰訊控股-R（ $80700.HK ）、中國平安-R（ $82318.HK ）、中國海洋石油-R（ $80883.HK ）、美團-R（ $83690.HK ）位列港股人民幣櫃檯成交量前5位，其中，中國移動-R（ $80941.HK ）與騰訊控股-R（ $80700.HK ）分別成交約4800萬元與逾3600萬元人民幣。

所謂雙櫃檯模式，即投資者可以互換同一個發行人發行的港幣櫃檯證券及人民幣櫃檯證券，兩個櫃檯下的證券屬於同一類別證券，因此兩個櫃檯的證券可以在不改變實益擁有權的情況下相互轉換。

目前，港交所已將24只港股納入首批雙櫃檯交易品種，並指定9家券商機構作為雙櫃檯模式的做市商。

一位香港券商人士向記者指出，港股人民幣櫃檯的首日成交量基本符合市場預期。此前他們通過市場調研瞭解到，眾多海外投資機構對使用離岸人民幣投資交易港股頗有興趣，但他們仍需瞭解熟悉港股人民幣櫃檯的交易規則與資金結算流程，在雙櫃檯模式實施初期未必會投入大量資金。

此外，部分海外投資機構還會先關注港股人民幣櫃檯的成交活躍度，再評估其投資價值並決定是否入市交易。

記者多方瞭解到，人民幣櫃檯模式實施首日的參與者，主要是香港私募基金與海外量化投資資金。他們主要看中港股港元櫃檯與人民幣櫃檯之間的價差，尋找其中的無風險價差獲利機會。

與此同時，部分RQFII機構也將部分離岸人民幣資金從A股轉向港股，用離岸人民幣直接投資一些尚未在A股上市的雙櫃檯港股，完善自身的中國資產投資組合。

上述香港券商人士告訴記者，隨着更多港股納入雙櫃檯模式，加之針對雙櫃檯港股的價差套利策略日益豐富，未來會有更多海外高頻量化套利資本入場，令人民幣櫃檯的交投活躍度進一步上升。

中泰國際分析師顏招駿指出，短期而言，港幣-人民幣雙櫃檯模式未必會大幅提振港股成交量，因為海外投資者需花費時間適應及瞭解新的交易模式，預計市場會相對慢熱。但長期而言，隨着中國與「一帶一路」沿線國家及東盟國家增加雙邊貿易及本幣的使用，港幣-人民幣雙櫃檯模式將增加這些國家持有人民幣的意願，從而促進人民幣國際化，助力人民幣建立一個國際循環系統。

記者獲悉，目前部分香港本地私募正摩拳擦掌，積極研發針對雙櫃檯模式的無風險價差套利策略，若這些量化策略能夠創造可觀收益，他們將很快發行相關離岸人民幣計價的港股投資產品，吸引眾多海外企業與投資機構使用離岸人民幣投資。此舉將進一步拓展離岸人民幣使用範疇，助推人民幣國際化進程提速。

投資機構各有算盤

爲了促進人民幣櫃檯的交易活躍度，相關部門對首批雙櫃檯模式港股可謂精挑細選。

目前，納入首批雙櫃檯模式的24只港股佔據港交所日均成交量的約40%，受到眾多海外投資機構的青睞，這有助於帶動人民幣櫃檯的交投活躍。

前述香港券商人士告訴記者，6月19日雙櫃檯模式實施首日里，參與人民幣櫃檯交易的資本主要是香港私募基金與海外資管機構，他們原先就重倉持有上述24只港股，自然有較高意願在保持持倉規模整體不變的情況下，伺機尋求港幣櫃檯與人民幣櫃檯之間的價差套利機會。

一位參與雙櫃檯交易的香港本地私募基金負責人向記者透露，6月19日他們主要測試了一些針對雙櫃檯模式的高頻價差套利策略，目前投資效果還算不錯。

「但在人民幣櫃檯實施初期，我們不會投入太多資金，因為人民幣櫃檯的交易活躍度在短期內未必能超過港幣櫃檯，導致高頻價差套利策略容易遭遇交投流動性不足的衝擊，影響實際投資收益。」他告訴記者。

記者還獲悉，部分RQFII機構也將部分離岸人民幣資金從A股轉向港股，主要投向未在A股上市的雙櫃檯港股，作為他們完善中國資產投資組合的一項步驟。

這位香港券商人士直言，整體而言，人民幣櫃檯首日的成交量符合市場預期，但尚未達到活躍狀況。究其原因，眾多海外投資機構仍需花費一段時間瞭解熟悉人民幣櫃檯的具體交易規則與資金結算流程，甚至不少海外量化策略基金還需評估人民幣櫃檯的交易活躍度與港幣-人民幣雙櫃檯模式下的價差空間能否創造足夠高的無風險價差套利收益，再決定入場交易的時機。

能否活躍港股交易？

在多位業內人士看來，儘管人民幣櫃檯實施初期未必交投活躍，但就長遠而言，它將成為提升港股流動性與交易活躍度的新引擎。

中信證券發佈最新報告指出，港股正處於極低的歷史估值水平，令海外投資者的抄底意願持續增加，若他們能通過人民幣櫃檯為市場注入新的流動性，將在一定程度緩解過去兩年港股市場的流動性不足問題，有望帶動港股估值中樞回升。

記者獲悉，部分香港私募基金也將雙櫃檯模式視為扭轉港股近期成交量疲軟的助推器。因為他們認為人民幣櫃檯模式將吸引雲集在香港的大量離岸人民幣入場投資，直接提振相關港股的交投活躍度。

數據顯示，截至今年3月底，香港人民幣存款約有9500億元，且全球約75%的離岸人民幣支付經由香港處理，其中不少離岸人民幣缺乏投資渠道或被「閒置」，影響人民幣在全球範疇的使用與儲備。

香港特區政府財政司司長陳茂波表示，雙櫃檯模式的推出恰逢人民幣戰略價值上升，各國用人民幣進行貿易和投資並將其作為儲備貨幣，對各類相關投資和風險管理產品的需求勢必增加，人民幣國際化進程將會加速，而香港將在這個進程中扮演舉足輕重的角色。

國泰君安非銀金融劉欣琦團隊測算，假設現有16000億元離岸人民幣存款里的10%投向港股人民幣櫃檯股票，並假設年換手率與2022年基本持平，預測雙櫃檯模式將令港股現貨市場日均交易金額同比提升2.4%。

前述香港券商人士向記者直言，若要吸引眾多離岸人民幣通過人民幣櫃檯投資交易港股，首先還需港股創造足夠大的「賺錢效應」——目前，眾多海外投資機構均認為港股估值明顯偏低，但當它轉化成港股實實在在的明顯上漲，就能吸引更多海外投資機構使用離岸人民幣投資人民幣櫃檯港股。

在他看來，目前越來越多海外投資者已瞭解到人民幣櫃檯交易的諸多好處，包括規避離岸人民幣-港幣之間的匯率風險，令離岸人民幣擁有更多元化的長期投資渠道等。現在就差港股的「賺錢效應」，驅動他們趨之若鶩，進一步帶火港幣-人民幣雙櫃檯交易。

值得注意的是，雙櫃檯模式也有望給參與做市交易的香港券商創造新的業務收入。

記者獲悉，作為雙櫃檯做市商，相關香港券商不但可以在港幣-人民幣雙櫃檯價差方面獲得交易印花税減免，還能通過參與港幣-人民幣雙櫃檯價差交易獲取相應收入，在香港券商日益同質化競爭的市場獲取差異化的收入空間。

香港交易所集團行政總裁歐冠升表示，雙櫃檯模式將進一步促進人民幣國際化，鞏固香港作為離岸人民幣中心的地位，併爲投資者提供更多選擇和多元化機會。未來還會有更多證券被接納並加入雙櫃檯證券名單。

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