中銀證券：烯烴行業盈利有望修復 高端聚烯烴國產化空間廣闊

智通財經APP獲悉，中銀證券發佈研究報告稱，隨着上游原料價格下行，以及國內需求修復，烯烴行業的加工利潤有望底部上行。未來幾年，國內烯烴自給率有望提升，聚烯烴產能也將同步擴張，普通聚烯烴產品面臨產品同質化以及產能過剩的競爭壓力，高端聚烯烴國產化成為我國烯烴產業發展的重要方向。其中光伏產業帶動POE粒子需求旺盛，當前我國POE已處於國產化前期。

▍中銀證券主要觀點如下：

全球烯烴消費量持續增長，我國烯烴自給率逐步提升。

根據統計數據，2021年乙烯總消費量達1.75億噸，2016-2021年的複合增長率為3.76%，2016-2021年乙烯消費增速前三的國家或地區是中國、中歐和東歐及北美;

2021年丙烯全球消費量達1.18億噸，2016-2021年的複合增長率為3.53%，2016-2021年全球丙烯消費量複合增速前三的國家或地區是中國、亞太其他地區及中、東歐。未來隨着全球經濟發展向好，烯烴總需求仍將持續提升。

根據百川盈孚統計數據，2022年，我國乙烯產能達4485萬噸，同比增長25.54%，自給率達到60%以上，丙烯產能達5153萬噸，同比增長11.83%;自給率超過90%，2023年，我國乙烯有望新增產能610萬噸，丙烯有望新增產能1020萬噸。隨着新增產能的投產釋放，我國的烯烴自給率將進一步提升。

烯烴生產利潤有望觸底回升。

石腦油裂解、煤制甲醇、烷烴脱氫等烯烴生產工藝在我國均有工業化應用，其中，以石腦油裂解制烯烴為主流工藝。2022年受原料價格大幅上漲，國內需求疲軟以及新增產能集中投放等多重因素影響，不同工藝路線的加工利潤均跌至歷史底部區間，根據測算，2022年，石腦油裂解制乙烯、煤制乙烯及乙烷制乙烯的年均毛利分別為-148.24元/噸、229.48元/噸及-154.58元/噸，同比分別下降794.52%、81.86%及113.38%。

石腦油裂解制丙烯、煤制丙烯及PDH工藝制丙烯的年均毛利分別為-17.30元/噸、154.41元/噸及-783.99元/噸，同比分別下降112.45%、90.54%及999.56%。2023年以來各工藝加工利潤有所修復，其中煤制乙烯、乙烷裂解制烯烴行業利潤均由負轉正。

未來隨着原料價格下行，以及國內需求修復，加工利潤有望持續回升。

國內聚烯烴產能同步擴張，高端聚烯烴國產化率亟待提升。

聚烯烴是烯烴最主要的下游產品，根據中國海關總署統計數據，2022年我國聚乙烯進口量為1347萬噸、聚丙烯進口量為451萬噸，聚乙烯自給率達到63.61%，聚丙烯自給率達到86.43%，考慮到未來幾年國內烯烴自給率有望提升，國內聚烯烴產能也將擴張，普通聚烯烴產品面臨產品同質化以及產能過剩的競爭壓力。

另一方面，高端聚烯烴產品具有高技術含量、高應用性能、高市場價值的特性，隨着我國經濟發展以及產業升級，對高端聚烯烴的需求持續提升，但以聚烯烴彈性體(POE)、乙烯-乙烯醇共聚物(EVOH)、聚丁烯-1(PB-1)、超高分子量聚乙烯(UHMWPE)為代表的高端聚烯烴產品仍未實現國產化。

當前，高端聚烯烴的產能及生產技術主要由北歐化工(Borealis AG)、埃克森美孚、陶氏化學、利安德巴塞爾、道達爾、三井化學等外企掌控。

POE粒子需求旺盛，國產化已處於黎明前夕。

根據國際能源署預測數據，2025年全球光伏發電裝機容量有望達1986GW，新增光伏發電裝機容量有望超300GW。相比於EVA膠膜，POE膠膜的抗PID性能和阻水性能更為突出，隨着TOP-Con電池及雙玻組件市佔率的提升，POE膠膜的市場佔比有望快速提升。

根據測算，2022年光伏級POE粒子需求約為39.05萬噸，2025年光伏級POE粒子需求有望超過100萬噸。現有的POE產能集中於美國陶氏化學公司、美國埃克森美孚化工公司、日本三井化學株式會社、韓國LG化學公司和SK化工公司等海外化工巨頭，POE的技術壁壘主要體現在催化劑、生產工藝及共聚單體三個方面。

當前，國產化的生產工藝和催化劑及α-烯烴均達到試生產階段，萬華化學、衞星化學、東方盛虹、茂名石化、京博石化等企業在POE技術積累方面處於國內領先地位，POE產品國產化可期。

投資建議

全球烯烴需求持續增長，依託於產業鏈及市場優勢，我國烯烴產業鏈的全球競爭力將進一步增強，另一方面，烯烴行業的加工利潤有望底部上行。烯烴產業鏈建議關注兩條投資主線：

1)隨着國內經濟高質量發展，以及海外能源危機消退，烯烴行業盈利有望快速修復，配套下游產業鏈及擁有原材料成本優勢的行業龍頭將優先受益，推薦煉化一體化代表性企業東方盛虹(000301.SZ)、恆力石化(600346.SH)、榮盛石化(002493.SZ)，輕烴一體化代表性企業：衞星化學(002648.SZ)，建議關注煤制烯烴代表性企業寶丰能源(600989.SH);

2)我國高端聚烯烴需求旺盛，國產化空間廣闊，擁有技術優勢及研發優勢的企業將獲得先發優勢，推薦萬華化學(600309.SH)，建議關注中國石化(600028.SH)等。

評級面臨的主要風險

上游原材料價格劇烈波動風險;高端聚烯烴產品國產化進度不及預期風險;行業競爭加劇風險;行業需求不及預期風險。