友邦保險(1299.HK)：業績符合預期 23年展望向好(更新)

核心觀點

公司2022 年下半年新業務價值整體呈現復甦態勢，五大經營分部均實現增長，公司業務韌性凸顯。展望2023 年，公司負債端有望延續復甦態勢，預計中國香港地區內地訪客的恢復將成為重要動能，資產端的投資回報表現亦有望改善，從而對業績與內含價值帶來正面影響。

事件

公司披露2022 年度業績，新業務價值同比下降5%（固定匯率）

公司發佈最新經營情況，2022 年，新業務價值同比下降5%（固定匯率）至30.9 億美元，新業務價值率同比下降2.4 個百分點至57%，年化新保費同比下降4%至54 億美元，剔除短期投資波動的稅后營運溢利增加3%至63.7 億美元，全年每股股息為154港仙，同比增長5.3%。若剔除透過股份回購計劃及股息，公司內涵價值權益增加6%至770 億美元。

簡評

2022 年下半年以來整體呈現復甦態勢

2022 年下半年，公司整體呈現復甦態勢，五大經營分部均實現增長，整體新業務價值同比增長6%。其中，中國內地業務在下半年實現強勁增長，截止11 月底實現雙位數同比增長，但12月因疫情感染情況導致展業受阻，22H2 實現同比3%的增長。

中國香港分部：互聯互通逐步常態化，預計23 年顯著修復2022 年，香港地區（包含澳門）新業務價值同比增長4%至7.87 億美元，新業務價值率提升5.5pct 至69.5%。雖然2022 年尚未通關，但內地訪客通過澳門地區投保，貢獻了佔比香港地區略高於10%的新業務價值，體現了港澳地區的保險產品對內地訪客的吸引力有增無減。相較於內地，香港地區保險產品具有價格低、收益高、覆蓋廣等優勢。首先，由於香港地區保險定價背后的精算假設是基於香港的保險羣體，而香港本地居民的平均壽命較高、死亡率較低，因此相較於內地的保險定價而言，香港保險往往具有較為明顯的價格優勢；其次，由於香港的國際金融中心地位和相對寬松的監管理念，香港地區保險公司可實現全球化的資產配置和風險分散，從而使得其能夠實現較高的盈利能力和分紅　　水平；最后，在重疾險等險種上，香港保險覆蓋的疾病覆蓋範圍更廣泛，且能實現全亞洲/全球性的理賠。內地訪客是香港壽險市場新單保費的重要來源，受疫情后訪港旅客數量斷崖式下滑影響，封關期間香港壽險新單保費增速承壓。我們預計，隨着互聯互通的逐步常態化，內地訪客將為集團香港地區的業績修復做出重要貢獻。

中國內地分部：22 年仍為貢獻最大地區，受益於社交活動的顯著恢復，23 年截止2 月末實現正增長2022 年，中國內地分部的新業務價值同比下降15%至9.16 億美元，佔比30%，新業務價值率下降9.4pct至69.5%，預計主因儲蓄類產品佔比有所上升，22 年下半年已經提升至73%。公司在中國內地的拓展順利，維持每年1-2 個地區的計劃不變，為后續增長奠定基礎。公司在天津、石家莊、四川和湖北的代理人新業務價值增長50%，活躍代理人人數增加31%。2023 年，得益於疫后開放的社交距離恢復，公司前兩月實現新業務價值同比正增長。

東南亞地區分部：泰國與馬來西亞地區增長亮眼，新加坡表現穩健2022 年，泰國/新加坡/馬來西亞地區分別實現+5/1/15%的新業務價值增長，新業務價值率分別為89.1/65.7/69.9%。得益於下半年以來，活躍代理人人數的攀升，尤其是泰國地區活躍代理人人數較2021 年提升，馬來西亞的代理人渠道新業務價值實現雙位數增長。另外，銀保等夥伴分銷亦實現了不俗的表現，尤其是新加坡地區的夥伴分銷渠道實現強勁表現，馬來西亞業務中與大眾銀行的緊密合作助推了業績表現。

投資建議：2022 年受投資收益偏差拖累，2023 年展望向好，維持買入評級2022 年，公司內含價值同比-3%至688.7 億美元，其中投資回報差異負面影響達53.9 億美元（2021 年為正向影響12.9 億美元）。展望2023 年，負債端有望延續2022 年下半年以來的復甦態勢，預計中國香港地區內地訪客的恢復將成為重要動能，資產端的投資回報表現亦有望改善，從而對業績與內含價值帶來正面影響。

我們預計2023-2025 年公司的新業務價值分別同比增長11.4/9/8.3%，給予公司未來12 個月目標價100.8 港元，維持買入評級。

風險提示

權益市場大幅下滑：如果權益市場出現大幅下滑，將對公司的投資收益產生不利影響。

局部地區疫情反覆：如果局部地區出現疫情反覆的情況，一方面會影響代理人的線下展業活動，另一方面也可能會使居民未來個人收入不確定性加大，居民消費可能趨於謹慎。

通關不達預期：若通關時間節奏不達預期，可能影響公司香港地區業務的恢復。

政策風險：考慮到公司的業務遍佈多個國家和地區，當地對於外資企業以及保險行業的政策可能對公司的業務有所影響

匯率超預期波動：雖然公司的業績增速主要以固定匯率呈現，但公司的保費以當地貨幣收取，即使公司已經密切匹配當地的資產與負債以降低外匯波動的經濟性影響，但無法完全避免匯率超預期波動可能帶來的影響。