內部研發+外部收購，Adobe要起飛？

作者 | Dair Sansyzbayev

編譯 | 美股研究社

Adobe(NASDAQ:ADBE)在過去十年中表現出色，這主要歸功於其對創新的專注、強大的品牌和多元化的產品組合，以及努力最大限度地提高客户滿意度。管理層在制定可靠的戰略決策方面有着良好的記錄，這使公司能夠提供出色的財務業績，而且普遍估計表明這種增長將持續未來十年。分析師表明該股票被低估，使其成為一個引人注目的投資機會。

Adobe是一家跨國電腦軟件公司，為創意專業人士、企業和個人提供範圍廣泛的產品和服務。公司成立於1982年，總部位於美國。

該公司的大部分收入來自軟件即服務 [SaaS] 模式，訂閲銷售額佔總收入的 90% 以上。該公司將其收入分為三個部分：數字媒體、數字體驗以及出版和廣告。

數字媒體包括該公司的旗艦應用程序，例如 Acrobat、Photoshop 和 Flash Player。數字體驗業務包括公司於 2009 年收購的網絡分析解決方案 Omniture 。Publishing & Advertising 代表 Adobe Advertising Cloud 產品。

該公司 40% 以上的銷售額來自美洲以外地區。

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金融

Adobe 過去十年的財務業績顯示出強大的市場地位和競爭優勢。

收入以 17.7% 的複合年增長率從 2013 財年的約 40 億美元增長到 2022 財年的超過 170 億美元。令人印象深刻的 85.5% 的毛利率在十年間進一步擴大至 87.7%。其他盈利指標，包括槓桿自由現金流 [FCF] 利潤率，也是一流的。

公司成功的主要驅動力是對創新的堅定承諾，從而產生了一系列尖端產品。可以通過其財務狀況看到對創新的承諾程度。這里最明顯的指標是研發 [R&D] 支出與收入的比率，該比率一直與收入保持一致，並且在過去十年中增長了三倍多。

YCharts數據

除了內部研發外，該公司還成功實施了收購戰略。這也有助於公司創新和改進其為客户提供的產品，並擴大對不同受眾的影響。例如，2018 年，Adobe收購了Magento和Marketo。這些收購幫助該公司擴大了其電子商務產品，從而促進了整體收入增長。Magento 和 Marketo 都為數字體驗部門的增長做出了貢獻，這表明在過去 5 年中收入大幅增長，這是自這兩次收購發生以來的那一刻。該細分市場在過去 5 年中增長了 176%，這意味着令人印象深刻的複合年增長率為 23%。

其他最近值得注意的收購包括2020 年末在 2022 年對Figma 的Workfront。由於這些是相對較新的收購，目前還沒有機會分析它們如何影響公司財務的趨勢。但是，在這里想強調的是，Adobe通過這些收購繼續擴大其目標市場和影響力。該公司正在努力贏得新客户，並使他們對 Adobe 產品的體驗更加全面，從長遠來看，這是提高股東財富的一個非常好的跡象。

從資產負債表的角度來看，公司也很強大，因為有足夠的流動資產來支付短期債務，而且長期槓桿水平也相對較低。鑑於公司強勁的現金流和管理層對槓桿的保守態度，預計資產負債表將長期保持穩健。Adobe不支付股息但回購股票——在 2022 財年，股票回購佔毛利潤的 46%。

該公司於 2023 年 3 月 15 日發佈的最新財報也表現積極。Adobe在收入和 EPS方面都表現出色。46.6億美元的收入同比增長9%。該公司在所有地區和部門的銷售額都實現了增長，但出版和廣告業務略有放緩。

旗艦數字媒體部門同比增長10.6%，呈低兩位數百分比增長，而數字體驗實現了令人印象深刻的 22.5% 同比增長。

管理層對下一季度的前景樂觀，收入指引為47.5億美元，同比增長8%，環比增長 2%。EPS預計環比持平，但同比增長13%，令人印象深刻。這是一個非常積極的跡象，尤其是在宏觀環境緊縮的情況下。

長期共識收益估計也非常樂觀，預計未來十年收入將增加一倍以上，每股收益將大幅擴大。

鑑於公司致力於產品創新和改善客户體驗，分析師也非常看好Adobe的長期前景。公司最新的金融分析師問答會議「Summit 2023」於 3 月 21 日舉行。

活動期間，Adobe展示了新產品和功能，包括創新的生成 AI 功能。這些新產品包括 Firefly 生成 AI 模型系列，使用户能夠使用自然語言提示或Adobe的Creative Cloud 工具實時創建和編輯圖像。這項新技術將顯着提高內容創作的效率。此外，用户可以利用在 Adobe 產品組合中集成 AI 功能的自動化工作流程。

總的來説，分析師喜歡公司推出新功能的速度和產品之間的集成程度並堅信，這些產品開發將加強公司的市場地位，並從長遠來看對其財務狀況產生積極影響。

Adobe當前的財務業績、近期前景、長期歷史業績和一致的盈利預測表明，管理質量達到了搖滾明星的水平，並且在分析師看來可能會繼續增加股東的財富。

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估值

由於Adobe不支付股息，因此這里使用貼現現金流方法和倍數分析進行估值。並且還參考了第三方的公允價值估計來交叉檢查分析。

爲了用 DCF 得出公司的公允價值，需要概述主要假設。首先，需要一個合理的未來現金流貼現率，這里使用了Gurufocus提供的WACC ，目前是11.39%，但爲了保守起見，四捨五入到12%。對於未來的現金流，使用去年 35.62% 的 FCF 利潤率，並預計它每年會擴大 50 個基點。預計收入增長將與收益共識估計一致，這表明 2023 財年至 2032 財年的收入複合年增長率約為 9%。

在將所有假設結合在一起后，得出的結論是，公允價值比當前市值高出約 16%，這意味着股票被低估了。

從估值比率的角度來看，Seeking Alpha Quant評級表明，考慮到整體「D」等級，該股被嚴重高估。但是，與同行相比，像Adobe這樣獨特的盈利明星以顯着溢價交易是公平的。在這里想強調的是，在倍數分析中，將 Adobe 當前的估值比率與公司最近的平均水平進行比較會更合理。這一比較表明，該股目前的交易價格大大低於歷史市盈率。

Morningstar Premium 表示，Adobe的合理價格為每股 425 美元，這表明較上次收盤價有 10% 的上漲潛力。Argus Research 稍微保守一些，12 個月目標價為 410 美元，意味着有 6% 的上漲潛力。

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風險

儘管Adobe擁有良好的財務業績記錄，而且未來前景看起來也很光明，但對 Adobe的投資並非沒有風險。

Adobe在競爭激烈的市場中運營。因此，新的行業標準和頻繁的新產品發佈會導致定價壓力並影響公司保持客户忠誠度的能力。因此，公司的成功取決於其通過改進現有產品並將新產品和服務推向市場的創新能力。如果不這樣做，可能會導致市場份額流失，從而對公司的財務業績產生不利影響。

Adobe通過收購實現增長的戰略也給公司帶來了風險。包括投資價值本身在內的收購成本可能不會產生預期收益。當Adobe收購一家新公司時，它通常會進入公司經驗有限的新市場。這會導致潛在的税務和法律問題，從而帶來意想不到的成本。在收購中，還存在與成功整合業務相關的重大風險，其中包括保留關鍵人員以及使被收購公司的內部流程與Adobe的最佳實踐保持一致。

由於Adobe是一家軟件公司，它也面臨着網絡安全風險。萬一客户數據丟失，這不僅會損害公司的聲譽，還可能導致客户流失或訴訟等不利影響。

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結論

總而言之，分析師認為該股票是長期投資者的強力買入。分析表明，Adobe擁有非常強大的成功記錄，最新的高於市場預期的財務數據以及積極的近期前景支持了這一點。管理層向市場提供新功能和產品的能力，無論是內部開發的還是通過併購交易獲得的，都令人印象深刻。分析師對公司的長期光明前景充滿信心，估值分析表明該股被低估，具有兩位數百分比的上漲潛力。