中國鋁業(601600)：22年歸母淨利同比下降27.2%

核心觀點：

22 年氧化鋁、原鋁成本強於價格，拖累公司歸母淨利同比下降27.2%。

據公司年報，22 年中國鋁業實現營業收入2909.9 億元，同比降2.6%，氧化鋁、原鋁價格均上漲，但成本均強於價格，氧化鋁、原鋁板塊税前盈利分別下降87.8%、19.1%至3.4、103.5 億元，研發費用增加98.8%至48.1 億元，期間費用增加12.1 億元，歸母淨利潤同比降27.2%至41.9 億元，歸母扣非淨利潤31.3 億元，同比下降55.5%，資產減值損失同比減少1.72 億元至48.8 億元，基本每股收益0.24 元/股，同比下降26.7%，經營淨現金流278.1 億元，同比降21.1%，資產負債率58.7%，同比降低1.4PCT。（備註：同比均為回溯調整后數據）? 22 年公司控股雲鋁股份，氧化鋁、電解鋁、煤炭產量均增長。據公司年報，鋁業方面，22 年公司氧化鋁產量、銷量分別同比增長0.6%、-14.4%至1764、523 萬噸，電解鋁產量、銷量分別同比增長9.0%、8.9%至688、685 萬噸。22 年公司66.62 億元收購雲南冶金的雲鋁股份19%股權，成為雲鋁第一大股東（22 年末持股比例29.10%），實現並表雲鋁。煤炭方面，22 年公司寧夏能源新增煤炭產能逾200 萬噸，煤炭產量同比增長30.3%至1074 萬噸。

盈利預測與投資建議。預計公司2023-2025 年EPS 分別為0.51 元/股、0.52 元/股以及0.57 元/股。基於可比公司估值及公司在電解鋁行業的市場地位，給予公司23 年15 倍PE，對應 A 股合理價值為7.63元/股，按照當前AH 股溢價比例，對應H 股合理價值為5.42 港幣/股，維持AH 股 「買入」評級。

風險提示。電解鋁價格下跌，氧化鋁價格下跌，電力價格上漲，氧化鋁、電解鋁產量不及預期。