招金礦業(01818.HK)：海域進入快車道 黃金中的優質成長股

投資要點

事件：公司披 露2022 年業績：營收同比增長15.0%至78.9 億元；歸母淨利潤同比增長1092.8%至4.0 億元。恢復派息，全年每股擬派息0.04 元，派息比率為57.1%，點評：全年超額完成生產任務，2021 年山東省礦山安全檢查影響礦山生產的低基數上，全年自產金產量同比增長22.3%至12.8 噸，綜合克金成本保持穩定為214元。

費用管控增強。全年管理費用同比下降1.9 億元至13.1 億元，主要是因為復工使得停產損失減少，同時公司加強費用管理；銷售費用同比基本持平；財務費用下降0.7 億元至5.3 億元，主要是公司加強融資成本管理，融資利率下降。

上半年曾計提按公允價值計量的金融資產浮虧2.15 億元，下半年金價回漲，計提全部撥回，但下半年新增1.2 億元其他無形資產減值、0.8 億元固定資產減值、0.5億元在建工程減值、0.3 億元商譽減值這些非經常性損益，加回后的全年歸母淨利潤約為6.8 億元，符合預期。

「雙重點」擴產擴能項目穩步推進，海域金礦已經進入全面建設快車道。期末，公司黃金資源量為1190.8 噸，可採儲量為482.1 噸。

海域金礦是招金的「殺手鐗」項目，是國內目前已知的最大單體礦山，該礦計規模為採選12,000 噸/日，資源儲量達562.37 噸，平均品位4.20 克/噸，具備「儲量大、成本低」的優點。瑞海礦業已取得安全環保「三同時」驗收批覆，進入全面建設快車道。截至2 月底，主井、副井等主要實體工程均超額完成進度目標。

夏甸金礦和大尹格莊金礦等骨干礦山項目重點推進技改擴能，目前進展順利。

我們的觀點：黃金在未來1-2 年內持續反覆有機會。短期，國際銀行業流動性衝擊下，黃金迎來明確的避險價值；值得注意的是，黃金將在未來1-2 年內持續反覆有機會，當美聯儲加息進入尾聲，金融屬性迎來向上拐點，唯黃金是不受實際利率高位壓制的品種，若降息跟上，黃金將開啟牛市。

公司看點有三，1）海域金礦是招金的「殺手鐗」項目，儲量大、品位高、成本低，預計2025 年初投產，2026 年底達產，達產產量16 噸/年，產量翻1 倍，利潤翻2倍，預計公司2023-2027 年歸母淨利潤CAGR=40.9%，見表1。2）二股東易主，紫金與招金開啟股權聯合和項目聯合，招金有治理改善的空間，紫金可以從體制機制、投資開發、技術創新、人才共建、產業發展方面對招金賦能，股東結構優化和業績透明度的提升將帶來長期價值的提升。3）招金長期發展願景是「具有國際競爭力的世界一流黃金礦業公司」，海外收併購初露頭角。

金價向上，我們上調盈利預測，在440 元/克的金價假設下，預計公司23/24/25 年營收分別為85.4/95.7/115.5 億元，同比分別+8.3%/+12.0%/+20.7%；歸母淨利潤分別為9.8/12.6/19.6 億元，同比分別+144.3%/+28.0%/+56.0%，目標價15.44 港元，維持「買入」評級。

風險提示：黃金價格波動風險、礦山投產不及預期、安全事故及環保風險。