網易-S(09999.HK)：逆水寒手遊將貢獻下半年業績

事件：

3 月3 日，網易《逆水寒》手遊官方宣佈，將於6 月30 日正式開啟全平臺公測，推出一款賽季制、開放世界、角色扮演遊戲。

點評：

1、《逆水寒》手游上線將為公司帶來下半年業績增量。

1.1 《逆水寒》手遊被寄予厚望，多個顛覆性的嘗試有望重塑MMO 手遊形態：

1）官方表示手遊將徹底不賣數值，遊戲模式重製為不需要買點卡的賽季制，在遊戲畫面、遊戲機制、遊戲內容等多個方向進行變革，融入高精尖黑科技豐富玩家體驗。

2）此前《逆水寒》官方宣佈推出國內首個「遊戲GPT」，基於最新的AI 技術，其「智能NPC」系統可以做到「無設定自由交互」，能夠兼顧各種類型玩家的需求。

1.2 《逆水寒》IP 及手遊產品有極高關注度，手遊全網預約量近1600 萬。《逆水寒》同IP 端遊自2018 上線以來成績突出，四周年慶典期間最高有50 萬玩家同時在線，玩家用端遊自帶「大宋映畫」視頻編輯軟件所製作的各種動畫短視頻在抖音等平臺有較高流量，二創氛圍良好。

2、網易端遊拉動22 年增長，暴雪結束合作短暫影響當期毛利。

2.1 端遊為網易遊戲22 年重要增長引擎。公司22 全年實現營收965 億元，同比+10%，經調整歸母淨利潤228 億元，同比+15%，遊戲及相關增值服務收入達到746 億元，同比增長9.9%，其中手遊同比+5.2%，端遊同比+21%。

2.2 遊戲業務毛利下滑來自短期影響。Q4 單季度實現遊戲及增值服務收入190 億元，同比微增1.6%，業務單季度毛利率環比下滑至59.1%，主要由於第四季度暴雪遊戲結束合作，一次性確認版權費用所致，不會帶來持續影響。

3、《蛋仔派對》長線可期，年內關注《逆水寒》等手遊作品《蛋仔派對》經歷長期運營后，用户規模和收入厚積薄發，自2023 年初起強勢增長，長期在中國iOS 暢銷榜上前三，作為網易大DAU 產品的突破之作，其DAU 已突破3000 萬，公司高度重視，強調要長線運營這一項目。

年內關注《逆水寒》手遊、《哈利波特：魔法覺醒》海外上線，后續可期待《永劫無間》手游上線；長期關注公司的全球遊戲工作室佈局，1 月收購了加拿大工作室SkyBox Labs，其曾合作開發了《光環：無限》、《我的世界》和《輻射76》等，網易還在2 月成立了全球工作室Spliced，團隊成員來自R 星、動視暴雪等公司，曾參與《GTA》、《使命召喚》、《火箭聯盟》等大型遊戲的開發。網易的海外工作室大多定位3A 大作，投入周期相對較長，預計25 年后開始貢獻收入。

盈利預測：我們預測公司2023-2025 年營收為1061/1176/1308億元，歸母淨利潤205/225/254 億元，經調整歸母淨利潤分別為236/261/290 億元。維持「推薦」評級。

風險提示：主要遊戲產品上線結果不及預期；遊戲海外發布的不確定性風險；工作室開發進度不及預期。