​財報前瞻丨巨大資金缺口將會壓垮Carvana？

作者 | Josh Arnold

編譯 | 美股研究社

陷入困境的二手車零售商Carvana(NYSE:CVNA)將發佈收益報告，在此之前，該股經歷了史詩般的空頭擠壓反彈。這導致該公司的股票被高估得離譜，而且與該公司債券的交易方式脱節。

Carvana現在的情況，在我看來，短暫的這種情況不可能持續。

我不知道管理層下周會説什麼，但考慮到最近幾個季度基本面惡化的情況，我懷疑我們的資產負債表將會惡化，自由現金流嚴重為負，運營利潤率將進一步下降。如果我是對的，隨着破產風險的增加，Carvana的股票將大幅貶值。

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對Carvana股票史詩般的空頭擠壓

讓我們從一個圖表開始，從技術角度瞭解情況。該股最近幾周飆升，但正如我所説，這次反彈具有賣空擠壓的所有特徵。短期緊縮，顧名思義，是不可持續的。這意味着這一數字也將逐漸消失，我們已經在盈利報告中看到基本面出現了裂縫。

StockCharts

6美元左右有價格支撐，該股正在測試20天指數移動平均線。對於多頭來説，這就是好消息結束的地方，因為我看到一隻股票已經疲倦，準備回調。收益報告是空頭擠壓結束的催化劑嗎?我認為這是一個很好的機會，我只是無法理解在收益報告中持有這隻股票。

PPO指數已經從極度超買水平回落，其他動能指標也是如此。在擠壓期間，10天的變化率達到了120%，但有趣的是，積累/分佈線處於最低點。這就是你如何知道反彈是被賣出，而不是被買入，這也是你在不可持續的反彈中看到的情況。

我不想白費口舌，但這匹馬已經岌岌可危，一旦斷了，很可能會以驚人的方式斷掉。

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這是一個站不住腳的局面

分析師預計該季度營收為30.7億美元，每股虧損2.34美元。

Seeking Alpha

這次反彈的真正有趣之處在於，該公司預計將在一個季度內損失相當於其市值的21%，而這與其他季度的表現不一樣。這里的損失絕對是巨大的，根本沒有辦法維持下去。

Carvana從與COVID相關的停工中受益匪淺，我曾經因此看漲該股。但這種反彈在很久以前就結束了，因為有證據表明，Carvana的模式根本行不通。該公司長期處於不盈利狀態，即使在過去幾個季度收入出現爆炸式增長，但除了虧損越來越多，而且還在加速增長之外，它仍然沒有做任何事情。

我們知道，在疫情期間，二手車價格飆升，因為新車很難買到，這應該會導致Carvana的利潤率上升。然而，他們並沒有這樣做，最新的CPI數據顯示，這一次CPI環比下降了1.9%。二手車價格同比下降了近12%。

對於那些銷售二手車的人來説，缺乏定價權意味着在價格較高時購買的庫存將以不利的價格持有，銷售時間更長，公司現在從庫存中實際獲得的收益更低。

Seeking Alpha

這在一定程度上解釋了為什麼今年的收入預計將從2022年的水平下降。另一個原因是更傳統的二手車零售渠道全面開放，並恢復正常。這些對Carvana來説都不是好事，但正如我上面所説，當公司擁有各種優勢時，它不可能做到接近盈虧平衡。現在讓我們來看看對股權造成的損害。

利潤率一直在穩步下降，正如我提到的，隨着二手車價格的下降，這種情況只會變得更糟。Carvana需要兩件事情來試着收支平衡。首先，它需要非常高的產量，其次，它需要價格上漲。

TIKR

這些事情並沒有發生，過去12個月的利潤率繼續加速下滑。該公司的成本遠遠高於其生產的毛利潤，這就是為什麼黑色條形圖繼續向下增長的原因。我預計，隨着下周公佈業績，第四季度情況會變得更糟。

除了盈利，這還帶來了其他問題，因為Carvana存在嚴重的現金流問題。以下是過去12個月的自由現金流，以及FCF利潤率。

TIKR

無論選擇什麼時間框架，FCF都是非常消極的，根據定義，任何不能產生至少1美元FCF的企業都註定要失敗。企業要生存下去，就必須以某種可持續的方式籌集現金，雖然Carvana可以發行普通股和債券來彌補FCF赤字，但投資者有時會停止為這些事情提供資金。我認為我們離這個目標不遠了，尤其是在債務方面。隨着Carvana的未來變得越來越明朗，這些資金來源幾乎肯定會枯竭。

TIKR

Carvana現在有超過70億美元的淨債務，因為它一再發行債券來彌補FCF赤字。問題是，如今它的槓桿率極高，考慮到其利潤率和FCF繼續惡化，它沒有辦法擺脫這種債務。更糟糕的是，考慮到Carvana目前的債務交易情況，我認為它無法發行新債。

例如，這一次發行了32.75億美元，發行比例為10.25%，交易價格為公允價值的56%。這意味着它的收益率接近20%，這是債券持有人持有Carvana債務所要求的回報率。這不是一家健康的公司，債券持有人因此紛紛逃離。當談到Carvana繼續經營的能力時，你不必相信我的話。債券持有人告訴你這里存在巨大的風險。

TIKR

普通股的增長令人震驚，因為Carvana把自己的股票當成了存錢罐。如果出現奇蹟，Carvana的情況出現好轉，那麼它的流通股數量將會如此之多，使其更難以在每股基礎上產生有意義的利潤。有趣的是，現在Carvana使用普通股作為資金來源，使得每股虧損低於原本的水平，因為虧損分散在更多的股票上。

如果該公司營收優於預期，那麼市場看跌的情緒可能會緩和一些。交易量決定一切，所以如果Carvana的營收超過預期，交易員們可能會看好它。然而，事實恰恰相反。

此外，利潤率至關重要，如果利潤率再次加速下滑，就進一步證明Carvana可能難以繼續經營下去。毛利率和營業利潤率都極其重要，因為該公司一直未能將成本降低到足以抵消毛利率下降的程度。

最后，在我看來，自上一份報告以來，該公司的現金和淨債務頭寸幾乎肯定有所削弱。究竟有多少還有待觀察，但請記住，Carvana的生存岌岌可危，所以我們必須密切關注資產負債表，以及FCF的生成。

考慮到所有這些因素，我對這支股票的基本估值基本上為零。我個人認為Carvana活不下去了，因此，股權很可能一文不值，或接近一文不值。我無法想象以10美元以上的價格買入這隻股票，我當然也不建議你這麼做。做空空頭擠壓股票的風險非常大，所以我也不會這麼做。但Carvana在財報發佈前仍是最受歡迎的拋售對象。