Zscaler：在科技危機中乘勢而起

作者 | Julian Lin

編譯 | 美股研究社

疫情期間，網絡安全行業價值迅速飆升。雖然估值難以理解，但這一方向轉變的原因是合理的——網絡安全將軟件業務的單位經濟效益與保護客户免受網絡攻擊的長期增長的故事結合起來。

Zscaler(NASDAQ:ZS)是網絡安全領域的主要運營商，幫助保護用户層面的數據和應用程序。該股已經很長時間沒有廉價交易了，即使在從歷史高點暴跌之后，它的估值仍然很高。

然而，該公司擁有淨現金資產負債表和流動現金，並且具有非常明顯的未來增長前景。對於那些在科技股崩盤期間尋找更高質量選擇的人來説，這隻股票是相當可買的。

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股價

Zscaler在2021年底達到每股365美元以上的峰值，但自那以來已下跌約63%，摔得很慘!

Data by YCharts

我第一次對估值提出警告是在2021年9月，當時該股的交易價格接近每股300美元。在經歷了下跌之后，我上次推薦這隻股票是在去年11月，因為它的估值更合理，增長速度也更有彈性。在經歷了進一步的下跌和最近的反彈之后，該股自那以來下跌了5%，略微降低了估值，這似乎是唯一剩下的擔憂。

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關鍵指標

繼去年收入增長62%之后，Zscaler繼續快速增長，最近一個季度的收入增長了54%。儘管可比性很強，宏觀背景也很困難，但該公司仍能保持快速增長。

並非所有的科技公司都是這樣的——作為網絡安全領域的頂級運營商，Zscaler似乎比其他公司更能承受宏觀環境的影響。

FY23 Q1 數據

銷售額同比增長了37%，但與去年同期相比，銷售額增長了42%。雖然這代表了一些減速，但考慮到市場環境，這仍然是一個可靠的結果。

FY23 Q1 數據

Zscaler以美元計算的淨留存率超過了125%，這是它連續第8個季度取得如此高的成就。與網絡安全合作伙伴、科技寵兒CrowdStrike(NASDAQ:CRWD)一樣，Zscaler得益於其廣泛的產品組合，可以向現有客户追加銷售。

Zscaler估計，僅通過對現有客户的追加銷售就可以將收入增加6倍。在電話會議上，管理層指出，新銷售收入和追加銷售收入之間的比例在本季度約為五五開。

FY23 Q1 數據

Zscaler季末持有18.2億美元現金，11億美元可轉換債券，淨現金頭寸已經很明顯是積極的，但我應該指出，這些可轉換債券的年利率為0.125%，將於2025年到期。

該公司在本季度還創造了4400萬美元的非公認會計准則淨收入——我不擔心金融償付能力風險。展望未來，Zscaler預計第二季度營收為3.66億美元，同比增長43.5%，全年營收為15.3億美元，同比增長40.4%。這一預期較之前的15億美元有所提高。

在電話會議上，管理層指出，加薪幅度低於前幾個季度主要是由於宏觀背景。管理層的目標是基於一些宏觀不確定性來「降低」他們的指南的風險，並指出他們最近的銷售重組以專注於較小的企業也發揮了作用。

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買入、賣出還是持有?

Zscaler正在幫助保護正在經歷數字化轉型的企業，以前的網絡安全產品可能只能保護單個網絡。但是，隨着企業自身使用越來越多的雲應用程序，他們如何繼續保護自己的數據呢?

FY23 Q1數據

Zscaler提供了一個完整的網絡安全平臺，旨在保護用户層面的數據和應用程序，相比之下，前面提到的CRWD保護端點設備。Zscaler是一個明顯的市場領導者，擁有40%的財富和500強客户。

FY23 Q1數據

與科技同行相比，網絡安全行業保持了顯著的溢價，這可能是由於基本面的彈性更強。在該領域，Zscaler也因其廣泛的產品供應而獲得了相對溢價。其理論是，在艱難的宏觀經濟環境下，提高現有客户的銷量比吸引新客户更容易。

以最近的價格計算，Zscaler的股價略高於今年銷售額的13倍。

尋求α

基於30%的中期預期增長率，30%的長期淨利潤率，以及1.5倍的市盈率(「PEG比率」)，我可以看到Zscaler的股價為13.5倍，反映出每股182美元的股價和未來1.5年38%的潛在上漲空間。Zscaler的表現可能會超過這一預測，因為它的市盈率通常超過假設的1.5倍PEG比率。

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主要風險是什麼?

估值是一個很好的起點。由於Zscaler的交易相對於同行溢價，人們不應該對出現一些均值迴歸感到驚訝。我可以看到Zscaler的交易至少下跌30%，只是爲了與同行在增長調整的基礎上進行同步交易。

另一個是競爭。網絡安全近年來增長強勁，但競爭和市場飽和可能最終導致增長率急劇減速。目前尚不清楚這種情況是否會發生以及何時會發生，但在這種情況下，Zscaler股票可能會出現一些倍數壓縮。

還有一個風險是宏觀風險——Zscaler的表現可能達不到預期。由於股票交易如此豐富，該公司需要表現非常強勁才能滿足預期，任何失誤都可能導致市盈率壓縮。

Zscaler可以作為一種更高質量的投資組合，儘管有人可以有力地辯稱，資本可能更好地配置在估值更低的同行中。我將Zscaler評級為買入，因為我預計基本面將在動盪的未來保持彈性。