財報前瞻丨Cloudflare：增長率的進一步惡化或給股價帶來壓力

作者 | Richard Durant

編譯 | 美股研究社

在經歷了兩年相當穩定的表現后，Cloudflare(NYSE:NET)的增長率在2022年第三季度顯著惡化。這是宏觀環境的結果，但進一步疲軟可能開始削弱投資者對該行業的信心。

儘管如此，公司仍在繼續快速創新，並積累了一系列互補的解決方案，使公司能夠實現長期增長。隨着整個2022年科技支出的減弱，未來的道路仍然不確定，但較低的通脹和衰退擔憂的減弱可能會帶來一個更穩定的環境。

Cloudflare最近發佈了一個數字體驗監控解決方案，以洞察員工的協作和生產力。Cloudflare數字體驗監控是一個儀表板，提供關於應用程序和互聯網服務如何在組織網絡中執行的信息。這提供了對可能影響員工生產力的應用程序中斷、網絡問題和性能問題的見解。

預計到2026年，至少60%的I&O領導者將使用數字體驗監控來衡量應用程序、服務和端點性能，而2021年這一比例還不到20%。雖然這種類型的服務在短期內可能不會成為有意義的收入來源，但它突顯了Cloudflare的網絡如何使他們能夠提供廣泛的服務。

01

介紹

雲計算導致了現有基礎設施的虛擬化，而不是重新思考互聯網規模時代的計算。企業不需要購買服務器和安裝操作系統，而是必須選擇區域，配置虛擬機，並人為地維護代碼。Cloudflare的目標是通過消除對基礎設施的需求來簡化擴展。通過確保資源只在需要時使用，這也可能有助於降低成本。

截至第三季度末，Cloudflare Workers上運行的獨立應用程序有220萬個。Cloudflare Pages也有36.7萬個項目，自5月份以來翻了一番，Cloudflare有超過100萬名開發人員在他們的超級雲上開發。當Cloudflare仍在向其Workers服務引入基本功能時，這種參與度已經達到了這一水平。R2存儲產品於2022年9月正式上市，同時上市的還有Workers KV和耐用物品。Cloudflare的第一個數據庫產品D1目前處於內測階段，預計很快將進入公測階段。

Cloudflare表示，他們正在與大公司討論使用R2來節省出口費用，並在不同的雲平臺上使用存儲對象。在未來12個月里，存儲解決方案的財務影響將是值得觀察的，因為似乎是R2在2021年的宣佈讓投資者意識到Cloudflare的潛力，並引發了股價狂潮。

儘管外界大肆宣傳Cloudflare是第四家超大規模企業，但他們仍然是一家網絡公司，這有利有弊。這應該有助於他們在某些領域迅速取得成功，但目前尚不清楚他們是否能達到與AWS和微軟(NASDAQ:MSFT) Azure相同的規模。

爲了支持Workers服務的發展，Cloudflare正在與40家風險投資公司合作，為基於Workers服務的初創公司提供融資。該項目的資金最初預計為12.5億美元，但由於投資者興趣濃厚，資金增加到20億美元。

值得注意的是，這筆資金是由風投提供的，而不是由Cloudflare提供的，這使Cloudflare免受了他們購買其平臺需求的指控。目前有25家初創公司獲得初始融資，其中包括一家旨在解決數據隱私問題的隱私防火牆，以及一家旨在加快前端和移動開發人員后端開發速度的公司。這一舉措的最終成功尚不清楚，但它有助於為Workers提供可見性，並可能在未來帶來顯著的需求增長。

02

網絡安全

網絡安全正在轉向安全訪問服務邊緣(SASE)模式，由Zscaler(NASDAQ:ZS)和Palo Alto Networks (NASDAQ:PANW)等公司引領。SASE將軟件定義的廣域網功能與許多網絡安全功能結合在一起，包括:

• 安全的web網關

• 雲訪問安全代理

• 零信任網絡接入

• 防火牆即服務

SASE模型旨在使員工能夠安全地從任何地方連接到組織的網絡，併爲組織提供對進入和退出網絡的流量的粒度控制。

Figure 1: SASE Services (source: Cloudflare)

Cloudflare最近推出了Magic WAN連接器，使Cloudflare One成為真正集成的SASE解決方案。Magic WAN連接器可以安全連接任何網絡到Cloudflare的全球網絡。作為Cloudflare One SASE解決方案的一部分，這允許訪問全套安全工具，包括零信任網絡訪問、數據丟失預防、入侵檢測系統和雲訪問安全代理。

目前只有少數供應商能夠提供真正集成的SASE解決方案，大多數供應商不得不採取合作方式來提供全套解決方案。預計到2025年，大約三分之一的新SASE部署將基於單一供應商的產品，高於2022年的10%。

目前還不清楚Cloudflare的安全解決方案如何與Zscaler和Palo Alto Networks競爭，但考慮到Cloudflare的差異化網絡，它們可能至少在某些領域具有優勢。Cloudflare最近強調，他們的轉發代理服務比Zscaler的快得多。

這些產品是Cloudflare零信任平臺的一部分，該平臺有助於保護應用程序和互聯網體驗的公共互聯網。Cloudflare根據內部測試估計，Cloudflare Gateway比ZIA快58%。據估計，Cloudflare訪問速度比ZPA快38%，Cloudflare瀏覽器隔離速度比Zscaler雲瀏覽器隔離速度快45%。不過，Zscaler對Cloudflare的解決方案相當不屑一顧，認為他們目前沒有競爭力。

Cloudflare最近還推出了移動設備零信任SIM卡，通過保護離開移動設備的每個數據包來幫助保護企業網絡。Cloudflare還將推出「移動運營商零信任」(Zero Trust for Mobile Operators)，這是一個無線運營商合作伙伴計劃，允許任何運營商提供基於Cloudflare零信任平臺的移動安全工具。

03

財務分析

在今年的大部分時間里，Cloudflare一直警告稱，由於宏觀因素，增長放緩，這一點開始在他們的第三季度業績中體現出來。不過，到2022年，宏觀環境並沒有發生重大變化，年初觀察到的疲軟在財務業績中變得明顯。

儘管美元在過去幾個月里大幅走弱，但在最近幾個季度里，強勢美元也是一個不利因素。Cloudflare以美元計費，這給美國以外的客户帶來了壓力，但不會直接影響他們的收入。Cloudflare做出了一些讓步，以幫助緩解這種壓力，延續了該公司放棄短期業績、加強長期業務的歷史。

從地理位置來看，美國和歐洲、中東和非洲地區的表現相對穩定，而亞太地區相對於2021年有所改善，但價格敏感性和購買決策延迟。過去12個月，Cloudflare在這些地區以外的增長也大幅下降。

Cloudflare的安全業務一直是一個優勢領域，這得益於人們對其解決方案的意識不斷增強，以及地緣政治緊張局勢。Cloudflare最近還獲得了FedRAMP適度授權，這應該會支持他們不斷增長的政府業務。

Cloudflare強調，該季度的年化收入超過10億美元，而只有6%的上市軟件公司實現了這一目標。這種類型的分析通常被用作反對雲計算股票估值的論據，強調公司達到一定規模閾值(ARR 10億美元、ARR 100億美元等)的概率很低。雖然這有一定的道理，但它忽略了這樣一個事實，即在過去，當it市場明顯較小時，這些門檻就已經達到了。

例如，甲骨文(NYSE:ORCL)在1991年就突破了10億美元的營收大關。將Cloudflare的成就與31年后的甲骨文進行直接比較是沒有意義的。Cloudflare現在年收入達到50億至60億美元，將更接近甲骨文1991年的表現。

Cloudflare認為，他們的現有產品只滲透了不到1%的市場，並將繼續創新，推動其目標市場的擴張。因此，目前的增長放緩不應過度推斷，因為這顯然是由於宏觀因素，而不是Cloudflare接近市場飽和。Cloudflare的目標是在未來五年內實現50億美元的年化收入，到目前為止，只有1%的上市軟件公司實現了這一目標。

Figure 2: Cloudflare Revenue Growth (source: Created by author using data from company reports)

過去幾年，Cloudflare以美元計算的淨留存率一直相當穩定，在124-127%之間，而其內部目標超過130%。Cloudflare認為，這可以通過添加Zero Trust和R2等基於座位和存儲的產品來實現。考慮到Cloudflare快速的產品創新，淨留存率在過去1-2年里應該繼續增長，但在目前的環境下，穩定是合理的。

Figure 3: Cloudflare Net Retention Rate (source: Created by author using data from Cloudflare)

過去兩個季度，客户增長明顯放緩，儘管這主要是由於客户規模較小。這種惡化的部分原因是PAYG客户將交易降至免費層。大型客户的銷售周期也在延長，中端市場的擴張已經放緩。

年收入超過10萬美元的客户持續強勁增長，目前這些客户佔Cloudflare收入的61%。第三季度，年消費額超過50萬美元的客户數量同比增長88%，超過100萬美元的客户數量同比增長63%。這些數據突顯了Cloudflare進軍高端市場以及他們不斷增長的解決方案組合。目前，《財富》500強企業中只有32%是Cloudflare的客户，這為擴大更大客户的業務留下了巨大的增長空間。

理想情況下，客户增加將在2023年加速，因為這是長期增長的驅動力，但在短期內，現有客户羣的擴張和大客户的增加可以説更重要。

Figure 4: Cloudflare Customers (source: Created by author using data from Cloudflare)

渠道合作伙伴的收入正迅速成為業務中更重要的一部分。Cloudflare在第三季度財報電話會議上強調了他們的渠道戰略，其中零信任空間是特別關注的焦點。在這個市場上，與Zscaler和Palo Alto Networks的勝率仍然很高，儘管Cloudflare認為他們仍然需要提高對其產品的認知度。

Figure 5: Cloudflare Channel Partner Revenue (source: Created by author using data from Cloudflare)

涉及Cloudflare的職位空缺數量在2022年下半年大幅下降，這可能表明未來幾個季度將進一步疲軟。不過，由於Cloudflare轉向高端市場，這一點很難確定。大量的客户增長可能在相當大的程度上抵消整體的疲軟。

Figure 6: Job Openings Mentioning Cloudflare in the Job Requirements (source: Revealera.com)

Cloudflare的毛利率在最近幾個季度略有惡化，這是該業務面臨壓力的另一個跡象。隨着Cloudflare推出更高價值的服務，毛利率應該會穩定或增長，但這可能會被較低的網絡利用率和客户激勵措施所抵消。

Figure 7: Cloudflare Gross Profit Margins (source: Created by author using data from company reports)

營業利潤率繼續保持相當穩定，並有可能繼續保持下去。Cloudflare承諾繼續投資於業務的未來，以類似於亞馬遜的方式壓低利潤率。在當前的市場上，這不大可能得到投資者的認可，但只要這些投資能夠繼續有效地帶來增長，這就是一個積極的因素。

Figure 8: Cloudflare Operating Profit Margins (source: Created by author using data from company reports)

Figure 9: Cloudflare Operating Expenses (source: Created by author using data from Cloudflare)

Figure 10: Cloudflare Revenue per Employee (source: Created by author using data from Cloudflare)

到2022年，Cloudflare的職位空缺大幅波動。Cloudflare表示，他們的招聘速度是基於當前的市場狀況，這可能表明現在的環境比9月份要有利得多。

Figure 11: Cloudflare Job Openings (source: Revealera.com)

04

估值

Cloudflare目前的股價估值似乎比過去更為合理，但相對於同行而言仍然昂貴。僅憑Cloudflare目前的財務表現並不能證明其估值溢價是合理的。它更多地是基於對公司網絡提供的可選性和公司強大的執行力。

Figure 12: Cloudflare Relative Valuation (source: Created by author using data from Seeking Alpha)

Cloudflare增長率的進一步惡化可能會給股價帶來壓力，使該公司的估值與同行更接近。雖然2023年經濟增長可能仍面臨壓力，但通脹率下降和對衰退的擔憂減輕可能會導致IT預算趨於穩定。不管短期表現如何，Cloudflare仍有望取得長期成功，特別是如果Workers服務繼續獲得關注的話。