楊德龍：謹防低估值陷阱

　　戰勝貪婪和恐懼是做價值投資的前提也是做價值投資的基礎，作為價值投資者也要刻意的去鍛鍊自己的這種心態。我在從業這十幾年的時間里一直堅持做價值投資，並且要做逆向投資。因為逆向投資是價值投資重要的理念，就是在市場悲觀的時候去佈局好公司，然后在市場情緒亢奮的時候減倉。著名的逆向投資大師鄧普頓從小受到他父親的影響，掌握了逆向投資的方法。他在書中講到，他小時候經常去他爸辦公室玩，然后他爸的辦公室下面有一個土地拍賣所，平時土地拍賣所都是人聲鼎沸的，這時候他爸就干自己的事不去理會，但是每過幾年總會有經濟很差的時候，土地拍賣所無人問津，甚至出現有的土地拍賣沒有人報價買入的這種現象，這時候他爸就會放下手中的活然后匆匆下樓，做整個拍賣場唯一的出價者，以極低的價格買入這些土地，幾十年下來買了好多便宜的土地，這樣鄧普頓真正的從實踐中認識到做逆向投資是買入好資產的最佳辦法。

　　前海開源基金在成立的九年來，我們經歷了好幾輪牛熊市。我們之所以能夠把資產管理規模從0做到現在1200億左右，和我們做中國特色價值投資是分不開的。大家可以回顧一下，在2014年初市場在2000點的時候，當時A股已經熊了七年，很難讓人把A股和牛市聯繫起來。而這時候前海開源基金提出A股將會迎來十年一遇的特大牛市，而在當年的7月份A股市場應聲上漲，出現了一輪轟轟烈烈的牛市。而到2015年上半年，整個市場進入到亢奮狀態，場內融資和場外配資大行其道，很多投資者甚至高喊1萬點。在2015年的5月21號前海開源基金發了公告，嚴格控制創業板倉位，將基金的倉位降到最低，成功躲過了隨后三輪的大跌。可以説在當時看到市場泡沫大的人很多，但是能夠付諸行動，戰勝貪婪，在4600點左右進行大幅減倉的公募基金里面只有前海開源基金一家，我們當時也是一戰成名的，但是在當時也是不被市場理解。所以大家可以回頭看一下當時的評論，大部分人都是質疑的，但是在質疑聲中往往市場就見頂了。在2016年，A股市場剛經過三輪下跌，特別是經歷過2016年初熔斷之后，整個市場信心全無，前海開源基金結束了長達九個月的接近空倉的狀態，開始全面加倉，積極佈局優質股票，成功的抓住了隨后兩年價值投資的機會，很多優質股票大幅上漲。而在2016年3月份，我提出「千點大反彈」的觀點引起市場廣泛的關注，這給當時極度低迷的市場帶來了信心。當時我提出的「白龍馬」的概念也深入人心，即白馬股加行業龍頭，就是代表了這一批既有業績又有行業龍頭地位的好公司。在2017年底，整個市場開始興奮，並且「千點大反彈」基本上實現的時候，市場再次出現了估值上的泡沫，在中美貿易摩擦等事件的影響，我們再次較大幅度減倉，做出了一個重要的決定，從而規避了2018年大幅下跌的走勢。在2018年國慶節之前，國慶節放假最后一天，市場跌到2600點附近，很多人沒有信心的時候，我們提出八個字的觀點「棋局明朗，全面加倉」。在2018年的10月份果斷的在底部佈局，既提振了市場信心，同時又進行了左側建倉，抓住了底部。

　　近年來，在前段時間10月份A股和港股均出現大幅下跌，很多投資者再次陷入了恐慌，高呼金融危機的人越來越多。而在這個時候前海開源基金果斷進行了自購，用自有資金自購了旗下基金2.9億元，在所有宣佈自購的基金公司中資金量目前來看是排第一位的，體現出我們一貫的知行合一，看多做多的風格，也體現出我們對於中國資本市場長期的看好。短期的這種下跌往往是帶來了機會，所以整體來看，做價值投資我們要正確的理解市場的波動，所謂危機就是危中有機，而在危機來的時候你能找到好的機會。市場情緒亢奮的時候是經濟正常增長的時候，不太可能以便宜的價格買入好公司，所以我們反而是要趁市場沒信心的時候來克服內心的恐懼，從長期的角度去配置好公司，這樣才能夠取得長期投資勝利。我將前海開源基金在過去九年成立以來積攢的這些成功的經驗與大家分享，也希望能夠為中國特色價值投資理論帶來實踐的鮮活案例，讓更多的人受益於正確的價值投資理念。

　　做價值投資的時候要避免陷入到低估值陷阱，價值陷阱又稱為低估值陷阱。近年來有一部分投資者，包括部分機構投資者崇尚買低估值股票，有的股票估值已經跌破了十倍，以為這樣就能夠通過長期持有來獲得好的回報，結果五六年下來收益非常低，遠遠跑輸市場。其實做價值投資並不代表着低估值的企業一定有價值，其實估值的高低反映了投資者對於企業未來的預期。往往大家對企業的未來預期比較好的時候，知道公司未來會有好的成長才會給他高估值。也就是説低估值的企業可能是有缺陷的，要麼現在是處於利潤的高峰，比如説周期股，周期性行業在最高點估值最低，但是利潤是高峰，等到周期向下的時候利潤大幅下滑，估值反而隨着股價的下跌而上漲，這就是周期股的低估值陷阱。如果不是周期股，穩定增長的行業為什麼也會有低估值，因為大家對它未來的增長沒有信心，比如説擔心它未來的業績可能要縮水，未來的成長性下降，這時候給的估值也會比較低。具體的行業我們就不說了，但是大家都明白，有一些行業是存在進入到夕陽行業的這種風險。在夕陽行業里面，即使估值低也不代表未來就能成長，所以陷入到低估值陷阱實際上是對價值投資的一種誤解，沒有真正吃透價值投資。

　　巴菲特在遇到芒格之前一直是堅持買低估值的股票，但是遇到芒格之后開始去買偉大的公司。他曾經説過，我寧願以一個普通的價格買入偉大的公司，也不以一個偉大的價格買入普通的公司。當然，他説偉大的價格實際上就是以便宜的價格買普通的公司，而這改變了巴菲特的投資生涯。只有買入偉大的公司，你才能真正的和偉大的公司一起成長，獲得長期的複利增長。所以巴菲特在后來回憶的時候説，自從遇到了芒格我才真正從猿變成了人。他這句話很幽默地體現出，芒格對於巴菲特的影響是非常大的，是改變了巴菲特的投資理念。我們記住這句話就不會陷入到低估值陷阱，大家要記住低估值是一個結果而不是原因，就是説低估值可能是有自身缺陷的，大家要認真的分析之后再做決定。

責任編輯：石秀珍 SF183