旭輝永升服務(01995.HK)：核心經營穩健推進 部分業務在大環境下料承壓

公司近況

旭輝永升服務股價近期大幅波動，我們更新對其觀點。我們認為公司核心業務仍穩健推進，但受到經濟及房地產環境影響，包括非業主增值服務、美居等在內的業務收入或低於此前預期，我們下調公司2022/2023 年淨利潤預測至7.0 億/8.0 億元，同比分別增長13%和16%。公司當前市值75 億港元，在手淨現金38.3 億元，交易在9 倍2022 年市盈率和4 倍扣現金市盈率，股價隱含對關聯企業旭輝控股集團（884.HK）發展趨勢的擔憂。我們認為在房地產託舉政策出臺執行與房企流動性風險演繹的動態變化之間，公司股價或反覆上下波動。

評論

持續穩步推進規模擴張。上半年公司第三方外拓新增合約面積約2,000 萬平米，對應飽和年化收入約5.7 億元，同比基本持平，我們預計全年外拓飽和年化收入約12 億元，與去年拓展體量基本一致。公司2021 年收入47 億元，綜合考慮美凱龍物業並表、外拓項目交付、並假設旭輝交付項目面積在2023-24 年同比分別下降50%，我們預計物管收入2022 年同比增長55%，2023-24 年分別增長25%和22%。利潤率方面我們預計今年穩健，未來隨第三方比例上升或略向下行。

增值服務受地產和經濟環境擾動。旭輝控股今年1-10 月銷售金額同比下滑46%，我們認為非業主增值服務受影響比較嚴重，預計全年收入下滑30%，社區增值中美居、車位銷售等業務亦受此影響收入承壓。此外，經濟和疫情影響房屋經紀、房修等業務，我們預計全年社區增值服務收入大致走平。未來兩年，考慮到旭輝控股能否以及何時恢復周轉存在不確定性，我們假設非業主增值服務收入每年下降50%，美居服務等亦給予下降假設。

現金流表現或邊際好轉，商譽減值壓力可控。2022 年上半年公司經營性現金流1.3 億元（與歸母淨利潤比為0.3 倍），貿易應收款較2021 年末環比增長58%至14.2 億元，整體表現有所承壓。展望下半年，我們預計在公司積極催繳下應收款表現環比上半年或有所好轉，預計全年經營性現金流對歸母淨利潤的覆蓋倍數有望較1H22 有所提升。上半年末公司商譽14.5 億元，公司過往併購審慎，其中美凱龍物業、青島雅園等以非住宅業態為主的併購標的經營穩定，我們認為商譽減值壓力整體可控。

盈利預測與估值

考慮到非業主增值和美居服務等業務承壓，我們下調2022 和2023 年盈利12%和20%至7.0 億元（同比增長13%）和8.0 億元（同比增長16%）。

我們下調公司目標價13%至7.0 港元，對應63%上行空間和15 倍2022 年目標市盈率。維持跑贏行業評級。公司當前交易於9 倍2022 年和8 倍2023 年市盈率。

風險

地產行業政策變化或基本面修復不及預期，第三方項目拓展不及預期。