今年投資不容易，全球投資大師都跌懵了。「股神」巴菲特近一年虧8.45%，Baupost基金公司總裁、《安全邊際》作者塞思·卡拉曼近一年收益率-39.9%。

在持股規模超30億美金的全球投資大咖中，僅有霍華德·馬克斯取得正收益，近一年收益率9%。

每一次危機，在投資界素有「華爾街禿鷲」、「困境投資之王」之稱的霍華德·馬克斯總能洞見機會，這與其早期從業經歷有很大關係。

1 「順勢而為」是投資菜鳥的誤區

霍華德·馬克斯從美國沃頓商學院畢業后，1968年進入花旗銀行開始研究投資，師從西格爾教授，謹遵「漂亮50」投資法，即投資美國發展最好、最快的50家公司，任何價格買入都可以。

1970年~1972年，很多漂亮50的股票市盈率炒到了80倍以上。接着在1973年~1974年，漂亮50公司股價快速暴跌。隨后幾年時間內，估值最低降到個位數，股價下跌60%~80%。

漂亮50的給剛入行不久的霍華德·馬克斯上了一堂生動的投資課，引發了他深度思考：「投資不是你買什麼的問題，而是你付出什麼價格的問題。投資不是買好東西，而是買得好。」

霍華德提出一個大膽觀點:想在投資市場真正發財，就絕不能順應市場趨勢。一味「順勢而為」是投資菜鳥的誤區，只有堅持「逆向投資」，才能最終跑贏市場。

爲了説清楚逆向投資，霍華德在其著作《投資最重要的事》虛構了兩個投資者的例子，一個是賭徒，另一個是牙醫。賭徒式投資，完全跟着市場走，牙醫式投資只死板地關注內在價值，忽視價格規律，以及市場對價格的影響。

在霍華德看來，這兩種都不是成熟的投資理念。

真正要想做到逆向投資，必須具有自己的獨立思考能力，尊重價格規律，並且善於分析價格背后的變化趨勢。此外，對於大家都在説和都在想的事，一定要保持足夠的警惕，在投資之前多問幾個為什麼，不去盲目隨大流。

在疫情初期全球投資者見證了一場典型的資產價格崩盤。標普500指數在2020年2月19日創下3386點的歷史新高，隨后在短短一個月內重挫三分之一，在3月23日跌至2237點。

美國出臺多項經濟刺激措施，將聯邦基金利率下調至接近0的水平，在多種力量共同努力下，美股出現大幅快速上漲。這些行動讓投資者相信，國家等機構會不惜一切代價穩定經濟。

隨后資產價格出現上漲，到2020年8月底，標普500指數收回所有失地，並創新高。FAAMG（臉書、亞馬遜、蘋果、微軟和谷歌）、軟件股和其他科技股大幅上漲，推動市場走高。

最終，投資者得出結論：股市能持續上漲。

對此，霍華德表示當大多數人認為股價上漲是預示之后行情的積極信號，不少人開始變得樂觀。只有少數人會懷疑這種行情是過度上漲，其收益是依賴未來預期，所以上漲並不會持續，並且行情將發生逆轉。

2 危機中迎來「擊球區」

霍華德認為「每個人都知道很棒」的這些公司股票會讓大多數人摔跟頭。

這與他過去的經歷也有很大的關係，1978年霍華德離開股票市場，進入銀行債券部門工作，參與到可轉換債券交易中，他瞄上了大多數投資人看不上的「垃圾債券」。

當時「垃圾債券」是小眾市場，正是人們對垃圾債的畏懼心理和市場的無視，讓馬克斯看到了巨大的機會，迎來投資生涯的第一個華麗高光時刻，並從中獲得了寶貴的經驗。

1994年霍華德·馬克斯專注於垃圾債市場的投資。1995年-1998年，美國互聯網行業欣欣向榮，霍華德沒有出手的好時機，直到2000年互聯網泡沫破裂，霍華德大顯身手。

每一次危機，似乎都成爲了橡樹資本最甜蜜的擊球區。2000年互聯網泡沫、2008年金融危機，馬克斯對市場的深度思考讓其洞見機會。

2007年和2008年初，橡樹資本籌集了有史以來規模最大的不良債務基金，總計110億美元。在2008年9月雷曼兄弟破產后的三個月里，橡樹資本斥資60多億美元低價收購了公用事業等槓桿率過高公司的優先擔保債券，這些債券的價格一般在其面值的50%左右。

隨着經濟復甦到來，橡樹資本當時買入的大多數債券在幾個月內都按面值償付，2008年一年橡樹資本大賺60億美金。

霍華德認為好成績靠的是大多數人沒有關注那些投資標的，儘管那些公司確實很垃圾，但市場的低估程度更過分，只要控制好風險，反而能從沙礫中找到金子。這與「市場有效假説」是相違背的，湊巧的是，巴菲特和查理芒格也多次抨擊市場有效假説，他們認為市場並非總是有效的。

如果總是和市場做相似的操作，不論好壞很可能會得到和大部分參與者相類似的結果。只有能做出非常規的決策，投資的表現纔可能是非常規的，只有當判斷力更優越時，你的表現纔可能高於平均水平。巴菲特説如果市場總是有效的，他將沿街乞討。

霍華德的投資理念最核心的一層是，如果你尋求卓越的投資成果，就必須投資於其他人都沒有看到的好標的。換句話説，任何時候都要思考如何做一些和市場、大多數人不同的事。中國資本市場頭部基金經理張坤也曾表示，有時候想獲得超額收益，要敢於對抗市場。

3 少數人賺錢的祕訣：第二層次思維

近幾年市場出現一種現象級事件，很多投資者買了「好公司」，但最終沒賺到錢，甚至有些還賠慘了，其中的核心邏輯就在於多層次思維。

在資本市場上，任何事物都存在多維度理解。對此，霍華德舉了一個典型案例，他説對於任何一家公司，第一層次思維説：這是一家好公司，讓我們買進股票吧。第二層次思維説：這是一家好公司，但是人人都認為它是一家好公司，因此它不是一家好公司。股票的估價和定價都過高，讓我們賣出股票吧。

投資中大家都關注一個股票時，股票往往不會漲；當在大家極度不看好，關注度下降時則該股票開始反覆幾次慢慢爬升。

股市是少部分人賺錢的地方，投資者有句話常掛在嘴邊「炒股就是炒預期」，這句話藴含着投資最朴素的智慧。

有預期就會產生預期差，換個名詞説就是邊際變化。預期差和邊際變化，指的是公司的經營狀況超出市場預期還是低於市場預期。

以考試成績來舉例，一個好學生每次都考90分，突然有一天考了80分，家長會覺得孩子學習成績下降了。就像某些過去人們刻在記憶深處的優質白馬公司，儘管業績不差，但某天宣佈不分紅，股價就直接大跌了。有些學生成績很差，經常不及格，每次都考20分，突然有一天考了60分。所有人都會説，這孩子進步太快了。

馮柳曾經表達過他投資的要義，要麼投那種大家都知道好且真的極品，未來業績能夠超預期的大龍頭；要麼價格超跌，但有強大價格安全邊際，利空被充分釋放，有困境反轉邊際變化的冷門品種。這其中核心就是預期差和邊際變化。

霍華德的第二層次思維給市場帶來了全新的思考方式，知道市場價格變化的驅動力，再而明白哪些是需要去弄懂的，研究精力應該放在哪里。

對於第二層次思維，霍華德表示，第一層次思維者對相同事件有着彼此相同的看法，通常也會得出同樣的結論。從定義上來講，這是不可能取得優異結果的。這給予我們的啟示則是要更加註重研究那些不變中的變化，尋找正確的預期差和邊際變化，避免受到市場從中思維的影響，進而只是投資大眾口中的「好公司」。

霍華德是一位很勤奮的基金經理，投資理念和巴菲特非常相似。兩個人還有一點相似的是都很會寫信，全球投資者非常期待巴菲特每年寫給股東的信，而專業投資者同樣非常期待霍華德·馬克斯寫的投資備忘錄。

1946年出生的霍華德·馬克斯從20世紀90年代起，一直堅持寫投資備忘錄，第一篇備忘錄寫於1990年，至今堅持了33年時間。股神巴菲特是其忠實粉絲，巴菲特説：「我第一時間打開並閲讀的郵件就是霍華德·馬克斯的備忘錄，我總能從中學到東西。」