日本央行被迫縮表，節奏比美聯儲更快！哪些資產縮水了？

一.日本央行驚現縮表

今年以來，美聯儲加息引發全球金融環境收緊，日本央行卻始終置身事外，逆勢堅定維持寬松貨幣政策，還承諾加大無限量購債力度捍衞收益率曲線目標上限，但實際行動方面，日本央行竟然悄然開啟了縮表，且進度顯著快於美聯儲。

截至8月31日，日本央行資產負債表上的總資產為709.25萬億日元，較6月中旬減少了33萬億日元，目前處於2021年1月以來的最低水平。

以美元計算，日本央行過去兩個月總資產減少了超過2300億美元，顯著快於號稱兩個月要縮表950億美元、卻"雷聲大雨點小"的美聯儲。

這令人感到驚訝，因為過去幾個月日本央行爲了將10年期國債收益率保持在低於0.25%的水平，實施了鉅額的量化寬松政策，日本央行放棄大規模的資產購買了?縮表究竟又是怎麼回事？

二.哪些資產縮水了

這兩個月日本央行縮表33萬億日元，主要是資產項中貸款減少，同期貸款下降了40萬億元至102.42萬億日元，降幅超過整體。

貸款是日本央行資產負債表上僅次於政府證券的第二大資產，佔其總資產的14.4%，也是日本央行寬松貨幣政策工具中量化寬松的一部分，自疫情爆發以來持續增長，2020年3月至今增加了兩倍多，但今年4月起開始下降。

貸款下降並不是因為私人部門的貸款需求疲軟，在大宗商品價格居高不下、經濟重新開放之際，公司和家庭都在借錢以應對原材料成本上漲的衝擊。

日本央行最新數據顯示，7月日本四大類銀行持有的未償貸款達到創紀錄的588.232萬億日元（4.36萬億美元），同比增長1.8%，高於6月1.2%的增速。

7月主要和地區銀行的貸款總額同比增長2.1%，也高於6月的1.5%，創下2021年5月以來的最快同比增幅。

日本央行資產端的貸款下降與危機時期的貸款計劃到期有關。2020年5月日本央行為支持企業融資，通過公開市場操作向金融機構提供更多資金，支持銀行面向中小企業貸款，總規模為30萬億日元。

根據該計劃，小企業可以從日本金融機構獲得高達3000萬日元的零息無擔保貸款，日本央行以零利率向金融機構提供最長一年的貸款，且還將就新貸款的貸款金額向金融機構支付0.1%的利息，因此這些貸款實際上帶有0.1%的負利率。

這項中小企業融資優惠政策將在2022年9月底到期，此前發放的貸款也在逐步償還，造成日本央行「貸款」項出現大幅回落。

此外，三大央行中，美聯儲表態將繼續加息，在8月通脹續創新高的背景下，歐央行也在追趕加息，日本央行堅持不加息下只能被迫選擇縮表，控制日元供應量，勉強跟上美歐的緊縮節奏。

但縮表的同時，日本央行仍在為維持超低利率而瘋狂購買債券，截至8月31日，日本央行持有的日本政府債券量高達547.61萬億日元，據估計已超過未償政府債務的一半。

值得注意的是，在海外長期利率上升拉動日本國債利率走高的背景下，日本央行或還將承接更多的國債。

8月22日10年美債利率升破3%，帶動10年日債利率在8月29日再次衝破0.25%這一日本央行設定的上限，顯示海外投資者繼續做空長期日本國債，9月5日日債利率小幅回落至0.245%，但「破位」仍近在咫尺。

三.日元或繼續承壓

日本央行通過大幅減持「貸款」起到了實際縮表的效果，很大程度上抵消了購買日債引發的貨幣寬松，但隨着9月底貸款支持到期，結合日本央行持有國債規模仍在上升，日本央行的總資產規模或將開始回升，這意味着日元貨幣供給再度增加，或給日元匯率造成進一步的壓力。

在日美貨幣政策差異下，9月1日美元兑日元跌破140大關，創下了日本泡沫經濟崩潰后陷入金融危機的1998年8月以來約24年新低，但此前分析過，即使日元大幅貶值，日本央行的貨幣政策依舊是易松難緊。

因為相比匯率，日本債務對利率更敏感，只要日本長期利率水平（10年國債收益率）維持在0%附近，可以無限發行無成本的新債券去償還舊債券，日本就不會發生債務違約，因此日本只能「保債棄匯」，通過寬松貨幣政策維持債務不破滅。

但日本央行擴大購債、日元貨幣供給增加會使得匯率進一步貶值，結合日本高度依賴能源進口，本幣貶值會加劇輸入性通脹。

受能源價格大幅上漲推動，7月日本去除生鮮食品的核心消費價格指數（CPI）同比上升2.4%至102.2，連續11個月同比上升.

通脹的影響也在逐步傳導至其他商品領域，若高通脹持續下去，這不僅將動搖日本超寬松貨幣政策的合理基礎，也會再度推升利率，迫使日本央行進一步加大政府債券的購買力度，陷入惡性循環。

或許日元亟需要一次大幅貶值，一次性透支之后的貶值壓力，結合量化寬松壓低通脹，才能打破這一循環。

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