周末讀物 | 老虎基金創始人離世，我們不禁想起他在22年前的那個決定

8月23日上午，美國曼哈頓，老虎基金創始人朱利安·羅伯遜（Julian Robertson）在家中病逝，享年90歲。羅伯遜的發言人近日證實了這一消息。

作為全球最有影響力的對衝基金經理之一，羅伯遜生前創辦的老虎基金，資產規模一度達220億美元，這在當時甚至超過了索羅斯的量子基金。

但這並不是羅伯遜最為人稱道的部分。2000年，當他決意關閉基金后，化身投資叢林深處「沉默的大動物」：轉型管理FOF，孵化出一支神祕、龐大而風格多樣的對衝基金派系——小虎隊（Tiger Cubs）。論開創性的組織傳承方式，論標的種類、地域覆蓋廣度，對衝基金界無出其右。

對於羅伯遜來説，當年的關停基金是否是一個明智選擇？

至今或許也難評判。但很顯然，他用另一種方式更深刻地影響着對衝基金界。

據Novus統計，2014年旗下小虎羣總規模2500億美金。當前有近200家對衝基金公司和老虎有千絲萬縷的聯繫。

正如一位同行曾對羅伯遜的評價：「他就像一個偉大的高爾夫球手，一杆打了一次臭手，但他贏得了整個錦標賽。」

剋制的教父

傳奇似乎總是生於絕望之中。

羅伯遜出生於美國南方，時值大蕭條時期，當時的道瓊斯工業指數曾觸及歷史最低點。6歲時，他在姑姑的帶領下接觸股票，萌生興趣。

大學畢業后，羅伯遜加入美國海軍，在軍火艦上環遊世界。1957年，退伍的他開始華爾街生涯，在證券公司kidder Peabody工作22年，前者是發明「漂亮50」指標的兩家券商之一。直到1970年，48歲的羅伯遜纔開始進入對衝基金行業。

軍旅生涯奠基了羅伯遜日后剽悍的投資和團隊管理風格。在1990年老虎基金的全盛時期接受福布斯採訪，他毫不掩飾野心：「我喜歡競爭——無論是與市場競爭還是與其他人競爭。」

他在招人時也有類似偏好：喜歡有「尖子生+運動員」特質的人，兼具體力和野心，像野虎一樣。他在公司頂層建造運動場，愛搞拉練式團建，用私人飛機把基金經理們帶到郊外，野營，攀巖，通過極限訓練，培養行動迅猛的隊伍。

這種對力量和生命力的崇拜，還體現在基金風格上。羅伯遜在管的所有基金都用貓科動物來命名，包括美洲豹，美洲虎等——老虎是其中的旗艦基金。投資者之一黑石集團首席執行官斯蒂芬·施瓦茨曼（Stephen Schwarzman）曾形容羅伯遜為：「對衝基金史上為數不多創造了一個王朝的人之一」。

從1980年成立到1998年，老虎基金的資產規模達到頂峰，從成立伊始的800萬發展到200多億美元，扣費后年平均回報率31.7%。

與之對比的是，同期標準普爾500指數漲幅為12.7%，老虎基金的業績一騎絕塵。在成立至清盤的20余年里，老虎基金僅有四年虧損，資產規模擴張2000多倍。

驚人業績只是一方面。在世界對衝基金歷史上，羅伯遜都是一個無法繞開的人物。作為全球最早的對衝基金經理之一，他不僅開創了一個時代，管理史上最高回報的宏觀對衝基金之一，成功預言2000年科技股泡沫，還一手培養出多位新生代的傳奇基金經理。羅伯遜留下的虎系對衝基金帝國，對今日今時的行業影響深遠。

羅伯遜的投資組合包括股票、債券、商品和貨幣的各種多頭和空頭頭寸。自上而下和自下而上的策略兼而有之，既看宏觀，也看具體公司。並且強調分散投資，標的遍佈全球25個國家，覆蓋多種行業。這和索羅斯的集中投資+自上而下很不一樣，雖然兩人身處同一時期，在對衝基金界齊名。

關於股票投資，羅伯遜的核心投資策略，可以用一句話概括：投資業績最好200家公司，並做空業績最差的200家公司。

對於新興市場，羅伯遜有一套棒球理論。投資跟打棒球完全相反，打棒球要在強隊，哪怕自己擊球率低，也有得賺。而投資只要擊球就能賺錢，所以去新興市場更明智，那里有更野蠻、更活力的商業叢林生態，高速增長和財務造假的公司並存，雙側的機會都更多。

后期，基金逐漸偏向全球宏觀策略，考慮更廣泛的經濟政治因素，涉足大宗商品、貨幣等領域，例如做空銅價（1996）和做空泰銖（1997），還曾一度以控制全球近一年的鈀金供應而聞名，后者是汽車製造中的重要金屬。

任何投資人都有侷限。神若羅伯遜也不例外。

他的投資有一大特點：只做傳統經濟的價值股，迴避或看空互聯網。不追市場熱點，從冷門資產中挖掘機會，偏向左側交易。這一點和巴菲特略有相似。

這種迴避對老虎來説是一把雙刃劍。在20世紀最后兩年，一片互聯網狂熱中，加之重倉的全美航空公司受困，老虎基金虧損並遭受大面積贖回，羅伯遜在2000年決定關閉基金。

在老虎基金致投資者的最后一封信中，他説道：「這股熱潮不斷升溫，連基金經理也被迫入局，製造一個註定要倒塌的金字塔……我絕對相信，這股狂熱迟早會成過去，以往我們也曾經歷過。我仍很有信心價值投資是最好的，雖則市場現不買賬。」

新潮投資人或許認為羅伯遜冥頑不靈，但在短短兩個月后，一路癲狂的納斯達克就觸達了歷史大頂——此后15年再也沒能超過高點。互聯網泡沫開始破裂。

當然如今來看，羅伯遜的選擇是否必然正確，難有定論。但對投資人來説，對能力圈有敬畏心，無疑是一種優良品格。

另一種影響力

與多數退隱江湖的投資老手不同，羅伯遜開始以另一種方式繼續他的影響力。

關閉基金后，羅伯遜一方面管理自己的家族基金，另一方面把重心轉型為FOF，孵化新一代基金經理——一定程度上，這纔是他對市場影響最深遠的創舉。

一位同行曾評價，「羅伯遜對於對衝基金界的影響還會持續很多年。他創立了一個工廠，但他製造的不是小器件，而是優秀的基金經理……這的確不可思議。」

由他孵化的小虎隊（Tiger Cubs）成為對衝基金界的影子帝國，從中走出了Lone Pine、Viking Global、Tiger Global、Tiger Shark、Tiger Asia等著名基金。

據其傳記記載，截至2003年夏天，前老虎基金經理的AUM總和約佔整個對衝基金行業的10%，佔股票多/空策略總規模的20%。

20年過去，廣義上的虎羣或許更加龐大：根據LCH Investments研究，當前有近200家對衝基金公司和老虎有千絲萬縷的聯繫，要麼是創始人曾在老虎工作，羅伯遜提供了基金設立的種子資本，要麼是從老虎系基金中spin-off的「虎孫」。

「小虎隊」的建立大致可以分為三個階段——

第一階段，老虎基金存續期間的分拆。例如羅伯遜的老搭檔、原老虎基金總裁約翰·格里芬（John Griffin），1996年創立藍嶺資本（Blue Ridge Capital），曾多年做空「歐洲支付寶」Wirecard。他曾在大學捐贈時，將大樓以羅伯遜及羅伯遜妻子喬茜(Josie)兩人的名字命名，足見紐帶聯繫。

第二階段，老虎基金清盤后主動孵化。不僅提供啟動資金，還將位於紐約101 Park Avenue的老虎基金公司原址做成孵化器，提供辦公場地、投研和中后臺支持。例如維京環球（Viking Global）、孤松資本（Lone Pine），兩者成立15年的收益在對衝基金界僅次於橋水基金，Maverick Capital，以及在亞洲市場上活躍的老虎環球（Tiger Global Management），老虎亞洲（Tiger Asia）和Coatue，都在這一時期誕生。

第三階段，虎崽遍天下，子子孫孫無窮盡也。從老虎系基金中spin-off的「虎孫」。例如D1 Capital，從孤松資本中走出的保羅•艾森斯坦成立Vetamer Capital；前藍嶺資本投資人埃里克·黃（Eric Wong），也在去年傳出設立新基金的消息。

而從策略上，小虎隊基金有兩種比較明顯的打法——

一種是延續老爺子理念的傳統派，對科技股持保守和做空態度。這批小虎在2015年遭受重創，其中已成立十多年的虎鯊多空基金（Tiger Shark Management）、老虎消費基金（Tiger Consumer Management）直接關停。約翰·格里芬也受到影響，於2017年金盆洗手，關閉藍嶺資本，專注於慈善事業。

另一種是創新派，重倉TMT，和中國有千絲萬縷聯繫。老虎環球就很典型，以科技股見長，並將主業轉移到風險投資。創始人蔡斯·科爾曼（Chase Coleman）是Facebook、阿里巴巴的早期投資人，前者在2013年退出時盈利近10億美金。在2020年疫情中，老虎環球狂攬104億美元。

還有近年因喜茶、Manner等投資出圈的Coatue，持之以恆押注TMT，堅持「做多頭部TMT公司+做空高泡沫TMT公司」的策略。

這批在互聯網中搏殺的野虎，跳脫出老爺子不投新經濟的框架，風格也有很多相似：擅長高價奇襲，肯給高估值，案子推進迅速，且不做投后。

但在當前的互聯網震盪之下，無可倖免。

老虎環球折戟科技股，虧掉總倉位的一半；老虎亞洲則製造出對衝基金史上最大跌幅，Bill Hwang日前被逮捕。

但也無需太悲觀。對衝基金本就在風險中嗜血。作為真正的捕獵者，片刻餓餓肚子實屬正常。