光大策略：二次上市公司何時能被納入港股通及 9 月港股通調整展望

2022-08-10 11:43

本文來自：宇觀策略，作者：光大策略研究團隊

要點

港股通概覽和規則概述

港股通名單定期進行調整。根據規則，除了需要對被實施風險警示、退市整理和暫停交易的A+H股中的H股進行臨時調整外，港股通主要隨着恆生綜合大型、中型和小型股指數的成分股的調整而調整，因此我們需要研究恆生綜合指數的調整規則來預測港股通的變化。

9月份潛在的港股通納入名單

我們篩選出港股通今年9月潛在的納入名單為：中國華融、海昌海洋公園、渤海銀行、海螺環保、亞信科技、創新奇智、雲康集團、匯通達網絡、信利國際、IDG能源投資、361度、瑞爾集團、快狗打車、香港航天科技、大唐新能源、聖諾醫藥-B、港龍中國地產、創夢天地、新特能源。另外同股不同權的公司預計納入時間會有不同。我們預計貝殼-W於12月12日前后被納入港股通。

2022年9月潛在的港股通剔除名單

港股通9月可能的剔除名單：雲音樂、金科服務、正商實業、先聲藥業、京信通信、綠地香港、和鉑醫藥-B、朝雲集團、中國動向、嘉和生物-B、天立國際控股、建業地產、久泰邦達能源、易居企業控股、華夏視聽教育、藥明巨諾-B。

港股二次上市公司距離被納入港股通還有多遠？

雙重上市需要同時滿足兩地對上市公司的各項管理要求，整體要求更嚴格。其優勢是能被納入港股通，且一定程度上能降低受政治因素影響而被迫從美國交易所退市的風險。若企業選擇在香港作雙重主要上市，其須遵守的規則應與在香港首次公開發行股份的公司保持一致。

1、若不含有同股不同權架構，在轉為雙重主要上市公司當日即能被調入到港股通

當中。參考再鼎醫藥的例子，2022年6月27日再鼎醫藥（9688.HK）在香港聯交所主板完成由第二上市向雙重主要上市的轉換，同日就被調入港股通中。

2、若含有同股不同權架構，只要已經在港交所上市超過6個月+20個工作日，在轉為雙重主要上市公司當日也可被調入到港股通當中。2019年10月18日，上海交易所和深圳交易所同時發佈港股通業務實施辦法，允許將具有不同投票權架構的公司納入到港股通中。2019年10月24日深圳交易所和上海交易所同時將回歸港股一年多的小米集團-W和美團-W納入深港通和港股通之中。因此像阿里巴巴-SW，嗶哩嗶哩-SW這樣已經在港股上市超過7個月的同股不同權公司，單純從規則上來説，在轉換為雙重主要上市公司后短期內也能被納入到港股通中。

市場觀點與行業配置

當前國內經濟仍面臨一定壓力，不過短期港股市場風險偏好有望得到修復。7月政治局會議也提出要「保持戰略定力」，因而未來或不會有更多強力的增量政策出台。但7月斷貸風波影響下港股持續回調，已反映了市場對於國內經濟同比增速承壓的預期。未來隨着復工復產繼續推進疊加穩增長政策持續發力，短期港股市場風險偏好有望得到修復。

風險分析：本文的計算方法或與恆生公司的實際計算方法有差異，恆生公司的規則變化、內地交易所的規則變動等或導致我們預測的納入標的與實際有差異。

01 港股通新一輪調整會納入哪些公司？

1.1、港股通概覽和規則概述

港股通名單的構成是恆生綜指大型及中型股、成分股調整日期前 12 個月平均流通市值超過 50 億港元的小型股、非 ST 的含 A 股的 H 股，以及滿足要求的同股不同權 W 股。其中需要剔除 REITs、外國公司、SS 合訂證券和二次上市的證券。除了需要對被實施風險警示、退市整理和暫停交易的 A+H 股中的 H 股進行臨時調整外，港股通主要隨着恆生綜合大型、中型和小型股指數的成分股的調整而調整，因此我們需要研究恆生綜合指數的調整規則。

1.2、2022 年 9 月潛在的港股通納入名單及部分同股不同權公司的納入時間預測

我們通過以下步驟來篩選港股通的潛在納入名單：

1、確定恆生綜指選取範圍，即剔除投資型公司后當前所有的港股主板上市公司。

2、篩選出恆生綜指選擇範圍中累計市值覆蓋率在前 94%之中的證券。

3、剔除掉已在現有港股通名單的證券。

4、參考證券與期貨監管委員會網站，剔除掉股權過於集中的證券。

5、剔除掉外國公司、SS 合訂證券和 REITs。

6、篩選出流動性符合要求的證券：由於缺少港交所的自由流通市值因子，此處選擇 wind 月平均換手率（基於自由流通股本）作為替代指標，若無數據則以月平均換手率（基於已發行股本）作為替代指標。

經過上述步驟，我們篩選出港股通 9 月潛在的納入名單為：雲康集團、聖諾醫藥-B、瑞爾集團、港龍中國地產、大唐新能源、新特能源、海螺環保、IDG 能源投資、渤海銀行、中國華融、信利國際、快狗打車、香港航天科技、匯通達網絡、亞信科技、創新奇智、創夢天地、海昌海洋公園、361 度。另外同股不同權的公司預計納入時間會有不同。我們預計貝殼-W 於 12 月 12 日前后被納入港股通。

1.3、2022年9月潛在的港股通剔除名單

我們通過以下步驟來篩選港股通剔除名單，在原有港股通的名單中：

1、不滿足流動性要求：篩選出不滿足流動性測試的證券，由於缺少港交所的自由流通市值因子，此處選擇wind月平均換手率（基於自由流通股本）作為替代指標，若無數據則以月平均換手率（基於已發行股本）作為替代指標。

2、不滿足市值要求：深股通需要把不滿足市值要求的恆生綜合小型股指數的成分股調出。因此將市值未達到50億港元或當前恆生綜合指數中累計市值覆蓋率在96%以后的標的剔除。值得注意的是，此處市值指的是採用恆生公司計算方法計算的市值，即每月月底的發行股數乘以股價。

3、在不符合要求的證券名單中刪除含A股的H股。

最終得出港股通9月可能的剔除名單包括：雲音樂、金科服務、正商實業、先聲藥業、京信通信、綠地香港、和鉑醫藥-B、朝雲集團、中國動向、嘉和生物-B、天立國際控股、建業地產、久泰邦達能源、易居企業控股、華夏視聽教育、藥明巨諾-B。

由於深港通名單一般為實時調整，而滬港通通常按月調整，因此，調整的時間差可能造成滬港通和深港通在除恆生小市值股以外的證券上具有暫時差別。

1.4、港股二次上市公司距離被納入港股通還有多遠？

目前二次上市公司被納入港股通尚有待規則進一步明確，一個可能的路徑是轉化為雙重上市公司。雙重上市，是指兩個資本市場均為第一上市地。因此雙重上市需要同時滿足兩地對上市公司的各項管理要求，整體要求更嚴格。雙重上市的優勢是能被納入港股通從而吸引 A 股投資者，提升流動性，且一定程度上能降低受政治因素影響而被迫從美國市場退市的風險。若企業選擇在香港作雙重主要上市，其須遵守的規則應與在香港首次公開發行股份的公司保持一致。根據2018 年聯交所新修訂的《上市規則》和 2021 年發佈的《針對優化海外發行人上市制度的改革刊發諮詢總結》，當前大中華區及海外公司在港雙重上市詳細規定如下：

對於部分已在香港二次上市的公司如申請轉為雙重上市，當前聯交所共界定了三種情況並分別給出了相關指引：

1、從海外主交易所摘牌：若發行人從海外主要上市市場摘牌。

（1）將自動獲得12個月寬限期轉用《香港財務報告準則》或《國際財務報告準則》編寫財務報表（因此發行人最迟可在除牌滿一周年后刊發首份財務報表（年報或中報或季度（僅適用於 GEM 發行人））時轉用《香港財務報告準則》或《國際財務報告準則》）。

（2）對於非自願從海外交易所除牌的發行人，發行人在向主要發行過渡時期持續交易，並自除牌通知當日起計三年內獲豁免符合適用的《上市規則》條文（例如年度審閲披露內容、關聯交易的金額上限）。

（3）若海外發行人預計難以遵守特定的適用《上市規則》條文（例如沒有充足的準備時間以符合除牌時間表），則聯交所只要認為合理，可就個別情況給予寬限期，豁免發行人遵守特定的《上市規則》條文。聯交所有權利要求發行人的股份簡稱加上特定股份標記「TP」，以識別發行人是過渡安排下的主要上市發行人。

2、大部分交易轉到香港將自動獲主上市地位：若發行人在香港上市后的一個完整會計年度內，在港交所交易的成交金額香港股份佔全球成交量達55%或以上，將被港交所視為其上市股份交易大部分永久轉移到香港，發行人將被視為雙重主要上市發行人並給予1年寬限期以適配港股市場《上市規則》中對首次發行股票公司的要求。

3、發行人自願將二次上市轉為主要上市而成為雙重主要上市發行人：所有自動豁免將不再適用，港交所一般也不會就全面遵守《上市規則》條文給予寬限期。

從再鼎醫藥的例子中來看，若二次上市公司通過自願申請轉為雙重上市公司，則需要完成對公司結構和會計準則的修改。2022年6月27日，生物製藥公司再鼎醫藥自願將其於香港聯交所的第二上市地位轉換為於香港聯交所的雙重主要上市。因其屬於自願轉換，而非自動獲得，因而對上市成交金額區域佔比不做要求，但須在申請時完成對不同投票權、可變利益實體結構、會計準則等公司內部章程的修改以適應港股《上市規則》中有關首次發行股票公司的要求。

根據2022年新規，包括阿里巴巴、京東、嗶哩嗶哩、百度等一系列大型互聯網公司如滿足下列要求，可直接申請在港交所進行雙重主要上市：

1、符合聯交所新規下首次在港發行股票公司的相關市值、盈利能力等資格要求。如選擇被動認定，需滿足在港上市后一個完整會計年度內，在聯交所的成交金額香港股份佔全球成交量的55%或以上，且在隨后一年內完成對組織章程、會計準則、不同投票權結構、可變利益實體結構的調整；

2、如自願向聯交所申請地位變更，須在申請時完成內部章程及結構調整。

未來，如果這些公司能完成對內部章程結構的調整，同時通過主動申請或被動認定轉化為雙重上市公司，即可獲得進入港股通的機會。爲了獲得較為寬松的監管環境和優惠政策，目前大部分中概股企業通過二次上市進入港股市場。如今這些公司沒有主動申請上市地位變更，可能的原因是較高的合規轉換成本和后續更嚴格的監管環境。

退市風險下推動部分二次上市的港股自願申請轉為雙重主要上市公司。3月10日，由於美國證券交易委員會根據HFCAA法案[1]，將中概股中大量公司納入了「預定摘牌」的暫定清單，也就是説這些公司在兩年后可能不得不從美股退市。而目前來説，情況並未出現好轉，所以很多公司爲了避免兩年后被迫退市，將自願從二次上市轉為雙重主要上市。7月26日上午，阿里巴巴發佈公告稱，董事會已授權公司管理層申請在香港聯交所主板從第二上市轉為雙重主要上市，預計將於2022年12月底生效。與此同時，早在今年3月16日，嗶哩嗶哩也申請了由第二上市轉為雙重主要上市，預計今年10月將會完成。

相關二次上市公司轉為雙重主要上市公司后，多久會被納入到港股通中？

1、若不含有同股不同權架構，在轉為雙重主要上市公司當日即能被調入到港股通當中。參考再鼎醫藥的例子，2022年6月27日再鼎醫藥（9688.HK）在香港聯交所主板完成由第二上市向雙重主要上市的轉換，同日就被調入港股通中。

2、若含有同股不同權架構，只要已經在港交所上市超過6個月+20個工作日，在轉為雙重主要上市公司當日也可被調入到港股通當中。2019年10月18日，上海交易所和深圳交易所同時發佈港股通業務實施辦法（2019年修訂），允許將具有不同投票權架構的公司納入到港股通中，同時明確了首次納入的標準。2019年10月24日深圳交易所和上海交易所同時將回歸港股一年多的小米集團-W和美團-W納入深港通和港股通之中。因此像阿里巴巴-SW，嗶哩嗶哩-SW這樣已經在港股上市超過7個月的同股不同權公司，單純從規則上來説，在轉換為雙重主要上市公司后短期內也能被納入到港股通中。

3、完成向雙重主要上市公司的轉換過后，美國中概股的存託憑證仍然能與港股進行相互轉換。參考小鵬汽車-W和理想汽車-W，公司在港股進行雙重上市之后，美國存託憑證仍然能與港股相互轉換。

1.5、市場觀點與行業配置

當前國內經濟仍面臨一定壓力。一方面，經濟從疫情衝擊的谷底修復或已接近尾聲，當前缺乏進一步上行的動力，出口增速下行壓力仍然較大、房地產行業的修復尚需時間，消費需求仍然偏弱，基建的發力或很難推動經濟顯著好轉；另外一方面，短期內或不會有強力政策出臺，近期李克強總理也曾表態，「不會爲了過高增長目標而出臺超大規模刺激措施、超發貨幣、預支未來」，7月政治局會議也提出要「保持戰略定力」，因而未來或不會有更多強力的增量政策出臺。

不過短期港股市場風險偏好有望得到修復。7月隨着北京、上海等地的疫情得到控制，線下消費場景逐漸恢復；同時各地自7月18日起密集發放新一輪消費券，居民消費熱情得以提升，促進消費加快復甦。國家統計局發佈的數據顯示，6月社會消費品零售總額3.9 萬億元、同比上升3.1%。7月斷貸風波影響下港股持續回調，已反映了市場對於國內經濟同比增速承壓的預期。未來隨着復工復產繼續推進疊加穩增長政策持續發力，短期港股市場風險偏好有望得到修復。

政策利好市場預期回暖，互聯網板塊估值有望持續修復。中共中央政治局7月28日召開會議，關於平臺經濟，會議再次強調「要推動平臺經濟規範健康持續發展，完成平臺經濟專項整改，對平臺經濟實施常態化監管」，並首次提出「集中推出一批‘綠燈’投資案例」。「集中推出一批‘綠燈’投資案例」是「支持性具體措施」更加清晰且鮮明的表述，監管支持平臺經濟發展的態度更加強烈。[1]阿里巴巴以數字化平臺為依託的雲上數字經濟新業態逐漸成形，業務研發效率和資源利用率大幅提升，同時阿里巴巴現已在港股申請雙重上市，資金面有望拓展；騰訊在覈心技術上持續開源合作，目前已開源超過160個項目，有望推動行業發展。政策導向上，中國工業互聯網產業生態大會召開，全國範圍內數字經濟相關多項政策與概念提出，未來整體行業發展有望取得突破。

汽車行業維持高景氣度，汽車電子有望持續受益。當前國內光伏及新能源汽車板塊持續擴張。廣汽集團發佈的6月產銷數據顯示，新能源汽車產量達2.68萬輛，同比增長190.17%；銷量達2.67萬輛，同比增長172.6%。[2]汽車電子下游需求旺盛，而國產汽車芯片廠商中高端逐步實現量產突破，2022年下半年高漲的需求有望拉動汽車電子等芯片細分板塊繼續走強。

總結來看，港股行業配置方面建議關注：1）平臺經濟政策持續回暖下估值較低具有配置性價比優勢的互聯網科技股。2）景氣度較高，需求有提升的汽車電子。3）受益於穩增長政策的建築建材以及估值性價比優勢明顯的物業管理公司。