「示範民營房企」又被降級，國際評級機構用意何在？

去年下半年以來，國際評級機構基於對國內房地產發展的悲觀預測，頻繁下調房企評級，即使頭部房企也未能避免。

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降級

7月22日，穆迪將旭輝控股集團（00884.HK）的企業家族評級從「Ba2」下調至「Ba3」，高級無抵押評級從「Ba3」下調至「B1」，並將上述評級列入下調觀察名單。

穆迪表示，在嚴峻的行業經營環境下，旭輝控股集團未來12-18個月內的物業銷售狀況和財務指標預計將持續走弱。

值得注意的是，這是繼新城控股（601155.SH）、碧桂園（02007.HK）等房企被降級后，近期穆迪對第三家「示範民營房企」作出的評級調整。

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5月16日

穆迪將新城控股公司家族評級(CFR)從「Ba1」下調至「Ba2」，其高級無抵押評級從「Ba2」下調至「Ba3」，以及將新城環球有限公司發行並由新城提供擔保的債券的有支持高級無抵押評級從「Ba2」下調至「Ba3」。

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6月22日

穆迪向碧桂園授予Ba1的企業家族評級（CFR），並撤銷Baa3的發行人評級；同時將公司高級無抵押評級從Baa3下調至Ba1。

對此，旭輝控股集團表示本次調整不會對現有融資和經營造成影響，也不會帶來融資成本的跳升。

旭輝控股集團稱，企業的境外信用評級主要影響的是美元債的發行及成本，在當下市場環境下，對旭輝的正常經營及境內融資影響非常有限。

2021年下半年以來，隨着地產風險敞口的加大，房地產行業銷售疲軟，2022上半年全國百強房企全口徑銷售額同比減少51%。

今年上半年，旭輝控股集團連合營企業及聯營公司累計合同銷售金額約631.4億元，同比下降53.62%，銷售狀況和行業保持一致。

不過，2022年6月單月百強房企全口徑銷售額同比減少43%，降幅有所收窄，疊加上年同期的低基數，今年三季度房企數據大概率會進一步好轉。

截止2022年6月28日，穆迪參與評級的開發商中，有26家評級均為B3或更低，反映了行業普遍的流動性風險。

目前，即便優質民營房企能正常融資，但只要償債壓力高，且回款難以保證，就很難獲得國際評級機構的認可。

中資民營企業中，目前僅龍湖（Baa2）、碧桂園（Ba1）、新城（Ba2）、旭輝（Ba3）評級處於雙B或更高的評級，均為示範民營企業。

如果連中國最優質的示範民營房企評級都保不住了，境外評級機構的評級還有意義嗎？

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行業悲觀預測

隨着政策持續收緊和市場下行，房企融資整體上受到較大制約，加之疫情衝擊，銷售困難加劇，房企現金流風險加大，穆迪、惠譽、標普等評級機構，往往基於對國內地產行業的悲觀預測，去審視各家地產商的境況。

可以説，評級機構拉黑了整個中國房地產行業，在這場「無差別」的降級中，個別優質房企確實有被過度看空的可能性。

如果連最優質的示範民營房企的評級都保不住了，境外評級機構的評級還有意義嗎？

原本就承受着較大的流動性壓力的房企，再加上降級帶來的負面效應，確實有點雪上加霜、落井下石的意思。

於是，從今年上半年開始，面對境外評級機構的降級，融創、世茂、中梁、建業等知名房企甚至已撤銷了國際評級機構對自身的評級。

4月4日，由於現金水平降低，資本市場資金獲取能力減弱，穆迪宣佈將建業地產及其附屬公司的發行人評級，從B1下調至B3。

兩天后，建業發出了「深感失望」的感嘆，它在公告宣稱，「穆迪沒有充分了解公司的再融資及還款計劃，以及積極開拓新融資管道的舉措，公司正在申請撤銷評級，及不會對穆迪進一步的資料作出迴應。」

6月20日，穆迪宣佈將海倫堡發行人評級從B2下調至Caa1，債項評級由B3下調至Caa2，展望為負面。

隨后，海倫堡直言「深感不解與失望」，於是一怒之下，主動申請撤銷了此次評級。

7月19日，合景泰富也主動提出撤銷評級機構惠譽長期發行人信用評級，提出撤銷前期評級為「B-」， 且在撤銷評級之前，惠譽將合景泰富置於評級負面觀察狀態。

其實，在銷售面仍有支撐以及境內融資渠道有一定支持的背景下，多數內房股仍展示了較好的償債意願，並沒有躺平，但評級機構不由分説一概降級的做法實在不妥。

一般而言，信用評級與融資成本有較強關聯，不過民營房企融資已然破冰。

今年5月，中國證監會在官網發佈通知，碧桂園、龍湖、美的置業、旭輝、新城控股等接連被選為首批發行公司債的示範性民營房企，債務還附帶信用保護工具，可見中國基本面較好的民營房企的融資環境已逐步改善。

據悉，示範性民營房企發債成本在4.5%-5.5%，可見融資成本較低，並且本次創新性地使用了信用保護憑證，體現了監管機構對長期維護自身信用的優質民企的認可，為民營房企再融資保駕護航。

而就是上述被證監會認證的示範性民營房企，今年以來卻遭國際評級機構下狠手。

不過，隨着銷售業績回暖、融資渠道暢通加之資本市場支持，民營房企將在今年下半年迎來曙光。

另外，值得注意的是，不服集體降級背后，中國房地產美元債再次集體崩盤。

近日，中資地產美元債行情劇烈波動，與以往不同的是，本輪下挫主要波及了此前被普遍認為信用資質更好和財務實力更強的主體，如碧桂園、旭輝、新城等。

市場情緒急轉直下，美元債報價市場也從優等生獨善其身轉向全線疲軟時代。

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評級之爭

信用評級是一種「公信力產品」，信用評級機構被視為國際貨幣金融體系中至關重要的樞紐之一，掌控着全球債券市場和資本市場的定價權。

據不完全統計，自去年下半年行業進入深度調整期以來，三大國際評級機構接連下調受評房企評級或展望達250余次。

今年6月，穆迪報告稱，其在過去9個月對發行高收益債券的中國房地產開發商進行了91次降級，創下新紀錄。而截至2020年12月底的過去十年，穆迪僅對此類公司進行了56次降級。

穆迪表示，儘管下半年銷售降幅將收窄，但在資金緊張的情況下，違約將繼續存在，債券市場渠道受限也使得開發商的再融資風險居高不下。

可以看出，在當前環境下，境外機構對中國民營房企信任已降至冰點。

與此同時，作為中資評級機構，中誠信亞太則於5月、6月先后確認維持新城控股評級「BBBg」級、旭輝評級"BBBg-"級，展望均為穩定。

由此可見，外資與中資評級機構對地產行業的判斷存在較大分歧。

或正是基於這種分歧，6月28日中國人民銀行營業管理部印發《全面推動北京徵信體系高質量發展促進形成新發展格局行動方案》（銀管發 [2022]70號）。

方案提及鼓勵轄內地方政府平臺、金融機構以及發債企業在境外融資時使用本土評級機構的評級服務；在中資美元債備案環節，鼓勵發行人至少選聘一家本土評級機構，逐步提高本土評級機構在國際資本市場的話語權。

相較於國際三大評級機構，中資評級機構對國內經濟環境和政治體制、行業及企業信用的認識和把握更為深刻，對中國市場上不同類型發債主體的信用風險理解也更爲準確。

另外，降低對國際三大評級機構的過度依賴，同時也降低國際三大評級機構不當行為對我國發債主體造成的負面影響。

值得注意的是，由中國人民銀行、國家發展改革委、財政部、銀保監會、證監會等五部委聯合發佈的《關於促進債券市場信用評級行業健康發展的通知》即將結束過渡期，2022年8月6日正式施行，我國評級行業將進入新的發展階段。