財報前瞻 | 達美航空的估值催化劑：持續增長的旅遊需求以及同行難以匹敵的絕對利潤

作者 | Tim Dunn

編譯 | 華爾街大事件

憑藉其同行領先的收入增長和持續的成本優勢，達美航空不僅獲得領先同行的財務業績，也取得了更高的估值。

達美航空(NYSE:DAL)將於周三啟動航空公司2022年第二季度的財報季;達美航空不僅成為第一家公佈季度財報的美國航空公司，而且獲得了一個龐大的平臺來解決關鍵的行業和宏觀經濟問題，改善了對該行業和其他航空公司的預期，這些公司將在達美航空之后公佈財報。

剛剛結束的第二季度是自新冠肺炎大流行開始兩年多以來，航空業最接近正常的情況。2022年春天，美國的一些主要國際市場重新開放，商務旅行的恢復，許多人認為這將是傳統/全球航空公司利潤恢復的指標，如達美航空。

大多數分析師的預測並不準確，他們認為，在疫情期間，以國內為主的低成本航空公司將比傳統/全球航空公司競爭對手更具優勢。現實情況是，達美航空在疫情期間的利潤率超過了美國的幾家低成本競爭對手。達美航空不僅在第二季度的收入中成為美國絕對利潤最高的航空公司，而且還將公佈兩位數的利潤率，這是其他航空公司難以匹敵的。

本文的目的是幫助投資者瞭解達美航空第二季度收益背后的策略，包括相對於其競爭對手的收益，並確定DAL股票在未來可預測和不可預測的挑戰中表現如何。

達美管理層指出，在期間，他們不打算像大流行開始時那樣重建公司。雖然達美航空在疫情爆發前就已經是全球最賺錢的航空公司，但該公司在一些領域的表現顯然沒有他們想象的那麼強勁。達美航空管理層多次表示，他們預計疫情后的利潤率將高於疫情前的水平，他們還列舉了大多數分析師在評論達美航空的收益和未來股票潛力時忽略的原因。

Delta 2Q 2022投資者更新 2022年6月1日 （ir.delta.com）

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同行領先的收入增長

在大流行之前，達美航空經常與美國航空公司（AAL）交換位置，成為美國乃至全球收入最高的航空公司。然而，達美航空的乘客數量和座位里程遠低於美國航空，卻獲得了與美國航空類似的收入水平，突顯出這家總部位於亞特蘭大的航空公司多年來相對於同行的收入溢價。達美航空走出疫情的戰略是提高和擴大收入溢價。

在大流行之前，達美航空的收入溢價主要集中在其國內系統，部分原因是其在美國內陸樞紐市場的主導地位（亞特蘭大，底特律，明尼阿波利斯/聖保羅和鹽湖城）。達美航空正在證明，它可以將其收入溢價擴展到更多的國際體系以及沿海國內樞紐。

達美航空公司按全球地區劃分的淨收入（國內拉丁大西洋太平洋）

達美全球區域盈利能力（運輸統計局）

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國際網絡收入：同比增長

長期以來，國際航空公司網絡一直是美國航空公司利潤最低的。根據美國交通部的數據，在大流行之前，達美航空是唯一一家在其全球三個地區(跨大西洋、跨太平洋和拉丁美洲)持續盈利的航空公司。長期以來，它的跨大西洋運輸系統一直是其利潤最高的運輸系統，其利潤堪比其國內運輸系統。

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不斷增長的美國樞紐實力

達美航空國際網絡的收入增長及其在美國四大內陸樞紐城市的持續實力，正由其四大國際沿海樞紐中的兩個城市的增長補充。在波士頓，達美今年夏天將推出近十幾架新的國內和長途國際航班，超過捷藍航空（JBLU），成為波士頓最大的航空公司，基於可用座位里程，這是行業標準的容量衡量標準。在洛杉磯，達美航空已超過美國航空，成為當地市場收入最高的航空公司。達美航空將開放其修復后的洛杉磯國際機場航站樓的主要部分，其中包括乘客設施，預計將推動競爭激烈的南加州市場的收入增長。

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集中容量管理

達美航空高管做出的最重要的聲明是，他們將重建其全球網絡，以減少航空業季節性需求高峰期間的運力差異。新冠肺炎之前，達美航空保留了767-300ERs等老飛機，以滿足夏季期間跨大西洋高價值需求的增加。雖然在整個航空公司網絡的需求高峰時期，折舊的飛機可以在市場上進行成本效益的部署，但要將員工和其他資產重新部署到其他市場，併產生與需求高峰時期相同的高利潤率就困難得多。達美航空的策略包括不像過去那樣追逐高峰需求，而其他航空公司可能會這樣做，因為這樣做的成本在高峰需求期以外是不合理的。

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獨特的非運輸收入

達美航空專注於增加非運輸收入，其中最大的一部分來自於與美國運通(American Express)合作推出的會員里程計劃(Skymiles)。這兩家公司是彼此最大的合作伙伴，為達美航空帶來的忠誠計劃收入超過了世界上任何其他航空公司。在大流行之前，忠誠度計劃的收入增長預計將達到每年70億美元，並有望繼續保持這一增長軌跡，因為多項指標顯示，70億美元的目標不僅將增加達美航空的高利潤率忠誠度計劃收入，還將增強其吸引新的高級乘客的能力。

達美航空運營着世界上最大的飛機維修設施之一，為其他航空公司提供飛機維修服務。雖然達美航空沒有單獨公佈來自達美科技運營的收入，但他們此前曾表示，他們的目標是每年從其他航空公司的引擎大修技術運營中獲得超過10億美元的收入，這比運輸業務的利潤要高得多。達美航空與發動機製造商普惠(Pratt and Whitney)和勞斯萊斯(Rolls-Royce)簽訂了長期維護合同，為數千架商用飛機提供動力。達美航空正在尋求增加737 MAX系列的合同，作為收購該機型的潛在交易的一部分(見下文)。

達美航空的所有收入創造策略不僅要擴大達美航空的收入數量，還要擴大每一種收入所提供的利潤率;大部分的收入增長將帶來不斷增長的競爭優勢，包括通過一些其他航空公司無法複製的收入渠道。

臺達科技運營服務 （DeltaTechOps.com）

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持續的成本優勢

達美航空長期以來一直擁有航空業最佳的成本管理記錄。他們表示，在covid - 19期間，他們將利用大流行從長期角度降低成本。航空公司是高度勞動和資本密集型的行業，再加上該行業的高度競爭性質，因此有必要削減這兩種類型的成本，以便更好地競爭。

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年少的好處

達美航空的勞動力成本是業內最高的，因為它的工資和福利是業內最高的。達美航空用高員工效率抵消了一些高人均成本，但它認識到，提高利潤率需要降低每個員工的成本。達美航空在疫情期間的策略之一是讓儘可能多的員工退休，以激勵他們離開，以便在疫情后重新僱傭薪酬最低的新員工。

雖然航空公司不能因為聯邦政府的援助而裁員，但達美航空提供了航空公司歷史上最慷慨的提前退休和離職計劃。達美航空現在正在重新招聘員工，雖然它和許多公司一樣，正在努力招聘足夠的員工以維持服務水平，但達美航空的勞動力成本肯定不會像同行那樣快速增長。

所有航空公司的勞動力成本肯定會上升，因為許多航空公司的勞動合同在疫情期間是可續簽的;航空公司的勞動合同不會到期。美聯航聲稱，它是第一家同意新冠病毒后飛行員合同的航空公司，但他們的工會領導層在飛行員就新合同進行投票時暫停了推動該協議的工作，這是非常不同尋常的一步，因為美國管理層向飛行員提供了更豐富的開放方案。

考慮到通貨膨脹的環境，美國航空公司和聯合航空公司的提議都比許多飛行員預期的工資增長要低得多，這表明兩家航空公司可能都在暗示，他們認為沒有理由大幅加薪。雖然其他航空公司都有大型的工會化的非飛行員工作組，但達美航空的飛行員是其唯一的大型工會化工作組，該公司已經提高了非飛行員人員的工資，這意味着達美航空的工資漲幅應該低於其他航空公司。

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全球頂級航母燃油效率

達美航空利用疫情加速了一些老式機隊的退役，現在正在用更新、更大、更高效的飛機取代它們。達美航空的燃油效率得到了提高，因為它接受了小型干線A220等全新機型的交付，以及國際寬體飛機，用a350和a330 -900取代了B777，這些機型的每個座位油耗比777低20-25%。它正在加速國內機隊的平均飛機尺寸(規格)的增長，將150-160座的老一代飛機替換為可容納190名以上乘客的新一代發動機飛機，每個座位的燃油效率提高了30-35%。

飛機上的新發動機和新材料不僅減少了燃料的消耗，而且還提高了勞動效率。據報道，如果波音能夠通過認證問題，達美航空即將達成購買波音737 MAX 10飛機的協議，這是波音最大的單通道機型。

美國航空業燃油效率 （FlyFrontier.com）

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燃料單位成本效益

就像其他美國人一樣，更高的燃油成本對航空公司產生了巨大的影響。新冠肺炎爆發前，包括達美航空在內的美國三大全球航空公司每個季度都燃燒了10億加侖的燃料。與美國航空、美聯航以及達美航空的許多低成本競爭對手不同，達美航空通過費城附近的煉油廠控制燃油成本，該煉油廠為達美航空在美國東北部的業務提供航空燃油，並生產非航空燃油產品，達美航空在美國其他地區可以用這些產品換取航空燃油。這家煉油廠生產的航空燃料和其他石油產品相當於達美航空國內燃料需求的80%以上。

與最大的競爭對手相比，該煉油廠預計在本季度為達美航空節省超過37美分/加侖的成本。由於目前航空燃油價格高企的部分原因是煉油廠利潤率高，尤其是在美國東北部地區，因此即使原油價格下跌，達美航空的收益預計仍將保持。達美航空憑藉更高的燃油效率和更低的航空燃油成本，每個季度將節省超過5億美元的成本，與規模相近的競爭對手相比，成本降低了約5%，足以顯著提高利潤率或加強競爭市場的定價控制。

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最佳類別資產負債表修復

對航空公司經常(有理由)的批評之一是，儘管政府向該行業提供了數百億美元的援助，但它們在疫情期間揹負的債務只是爲了生存。歷史上，傳統/全球航空公司的資產負債表質量低於年輕的低成本航空公司，但DAL在疫情前成功地恢復了投資級信用評級，並表示將在數年內，而不是幾十年內恢復這一地位。

僅在第二季度，達美航空的自由現金流就有望達到15億美元，到2022年可能達到40億美元或更多，這是其全球任何競爭對手都無法匹敵的水平。更高的債務水平需要在償債費用上花費更多的錢;在2021年，即使持有大量現金，達美航空的利息支出也比美國航空少5億美元，比UAL少近4億美元。隨着DAL加快資產負債表修復，而競爭對手產生的現金水平要低得多，或在資本支出方面花費更多，這一差距將會擴大。

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戰略穩定

Seeking Alpha已經充分涵蓋了Frontier和捷藍航空(JetBlue)對精靈航空(Spirit Airlines)正在進行的合併/收購競標。雖然這一過程的終點還遠不清楚，但毫無疑問，航空公司合併很少會帶來承諾的好處，部分原因是航空公司合併和收購的成本很高。

從SAVE事件中得到的最大啟示是，這是自美國國內航空業解除管制45年來，傳統航空公司和LUV公司首次在利潤率基礎上比大折扣航空公司盈利更多;低價航空公司正在進行整合，而大型航空公司在戰略上更穩定。由於收購了SAVE，達美航空在三大航空公司中風險最小，收益最大。

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達美航空的成功法則

航空股從今年早些時候的高點回落，主要是因為投資者不確定航空公司能否在跌勢中保持強勁勢頭;第二季度財報發佈后幾周，夏季旅遊旺季就會開始消退。沒有理由相信，一旦旅遊業復甦的喜悦消退，其他行業視為通脹和經濟衰退的結果的需求下降也不會影響航空公司。

達美航空確保其經濟復甦不會因宏觀經濟因素而停滯的公式包括:

通過其國際和國內網絡，輔助收入，以及與利潤最大化水平相匹配的容量增長，實現同行領先的收入增長

通過增加資歷較低的員工的比例，為全球航空公司打造一流的燃油效率，並最大限度地降低煉油成本，來維持新冠時代的成本降低

一流的債務削減

沒有併購活動的戰略穩定

行業領先的財務業績

達美航空公式中的每一個要素不僅提高了其財務業績，而且通過比同行更強的業績，使達美航空具有更大的競爭優勢，從而導致DAL的估值更高。

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估值

航空公司投資者肯定已經注意到，基於國際旅行和國內旅行的感知風險等一些差異，航空行業的股價在疫情期間的波動幾乎是同步的。然而，基本面因素對公司估值確實很重要，這解釋了為什麼DAL的市值仍然是AAL的兩倍多，比AAL高60%。

DAL Wall St.評級(尋找Alpha)

DAL目前被華爾街分析師評為美國航空公司中評級最高的，而且在過去3年里，DAL的目標價格和實際價格之間的差距最大。

DAL目標價格與實際價格（尋求阿爾法）

DAL現在是一個收購對象，並且將繼續如此，因為達美航空的成功公式所驅動的財務業績證明了更高的價值。