港股半年盤點：美國加息、資金流出，致市場流動性趨緊

流動性是資本市場的基礎，港股市場作為一個開放的離岸市場，目前正面臨着流動性下滑的局面。

從整體成交情況來看，恆指估值在今年3月中旬降至10倍以下，1~6月份累計成交額為12.9萬億港元，同比下降32%。市場整體成交疲軟，意味着單一股票能獲得的流動性更少。6月30日，港股市場有近745只股票零成交，日成交額10萬港元以下的達到1123只，佔比47%。

記者採訪的多位投行人士表示，流動性不足將成為港股后市最大的掣肘。在未來一段時間，國際資金迴流美元、美債仍是大勢所趨，港股也將持續受累。但亦有市場人士認為，在經歷今年2~3月的流動性不足之后，有相當多的指標均顯示，當前港股市場的整體流動性或已觸底。

缺乏流動性帶來的另一直接表現則是，港股IPO數量及募資額的大幅下跌。統計數據顯示，今年上半年一共有26只新股上市，同比下滑43%。剔除以介紹方式、SPAC上市的5只股票外，合計募資金額187億港元，同比下降91%。

美國加息，資金流出

自5月13日凌晨起，香港金管局已經入市14次，共計耗資1042.8億港元承接市場港元沽盤。截至6月27日，香港銀行體系結余跌至2333.2億港元。而香港金管局上一次入市操作還是在2019年。

根據香港聯繫匯率制度的設計，港元匯率按市場供求於7.75至7.85的兑換保證範圍內浮動。當港元匯率觸發7.85弱方兑換保證，即港元過於疲軟時，金管局就會動用更多外匯儲備來買港元沽美元，從而穩定港元匯率。香港金管局今年迄今賣出的美元規模已超出2019年全年水平。

港元匯率承壓在一定程度上反映了全球外匯市場的整體動盪，同時也説明資金在流出港元體系，進而拖累港股。

香港金管局總裁余偉文在接受證券時報記者採訪時稱，隨着美國加息，市場預期港美息差會逐步擴闊，當息差擴闊至相當程度的時候，自然出現足夠誘因引發市場人士進行套息交易，驅使資金逐漸從港元流向美元。

中泰國際策略分析師顏招駿向記者表示，由於香港實行聯繫匯率制度，息率及資金成本緊跟美國，而當前外資及本地資金仍佔絕大多數，存量南下資金持股市值僅佔港股市值的6%左右。因此，美聯儲政策對於港股市場流動性來説至關重要。

「當前美國面臨嚴重通貨膨脹，從今年3月起，美聯儲開啟新一輪加息周期。此輪加息，不論是頻率還是力度都遠超市場預期，因此造成投資者對流動性的擔憂以及風險偏好的提升，從而全面衝擊全球資本市場，港股首當其衝。」顏招駿稱。

港股流動性疲軟

受資金流出影響，目前港股走勢疲軟，個股估值進一步下行，市場表現低迷。

截至6月30日，港股上市公司總數達2579家，創下新高。然而，在上市公司總量增加的情況下，港股總市值為37.8萬億港元，相較2021年底的42.4萬億港元，已蒸發4.6萬億港元。

Wind數據顯示，今年1~6月份，港股日均成交額為1380億港元，同比下滑27%；累計成交額為12.9萬億港元，同比下降32%。市場整體成交活躍度的下降，説明投資人交易意願降低，也意味着單一公司能享受到的流動性減少。

統計數據顯示，港股活躍度排名前20的個股，今年累計成交額為6.03萬億港元，相比去年同期的8.58萬億港元，下滑30%。其中，交易最為活躍的騰訊控股今年上半年累計成交1.2萬億港元，同比下滑33%，股價累計跌幅19.69%；美團上半年累計成交0.75萬億港元，同比下滑26%，股價累跌13.84%；小米集團上半年累計成交1675.83億港元，同比大幅下滑76.2%，股價累跌27.83%（表1）。

上表可以看到，缺乏流動性是導致低估值的一個重要因素。當資產流動性越好，即買賣的人足夠多，市場參與者也更願意去交易或持有該資產，因此成交活躍度的下降普遍會帶來估值溢價的下降。

作為全球市值規模第四大交易所，港股市場流動性相對於A股以及美股市場較差，其成交和換手率明顯低於美股和A股。

對比來看，美股市場在整體成交額及換手率明顯領先於港股市場。2021年，美股市場日均成交額為約2300億美元，遠高於港股市場的215億美元。與此同時，美股市場的年化換手率也達到109%，高於港股市場的76%。因此，從整體流動性層面上看，美股與港股市場存在較大差異。

雖然港股市場整體估值和流動性不佳，但由於內部結構分化，可以明顯看到，一些頭部公司依然可以獲得總量有限下的不錯成交和相對合理的估值。即，港股資金流向的結構性分化。

資金流向結構性分化

港股市場整體成交額下滑，導致香港創業板越發缺乏流動性。

Wind數據顯示，香港創業板1~6月份累計成交額為214.9億港元，佔比不到1%，主板成交額佔整個港股市場的99%以上。

港股市場成交量主要集中於大市值公司，且換手率也隨市值上升而提高。如果將全部港股按照市值分佈來看，2021年至2022年上半年，港股市場80%以上的總成交額均來自於總市值排名在前10%的上市公司，資金分化明顯。

一邊是人聲鼎沸鬧市興，一邊是門前冷落鞍馬稀。

統計數據顯示，6月份港股累計總成交額為2.5萬億港元，活躍度排名前20只個股累計成交額1.18萬億港元，佔總成交額比例為47.2%，接近總成交額的一半。這意味着剩下2559只個股的累計成交額僅為1.32萬億港元，平均每隻個股6月份成交額約5億港元。

這還是數據被平均的情況，不少個股甚至出現全天無成交。數據顯示，6月30日，若剔除停牌個股，港股市場有多達745只個股全天零成交，有1223只個股全天成交額在10萬港元以下，佔比47%。這其中還有不少是市值上百億元的銀行股，同樣無人問津。

2018年4月，港交所推出上市制度改革，其中一條就是允許未有收入的生物科技公司來港上市。自那開始，港股一躍成為全球第二大生物科技公司上市聚集地。然而，在經歷資本追捧之后，這些生物科技公司在流動性趨緊的背景下交易量慘淡。

比如，藥明康德（維權）今年以來日均成交額為3.83億港元，百濟神州今年以來日均成交額1.06億港元，泰格醫藥為1.11億港元，這些生物醫藥公司總市值都在千億港元以上。換句話説，即每天1億港元左右的成交量支撐着千億市值。而像瑞科生物這種市值百億的盤子，今年以來日均成交額僅為600萬港元（表2）。

各項數據表明，在本已趨緊的流動性下，嗅覺靈敏的資金只會越來越聚集到經營上穩健的大企業，體現在股市里就是馬太效應。

比如南下資金，6月30日大幅淨買入75.2億港元，其中騰訊控股、建設銀行、工商銀行分別獲得淨買入14.38億港元、10.28億港元、4.75億港元，三隻股票的淨買入資金量佔淨買入總量的40%。

截至6月30日，今年港股通錄得2076.32億港元淨流入，流入速度大幅放緩，但資金流向主要集中於行業頭部公司。年初至今前十大股票合計錄得約1628.42億港元淨流入，佔比達到78%（表3）。

由此可以看到，在低迷的市場環境下，資金抱團明顯。顏招駿表示，資本市場更偏好已經有成熟指數支撐、可提供基礎流動性的公司，因此，指數基金成分股流動性更好；另外，基於基金考覈原因，頭部企業流動性及市值較大，加上與大盤表現有高度相關性，公募基金一般會配置一定比例的大型股以防嚴重脱離同業或指數。

在僧多粥少，流動性出現異常割裂的情況下，港股IPO在上半年亦放緩，新股數量和融資額均不理想。

新股融資額跌去九成

全球排名跌出前五

統計數據顯示，港股上半年共有26只新股上市，新股數量同比下跌43%；融資額為187億港元，同比下跌91%，跌出全球前五，僅排在第九位。香港IPO市場上半年的集資規模和數量，為2012年以來新低。

德勤中國華南區主管合夥人歐振興向記者表示，香港資本市場受美聯儲大幅度加息及縮表，俄烏衝突持續以及內地疫情等影響不能「獨善其身」，下半年香港資本市場將迎來比較大的調整，預計今年全年有約70只新股上市，融資金額介於1600億~1800億港元。對於香港能否在今年保住全球集資前五位置，持謹慎態度。

作為上半年最大規模的港股IPO，金力永磁集資金額為42.41億港元。而去年上半年最大規模新股則是快手，募資額高達483億港元，金力永磁的募資額較快手下跌91.3%。

西澤投資管理基金經理楊艷向記者表示：「目前整個二級市場並沒有特別多的賺錢效應，新上的公司核心競爭力不夠強，因此在估值上並不吸引人。今年很多中小型IPO會發不出去，因為港股現在中小市值的公司跌得很多，二級市場的價格可能比IPO價格還要便宜，你怎麼發呢？所以得等市場比較穩定后，IPO的數量和規模才能上去。」

「我目前手中幾個IPO，本來是要一季度發行，但行情不好，就一直延期到四季度發行，到時候可能還要重新提交招股資料，目前這種現象還挺多的。像之前比較火的SPAC（特殊目的收購公司）現在也都冷卻了，沒法募資，上市的那幾只基本都是關聯方認購，發出去其實也沒有流動性。」香港某國際投行一位負責人向記者稱。

上半年一共有2家SPAC香港上市，分別是AQUILA ACQ-Z和VISION DEAL-Z，這2只股票自上市以來幾乎沒有任何流動性可言，換手率大部分時間都為0，唯有在上市初有零星成交。

此外，還有4只個股以介紹方式上市，其中包含2只中概股，分別是貝殼和蔚來。而以介紹方式上市，優點就是審批過程快，口徑寬松，缺點則是不涉及新股發行及資金募集。

綜上，港股總體流動性匱乏將成為后市最大的掣肘。當前新興市場貨幣的大幅貶值、國際金價的大幅下挫，以及美10年期國債收益率不斷走低，充分顯示了當前市場的投資情緒極為謹慎。而VIX指數（恐慌指數）顯示的避險需求仍有繼續向上的空間。

這也在很大程度上影響了投資人的打新熱情。

港股打新降温

Wind數據顯示，2021年港股一共有97家公司IPO，今年上半年一共有26只新股上市。截至今年6月30日，2021年上市的IPO平均回報率為-36.7%，2022年上市的IPO平均回報為-2%。

「從去年四季度開始基本沒有打新，一是新股吸引力不夠，二是破發的多，打新基本賺不到什麼錢。」投資人陳曉告訴記者。

深圳某私募基金經理王傑向記者表示：「我今年一共只打新了2只股票，分別是匯通達網絡和瑞科生物，其中匯通達網絡賺了3%左右，扣掉服務費、佣金等基本沒賺到錢。瑞科生物稍微多一點，也就10%的收益。」

與2020年打新收益節節高的情況截然不同，今年港股市場上申購新股普遍虧損。證券時報記者統計發現，今年上半年26只新股首日破發的達到15只，佔比58%。其中4只個股上市首日跌幅在20%以上，分別是金茂服務、創新奇智、知乎、快狗打車。

若按照上市首日打新收益計，虧損最嚴重的就是兩隻SPAC公司，分別是AQUILA ACQ-Z、VISION DEAL-Z，中一手分別虧損3.36萬港元、1.21萬港元（表4）。

王傑稱：「今年都不敢做槓桿融資，市場很冷，所以新股中籤率都接近100%，基本只要打就能中。如果孖展打新，那還要加上利息費用、服務費等，虧的更多。」

26只新股中，若剔除掉4只介紹方式和2只SPAC上市的公司，在募資環節未足額認購的股票高達7只，佔比35%，這在以往並不多見。

從實際超購倍數來看，通常超購倍數越高，説明投資人打新熱情越高漲，各大券商就會提供3~20倍的槓桿為投資人提供孖展服務，以此提高中籤率。但上半年實際超購倍數最高的創新奇智僅為7.73倍，而且上半年所有新股孖展資金總計僅為40.25億港元。

反觀2021年上半年，港股打新收益相對樂觀，因此投資人打新熱情空前高漲。諾輝健康超額認購達到1103.4倍，貝康醫療超額認購146.79倍，快手超額認購418.5倍，心通醫療超額認購210.96倍，4只股票的孖展資金總計高達7461億港元。

楊艷稱：「目前市場的整個投資情緒都是偏謹慎或者説躺平，因為后市還是有很多不穩定因素，無論打新或者抄底，其實賺錢的邊際效應有限，這個時間點則做多錯多。」