患有蘋果依賴症的Skyworks，正在成為5G 預期崛起的受益者

作者 | 卡文投資

編譯 | 華爾街大事件

摘要：我們預計 Skyworks 將繼續增長，這將受到 2022 年 5G 手機出貨量預計增長 28.2% 的推動，並得到其領先的 5G 智能手機制造商客户的支持。到 2025 年，mmWave 5G 的預期進步將佔 5G 份額的 20%，與競爭對手相比，Skyworks 的產品開發有限，這可能會帶來長期風險。

在我們之前對Skyworks Solutions, Inc.（納斯達克股票代碼：SWKS）的分析中，我們將該公司與 Qorvo 進行了比較，並確定它是 5G 預期崛起的受益者。這是因為 Skyworks的大部分（73%）收入來自其移動部門，並依賴於包括蘋果在內的主要智能手機客户，蘋果佔其收入的 51%。

當我們研究其 BAW 濾波器的開發時，我們確定它在濾波器頻率方面落后於 Qorvo 和高通。鑑於速度的提高和更低的延迟，預計毫米波在未來對射頻供應商來説將變得越來越重要。

由於 Skyworks 提供 SAW 和 BAW 濾波器產品，但毫米波解決方案的開發有限，我們認為 Skyworks 將無法抓住圍繞毫米波的市場機會。此外，它對蘋果的嚴重依賴（佔其 2020 年收入的 56%）是一種風險，因為據信蘋果正在轉向為其 iPhone 設計芯片的內部設計。

在本分析中，我們考察了該公司在 5G 及其射頻產品組合的持續發展中的客户羣，以利用 5G 的增長。我們認為 Skyworks 繼續成為 5G 趨勢的主要受益者，因為它與世界領先的 5G 智能手機制造商建立了牢固的客户關係，包括蘋果 ( AAPL )、三星 ( OTC:SSNLF ) ( OTC:SSNNF )、小米 ( OTCPK:XIACF ) ），OPPO和vivo佔據了82%的市場份額。

此外，我們分析了其採用 SAW 和 BAW 技術的射頻產品組合，並在頻率方面將其與競爭對手進行了比較。

憑藉全面的產品組合，Skyworks 僅落后於 Qorvo 和 Qualcomm。然而，我們也強調了毫米波 5G 技術的進步，它比 Sub-6Ghz 5G 更快，但需要更復雜的產品開發，這是 Skyworks 相對於高通等競爭對手所缺乏的。

01

強大客户羣

Skyworks Solutions 是一些世界領先的智能手機制造商的供應商，包括蘋果、華為、Oppo、三星、Vivo、小米和中興通訊。根據 Counterpoint Research 的數據，這些公司在 2021 年第一季度佔 5G 智能手機市場的 82% 左右。根據該公司的年度報告，隨着公司推出支持 5G 的 iPhone，其最大客户蘋果的收入貢獻增加。

我們認為Skyworks 與前五名 5G 智能手機制造商的關係為該公司在蜂窩連接發展方面提供了重要機會。根據 RantCell 的下表，每一代無線標準之間的平均過渡期約為 8 年。因此，根據這個時間表，我們認為 5G 的推出應該接近過渡期的中期。

蘭特細胞

根據IDC的數據，到 2025 年，5G 智能手機的份額預計將達到 69%。預計 5G 的持續增長將受到新手機型號中 5G 支持的持續增長的推動，尤其是對於中端手機，如為三星、小米和 Oppo 手機引入5G。

雖然蘋果目前在 5G 智能手機市場佔據主導地位，並且是該公司的最大客户，但這是因為蘋果作為一家高端智能手機制造商，為其所有新款 iPhone 機型啟用了 5G功能。

也就是説，隨着 5G 滲透到中低端智能手機，我們預計其他智能手機制造商將為更多型號啟用 5G 支持。這將使 Skyworks 受益，因為它與主要 5G 智能手機制造商中的前 5 大製造商建立了關係。然而，儘管如此，其主要競爭對手也與頂級智能手機制造商有類似的關係。

雖然我們認為該公司已做好準備從 5G 的持續推出中受益，但其與佔 5G 智能手機市場份額 82% 的領先智能手機制造商的客户關係為 Skyworks 提供了重要的市場機會。

儘管如此，我們並不認為這對公司來説是一個顯着優勢，因為其最激烈的競爭對手也與領先的智能手機制造商有類似的客户關係。儘管如此，我們認為 5G 蜂窩連接進步的總體趨勢是該公司的主要驅動力，因為其 70% 以上的收入來自其移動部門。

02

5G 內容增長帶來的產品利好

Skyworks 提供射頻濾波器，包括 SAW、TC-SAW 和 BAW 濾波器，它們在智能手機無線連接中發揮着至關重要的作用。根據 Market Prospects，這些濾波器與放大器和開關等其他組件一起構成射頻前端 (RFFE) 模塊。

Resonant Inc. 企業發展部副總裁 Mike Eddy 表示，在從 3G 到 4G 的過渡過程中，引入了新的射頻濾波器架構，即 FBAR 和 BAW，以支持大約 2Ghz 的更高頻率和更高的帶寬。SAW 濾波器通常已啟用頻率範圍在 600 MHz 到 2 GHz 之間。此外，BAW 濾波器在 1.5 到 6 GHz 之間的較高頻率下工作。這使 SAW 和 BAW 濾波器能夠支持中低頻段 5G 頻率。

5G技術世界

頻率是「無線電信號發送和接收通信信號的速率」。阻帶頻率是指「信號衰減的頻率範圍」。因此，爲了評估濾波器的能力，通常我們會查看它的阻帶頻率，因為更高的阻帶頻率允許它通過濾波器。這很重要，因為更高的頻率意味着更大的帶寬，然后轉化為更高的發送和接收信號速度。

下表顯示了 Skyworks 與其競爭對手的射頻濾波器產品組合的阻帶頻率比較。如表所示，Qorvo 和高通提供的 BAW 濾波器頻率高於 Skyworks，后者主要用於中頻 5G。

就競爭格局而言，村田是市場領導者，根據其 2020 年的射頻相關收入，其市場份額估計為 25%。隨着 5G 技術的進步，需要射頻濾波器提供更大的頻率支持，我們預計其余的市場參與者在市場上獲得更強大的立足點，尤其是 Qorvo 和 Qualcomm，其 BAW 濾波器的頻率高於 Skyworks。

公司數據、Yole Development、Khaveen Investments

隨着 5G 的普及，由於 5G 中頻段數量的增加，智能手機所需的射頻濾波器數量大於 4G ，從而對濾波要求提出了更高的要求。根據Market Prospects 的估計，4G 的過濾器數量在 60 到 80 個之間，而 5G 的過濾器數量估計將達到 120 到 150 個。這代表 5G 的射頻增長因子約為 1.93 倍。我們根據 IDC 對每年 5G 份額的預測變化，從 5G 移動設備的估計推出中預測 RF 內容增長。

總體而言，我們強調了實現 5G 的濾波器技術要求，即面向低頻段和中頻段 5G 的 SAW 和 BAW。作為這些濾波器技術的供應商並擁有 16% 的市場份額，我們認為 Skyworks 處於有利位置，可以從智能手機中對 5G 射頻濾波器的更大需求中受益，其 SAW 和 BAW 濾波器組合支持高達 6Ghz。

我們還認為，這使其比沒有 BAW 產品組合且僅限於低頻 SAW 濾波器的市場領導者 Murata 具有優勢。也就是説，我們認為 Qorvo 和 Qualcomm 是主要受益者，它們利用其優勢並通過分別支持高達 9Ghz 和 7.2 GHz 的 BAW 濾波器獲得市場份額，這高於 Skyworks 的 RF 產品組合。

03

抑制高頻 5G 的毫米波開發

從長遠來看，Skyworks 可能會因射頻產品組合落后而處於劣勢，無法滿足啟用毫米波 5G 的更高要求。該頻譜的運行頻率遠高於 24 GHz 以上的低頻段和中頻段 5G，被認為是 5G 連接的下一個重大進步。

5G 的頻譜覆蓋了 6Ghz 以下的廣泛頻段，也稱為 Sub-6 GHz，以及24Ghz到 100Ghz 之間的 5G mmWave。與速度僅為 50 Mbps 至 200Mbps 之間的 Sub 6Ghz 5G 相比，mmWave 的優勢在於 200 Mbps 至超過 1Gbps的速度大幅提高，並且延迟更低。

阿克頓

然而，由於部署受限，毫米波 5G 的實施面臨各種挑戰，因為較高的頻率會導致較低的覆蓋範圍，因為信號很容易被阻塞，因此需要更多的基礎設施和更小的小區來確保更大的覆蓋範圍。

IDTechEx 預測，到 2025 年，毫米波安裝的份額將從 2020 年的 10% 以下和 2030 年的 50% 以上增加到 20% 以上。研究公司 GSA聲稱，全球有 180 多家移動運營商正計劃部署毫米波。

IDTechEx

根據IDTechEx關於 2020 年射頻市場規模為 234 億美元的數據，我們預測與毫米波相關的射頻收入份額為 5% ，預測到 2025 年毫米波份額為 20%，得出的複合年增長率為 32%。

由於 SAW 和 BAW 濾波技術的限制，毫米波網絡的推出可能會影響包括 Skyworks 在內的射頻供應商，這些技術不允許當前的解決方案處理毫米波頻率。

Skyworks 的 CEO Liam Griffin此前曾冷落過 mmWave。他説，該公司「並不專注於毫米波產品的開發」，並列舉了毫米波的挑戰，包括有限的範圍和成本因素。但他也聲稱它「正在對這項技術進行小額增量押注」。

相比之下，高通等競爭對手則專注於毫米波技術，其 X65 5G 調制解調器-RF 系統突出顯示，該系統具有毫米波模塊和射頻收發器，可為 Sub-6Ghz 和毫米波提供雙重支持。此外，較小的競爭對手已經推出了幾種濾波器，例如用於毫米波的帶通濾波器，包括 Knowles Precision Devices、Wainwright Instruments、TDK Corporation 和 Microwave Filter Company。

總而言之，我們認為Skyworks 的 RF 產品組合可能會因為 SAW 和 BAW 濾波器的固有架構限制而失敗，這些濾波器不支持上述毫米波的更高頻率。

除了管理層引用毫米波的挑戰以及它不專注於這些技術的開發，而競爭對手，尤其是高通公司通過全面的支持毫米波的 5G 射頻調制解調器積極擴張之外，我們預計 Skyworks 在長期內可能會失敗，正如我們預測的那樣根據IDTechEx的預測，到 2025 年毫米波的份額將達到 20%。

04

Apple 客户集中風險

儘管該公司與全球領先的智能手機制造商建立了客户關係，但該公司的收入高度集中於蘋果公司。2020 年，隨着蘋果推出支持 5G 的 iPhone 產品線，蘋果佔其收入的 59%，較過去 4 年的 47% 有所增長。

我們認為這對公司作為其主要客户構成集中風險。與之相關的是，蘋果也被認為正在轉向為其 iPhone 設計芯片的內部設計。例如，據報道將在 2023 年開發支持 5G 的內部調制解調器。我們認為，如果 Apple 決定將更多芯片用於內部開發而不是從諸如天工。在其緊密的競爭對手中，Skyworks 對蘋果的依賴度最高。

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估值

該公司的收入以 5 年平均 11.2% 的速度增長。其5年平均毛利率為49.12%，而5年平均淨利潤率為26.1%。其利潤率的優勢在於，隨着收入的增長，它一直在上升，直到 2018 年，由於收入在該時期之后下降，其利潤率受到影響。

Skyworks, Khaveen Investments

從 2016 年到 2020 年，該公司的 FCF 利潤率的 5 年平均水平為 11.26%。2021 年，Skyworks以 27.5 億美元完成了對 Silicon Laboratories Inc. 的基礎設施和汽車業務的收購。正如其最新收益簡報中的以下引述所解釋的那樣，該公司強調了其投資以支持 5G 增長的承諾。

「我們一定會繼續投資。這仍處於多年 5G 升級周期的早期階段。」 -利亞姆格里芬，總裁兼首席執行官。

Skyworks, Khaveen Investments

我們基於 DCF 估值對該公司進行估值，因為它一直在產生正現金流。我們的終值基於芯片製造商 22.47 倍的行業平均 EV/EBITDA。

Seeking Alpha、雅虎財經、Khaveen Investments

我們根據公司的移動部門預測其收入，以及我們對射頻市場增長的預測，如上所述。此外，我們根據到 2027年的模擬半導體市場預測，預測了廣泛市場部分的複合年增長率。

基於 9.3% 的貼現率（公司的 WACC），我們的模型顯示其股票被低估了 79%。

卡文投資

06

結語

總而言之，由於 Skyworks 是頂級 RF 供應商之一，與前 5 大領先的 5G 智能手機制造商建立了客户關係，佔市場的 80% 以上，我們相信這使公司能夠很好地利用不斷增長的 5G 移動市場2022 年的預測增長率為 28.2%。

在射頻產品組合方面，我們重點介紹了其全面的 SAW 和 BAW 濾波器產品，以領先於市場領導者 Murata 支持中低頻段 5G，但與支持更高頻率的 Qorvo 和 Skyworks 相比，它處於劣勢。基於 2022 年 5G 手機佔總出貨量 50% 的預測增長，我們預計公司移動產品部門的收入全年將增長 8.8%。

從長遠來看，我們認為毫米波 5G 對 RF 供應商越來越重要，到 2025 年達到 20% 的 5G 安裝量。但是，我們強調該公司相對於競爭對手缺乏對這些技術的產品開發的承諾，尤其是高通，這可能會造成對其未來增長前景的風險。總體而言，我們將該公司評為強力買入，目標價為 238.54 美元。

END

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