完美世界(002624)2021年報及2022一季度報點評：轉型成果漸顯 《幻塔》未來可期

　　投資要點

　　事件：公司發佈2021 年報及2022 年一季度報告。完美世界2021 年實現營業收入85.18 億元，同比下降16.69%；歸母淨利潤3.69 億元，同比下降76.16%；扣非后歸母淨利潤1.02 億元，同比下降90.26%。其中，公司2021 年Q4 實現營業收入17.79 億元，同比下降17.75%；歸母淨利潤虧損4.31 億元，同比虧損增加67.05%；扣非后歸母淨利潤虧損4.60 億元，同比虧損減少26.75%。公司擬向全體股東每10 股派發現金紅利12 元（含税），誠意十足。

　　遊戲業務轉型升級，2021 年業績承壓。1）遊戲業務2021 年實現營業收入74.2 億元，同比下降19.77%；歸母淨利潤7.2 億，同比下降68.48%；2021 年Q4 遊戲業務盈利約2-3 億元。總體來講，2021 年公司遊戲業務處於戰略轉型期，雖然新遊戲的品類和題材更加豐富，但老遊戲逐漸進入自然衰退期，部分新遊戲表現不及預期，新老遊戲銜接出現階段性壓力；2021 年Q4末《幻塔》公測，首月成績亮眼，但收入的會計確認存在遞延，相關業績將釋放在后續年度；與此同時，公司在研發方面持續發力，除對相關研發團隊進行優化外，還制定相關政策着力加強核心研發人員的薪酬福利保障。2）影視業務2021 年實現營業收入9.5 億元，同比增長1.84%；歸母淨利潤虧損2 億元，同比下降58.83%。2021 年加速去庫存成果顯著，公司對影視新項目的立項及開機更加聚焦和謹慎。受海外疫情反覆影響，公司投資的環球片單公允價值下降，對歸母淨利潤產生負面影響約2.7 億元。以上多重因素疊加部分被投企業經營利潤下滑，導致公司2021 年Q4 的業績受到一定程度的衝擊。

　　2022 年Q1，公司轉型成果初步落地，業績逐漸回暖，實現營業收入21.28 億元，同比下降4.60%；歸母淨利潤8.40 億元，同比上升80.99%；扣非歸母淨利潤4.14 億元，同比上升30.15%。Q1 營業收入同比下降主要系出售海外子公司所致，剔除此項影響后，營業收入同比增加2.34%：其中，1）遊戲業務：Q1 遊戲業務實現營業收入19.73 億元，同比上升23.01%。《幻塔》前期投入回收，為公司帶來了可觀的業績增量；輕松豎版3D 手遊《完美世界：

　　諸神之戰》正式上線，遊戲體驗持續升級，公司經典品類的優勢得到保持。

　　2）影視業務：《昔有琉璃瓦》等精品電視劇播出，市場口碑優良，影視業務實現營業收入0.77 億元。

　　研發創新步伐不停，新遊戲儲備豐富。公司立足長遠，積極探索，不斷革新，2021年新增研發投入23.97億元，同比增長34.42%，研發費用率高達28.14%。

　　公司重視研發隊伍建設，不斷對研發人員進行優化升級，出臺系列鼓勵創新的薪酬政策，激勵核心研發人員。高強度研發對於短期業績的擾動不足為慮，卻能夠為公司的長期健康成長奠定堅實基礎。《幻塔》從研發階段開始就針對長線運營設計，玩法上更為輕松，採用了與用户共創共成長的方式，以持續優質的內容產出吸引用户。未來，其成功經驗將被複用到系列新品上，也將為公司傳統MMO 產品的轉型探索出一條成功之路。《幻塔》2.0 版本預計將於2022 年Q2 前后推出，屆時新版本會對大地圖等核心玩法進行更新。與此同時，基於深厚的研發能力和不斷增加的研發投入，公司在研遊戲數量顯著增加，全新品類遊戲儲備充足，手遊產品《黑貓奇聞社》《天龍八部2》、端遊產品《誅仙世界》《Perfect New World》、IP 遊戲靈籠、封神系列等的研發工作正在積極推進中。未來，公司遊戲業務將更加聚焦「MMO+」和「卡牌+」

　　兩個賽道，堅持「產品為王」的理念，迴歸內容本源，同時也將持續探索創新，憑藉先發優勢持續推進元宇宙相關工作。我們判斷，公司遊戲業務迭代升級、不斷革新的成果將持續兑現。

　　積極調整海外市場佈局，把握出海機遇。公司針對海外市場環境變化及時調整海外遊戲佈局：1）戰略上，未來公司將圍繞「國內產品出海+海外本地化發展」兩大維度構築海外發展戰略；2）研發上，國內新遊戲在研發時即增加考慮其海外發行的可行性；3）地域上，海外本地化逐步向有政策優勢的加拿大傾斜；4）發行上，國內產品出海將由授權第三方發行逐步向自主發行過渡，2022 年Q1，公司國內產品出海的發行團隊已經調整到位。《夢幻新誅仙》手遊已同步上線海外市場，《幻塔》手遊也將開啟海外測試，預計於2022 年中之后推出海外版本，並爭取在移動端、PC 端和主機端實現全球同步發行。海外市場將是公司未來業績增長的重要驅動力。

　　影視業務加速去庫存，新項目更加聚焦。2021 年，公司出品的《上陽賦》《暴風眼》《愛在星空下》等多部影視作品播出，市場反響良好，實現營業收入9.5 億元，同比增長1.84%，加速去庫存效果顯著。公司對影視新項目的立項及開機更加聚焦和謹慎，儲備的《月里青山淡如畫》《雲襄傳》《許你歲月靜好》等影視作品仍正在製作、發行過程中，公司影視業務正穩健前行。

　　盈利預測：遊戲業務方面，完美世界堅持自主研發、不斷創新，經典遊戲表現穩中有升，新品類遊戲儲備豐富，《幻塔》表現不負眾望；公司根據市場變化積極調整海外佈局，業績有望回升；影視業務也穩步向前。結合當前行業及公司情況，我們下調盈利預測，預計公司2022-2024 年歸母淨利潤為18.53/21.11/24.03 億元，對應當前股價（2022 年4 月28 日）的PE 分別為15.3/13.4/11.8 倍，維持「審慎增持」評級。

　　風險提示：海外疫情反覆的風險、行業政策風險、核心研發人員流失的風險、技術更新及淘汰的風險、股權投資業務風險等