受累「豬周期」業績鉅虧 温氏股份升級農户合作模式謀過冬

《投資者網》 黃韻欣

編輯 吳悦

4月中旬，温氏食品集團股份有限公司（以下簡稱「温氏股份」，300498.SZ）公開了一份鉅額虧損的年度報告。報告顯示，2021年温氏股份歸屬於上市公司股東的扣非淨利潤虧損146.66億元，同比減少329.82%。這意味着，2021年的温氏股份不僅沒賺到錢，還把2020年賺的錢虧得精光。

此外，2019年、2020年和2021年温氏股份的資產負債率為28.90％、40.88％和64.10％。為保證公司經營現金流安全，公司去年暫緩新建種豬場產能，重新覈定各業務板塊資金使用量，做到量入爲出，儼然一副「過冬」的禦寒姿態。

明明是生豬出欄量位居國內第三的「優等生」，温氏股份卻交出了一張欠佳的成績單。在這張成績單的背后，是持續底部運行的豬周期。

第五輪豬周期何時結束？

我國活豬價格隨行就市，當從業者「價高進入，價低退出」時，會影響市場供給穩定，造成產品價格因供需變化而大幅波動的情形，業界稱為「豬周期」。

東方證券研報顯示，2003年以前我國生豬價格波幅較小，2003年后開始呈現出周期性。從過往的四次豬周期來看，第一輪至第四輪豬周期分別歷時37個月、47個月、48個月和49個月，每一輪豬周期一般在3-4年之間，且有周期逐漸延長的趨勢。

目前國內正處於第五輪豬周期，同時受到非洲豬瘟的影響，生豬價格波動幅度相比以往更大，自2018下半年開始價格上行，2020年價格在高位震盪后下行，目前仍處於周期底部。

屋漏偏逢連夜雨，在豬價下行之際，國內的「養豬大户」還面臨着飼料原料價格上漲的成本壓力。中國養豬網數據顯示，近一年內玉米的價格處於波動狀態，而豆粕的價格則在今年2月份以來陡然上升，4月初有一定回調趨勢。

豬價下行、飼料原料成本增加，雙重因素作用下進一步壓縮豬企毛利，温氏股份2021年度毛利率由正轉負。温氏股份在年報中提及，公司指定管控目標，降低飼料原料採購成本，同時充分發揮飼料營養專業技術優勢，推進實施玉米、豆粕減量替代方案。

而對於此輪豬周期何時結束，縱觀近期相關研究報告，較多券商認為寒冬時期或將過去，建議關注板塊估值修復機會。4月18日，國海證券研報建議關注生豬板塊，「豬價處在底部區域，往下空間非常小；頭部企業對應 2022 年估值處在底部，具備了足夠的防禦性，為豬價上行期帶來了較大的彈性。」國信證券認為，「當前的生豬養殖行業受到了下游和上游的雙重擠壓，行業現金的損耗速度前所未有，繼續維持 2023 年上半年產能出清的判斷，2022 年是最好的佈局窗口。」4月17日，中國銀河證券研究院研報提及，「靜待豬價走出圓弧底，迎來豬周期的真正反轉（預計 22Q3， 不排除提前可能性）。」

漸行漸遠的養豬Top地位

事實上，撇開豬周期底部和飼料原料漲價因素的影響，温氏股份的養豬之路也不是一帆風順。在這條康莊大道上，其面臨着許多強有力的競爭對手。

2019年以前，温氏股份的生豬出欄量穩居全國第一，此后兩年內被牧原股份和正邦科技反超。從生豬出欄量來看，温氏股份和正邦科技近兩年間競爭較為膠着，而牧原股份的銷售數量則直線上升，甩開同業競爭對手一大截。

從業績方面來看，温氏股份歸屬於上市公司股東淨利潤虧損約134億元；正邦科技預計歸屬於上市公司股東的淨利潤虧損區間為182億元-197億元。而牧原股份預計歸屬於上市公司的淨利潤盈利區間為65億元-80億元。

無論市場份額，還是財務水平，牧原股份似乎都要比正邦科技和温氏股份更為樂觀。行如逆水行舟，不進則退。在牧原股份的猛然發力之下，温氏股份或與養豬top的位置漸行漸遠。

值得注意的是，雖然都是養豬，但是温氏股份與牧原股份的業務模式大有不同。 温氏股份是緊密型「公司+農户」模式，即公司負責豬育種、營養和防疫等技術研發，生產出豬苗、飼料、獸藥和疫苗，提供給合作農户飼養肉豬至出欄。「公司+農户」模式的優點在於可以節省肉豬欄舍的資本開支和折舊、減少人力成本、實現輕資產擴張等。

而牧原股份與温氏股份的輕資產擴張恰恰相反，牧原採用「全自養、全鏈條、智能化」的經營模式，不僅僅是自有養殖場，還自建了飼料廠，研發營養配方並生產飼料以滿足各階段生豬飼養需求。由於飼料加工原本就是公司產業鏈當中的一環，一定程度上規避了飼料原料漲價的風險。

2019年、2020年至2021年，温氏股份合作農户數量分別為4.98萬戶、4.80萬戶和4.54萬戶，合作農户數逐年遞減。年報中提及，温氏股份正在不斷升級迭代經營模式，已由「公司+農户」升級為「公司+家庭農場」模式，目前繼續升級為「公司+現代養殖小區+農户」模式，未來進一步向「公司+現代產業園區+職業農民」模式迭代。從具體內容來看，温氏股份也開始投資建設標準化養殖場，有意建設產業鏈相關配套設施（包括飼料加工廠等），似乎是和牧原股份走上了殊途同歸的道路。

年報顯示，除了肉豬、肉雞兩大板塊以外，温氏股份也在完善其多元化產品矩陣，例如2021年公司通過併購方式增加奶牛牧場、奶牛存欄規模再上新臺階，乳品行業營收同比增長26.42%。此外，公司也在尋找新的業績發力點，例如目前較火熱的預製菜賽道。温氏股份加大預製菜業務發展力度，主要有白切雞、鹽焗雞、胡椒豬肚雞湯和蒜香小排等產品，2021年公司銷售預製菜產品共16,889噸。由於年報中未公開這部分業務的營收和利潤情況，其對公司業績的貢獻還需要更長時間的觀察。

「豬周期」循環往復，周而復始。鉅虧的2021年已經過去，2022年温氏股份又會交出怎樣的答卷，《投資者網》將持續關注。（思維財經出品）■